广东南海控股集团有限公司及其发行的17南海01与20南海01跟踪评级报告
原标题:广东南海控股集团有限公司及其发行的17南海01与20南海01跟踪评级报告 编号：【新世纪跟踪(2022)100482】 评级对象： 广东南海控股集团有限公司及其发行的 17南海 01与 20南海 01 17南海 01 20南海 01 主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间 本次跟踪： AAA/稳定/AAA /2022年 6月 22日 AAA/稳定/AAA /2022年 6月 22日 前次跟踪： AAA/稳定/AAA /2021年 6月 28日 AAA/稳定/AAA /2021年 6月 28日 + + 首次评级： AA /稳定/AA / 2017年 8月 29日 AAA/稳定/AAA/2019年 12月 4日 主要财务数据及指标 跟踪评级观点 2022年 上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本 项 目 2019年 2020年 2021年 第一季度 评级机构）对广东南海控股集团有限公司（简称 金额单位：人民币亿元 南海控股、发行人、该公司或公司）及其发行的 母公司口径数据： 17南海 01与 20南海 01的跟踪评级反映了 2021 货币资金 4.65 6.92 6.14 5.70 年以来南海控股在核心业务区域市场地位、业务 刚性债务 11.61 17.36 17.36 17.18 所有者权益 49.46 52.60 51.98 51.43 规模扩张、现金流及股东支持等方面继续保持优 经营性现金净流入量 2.96 -0.88 -0.65 -0.03 势，同时也反映了公司在固废处理业务经营、投 合并口径数据及指标： 融资、资产受限及对外担保等方面继续面临风险 282.77 330.27 383.29 393.67 总资产 和压力。 总负债 160.36 195.25 225.50 234.76 101.37 128.21 150.72 163.12 刚性债务 主要优势： 所有者权益 122.41 135.01 157.79 158.91 营业收入 82.61 93.49 140.09 31.61 ? 区域市场地位较高。南海控股核心业务具有区 13.35 14.78 15.26 1.81 净利润 经营性现金净流入量 17.12 22.07 8.16 -1.29 域垄断优势，燃气供应及水务业务在南海区市EBITDA 28.77 31.85 34.06 － 场占有率很高，有助于主业开展。 资产负债率[%] 56.71 59.12 58.83 59.63 权益资本与刚性债务 ? 业务规模持续扩大。受益于多地固废项目投产 120.76 105.31 104.70 97.42 比率[%] 及燃气、水务业务自然增长，南海控股近三年 流动比率[%] 93.39 86.62 99.28 101.33 收入规模持续提升，业务规模不断扩大。 现金比率[%] 40.18 36.10 39.34 34.53 利息保障倍数[倍] 5.01 4.50 4.40 － ? 经营性现金流保持净流入及货币资金较充裕。 净资产收益率[%] 11.99 11.48 10.42 － 南海控股主业资金回笼能力较强，持续的经营 经营性现金净流入量与 28.16 26.32 9.13 － 性现金净流入，且货币资金存量较充裕，可对 流动负债比率[%] 非筹资性现金净流入量 即期债务偿付提供保障。 -17.42 -13.16 -8.38 － 与负债总额比率[%] EBITDA/利息支出[倍] 7.41 6.47 6.33 － ? 股东支持力度较大。南海控股在南海区国资系 EBITDA/刚性债务[倍] 0.34 0.28 0.24 － 统中居重要地位，可在资本金、资产注入等方 注：根据南海控股经审计的 2019～2021年及 2022年第一季 面获得股东大力支持。 度财务数据整理、计算。 主要风险： ? 固废处理业务经营风险加大。南海控股部分异 分析师 地项目（济宁、乌兰察布等）实际经营效益未 胡颖 [email protected] 达预期，2021年计提无形资产特许经营权减值 吴凡 [email protected] Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 准备 0.81亿元。且固废处理业务回款较慢，存 在资金占用风险。 上海市汉口路 398号华盛大厦 14F http://www.shxsj.com ? 投融资压力大。南海控股固废处理业务仍需较 大规模的资本性投入，投资环节现金流或将维 持净流出，关注投融资压力及项目投产经营效 广东南海控股集团有限公司 及其发行的 17南海 01与 20南海 01 跟踪评级报告 跟踪评级原因 按照广东南海控股集团有限公司（原名“广东南海控股投资有限公司”，2022年 5月更为现名）2017年公开发行公司债券(第一期)和 2020年公开发行公司债券（第一期）（分别简称“17南海 01”及“20南海 01”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据南海控股提供的经审计的 2021年财务报表、未经审计的 2022年第一季度财务报表及相关经营数据，对南海控股的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。 中国证监会于 2017年 3月 23日以“证监许可[2017]382号”文核准该公司面向合格投资者公开发行总额不超过 10亿元的公司债券。2017年 9月 15日，公司发行“17南海 01”，发行金额 6亿元，发行期限为 5年，债券存续期第 3年末附发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权；募集资金主要用于归还到期债务、补充流动资金，2020年因投资者行使回售权，公司偿付部分债券，截至 2022年 5月末该债券待偿本金余额为 1.07亿元。 中国证监会于 2020年 1月 20日以“证监许可[2020]167号”文核准该公司公开发行不超过 20亿元的公司债券。2020年 3月 10日，公司发行“20南海01”，发行金额 10亿元，发行期限为 5年，债券存续期第 3年末附发行人调整票面利率选择权和投资者回售选择权；募集资金用于补充流动资金。 截至 2022年 5月末，该公司合并口径存续期内债券待偿本金余额为 48.17亿元，其中公司本部待偿还债券本金余额 27.07亿元，下属子公司瀚蓝环境股份有限公司（简称“瀚蓝环境”）待偿还债券本金余额 21.10亿元。公司 2022年内到期的债券为 17南海 01、22南海控股 SCP001、22瀚蓝 SCP002和 22瀚蓝 SCP003，待偿本金共计 17.67亿元。公司存续期内债券还本付息情况（若有）均正常。 图表 1. 截至 2022年 5月末公司合并口径存续期债券概况（单位：亿元、%）
业务 1. 外部环境 （1） 宏观因素 2022年第一季度，全球疫情形势因变异毒株的高传染性而依然严峻，受通胀压力持续上升、货币政策收紧、地缘政治冲突进一步加剧等多因素影响，全球经济恢复节奏放缓，我国外部环境的复杂性和不确定性仍然较高。国内经济在年初的较好表现后再遭疫情冲击，经济发展存在较大压力。短期内，宏观政策将主要围绕“稳增长”开展，实现年度增长目标任重道远；从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。 2022年第一季度，新冠疫苗接种持续推进，病毒变异后的高传染性以及部分国家防疫措施放松导致全球疫情防控形势依然严峻。全球通胀压力保持高位，经济恢复节奏放缓；美联储已开启加息进程，美元强势及美债利率快速上升对全球的资本流动及金融市场运行带来挑战。俄乌军事冲突爆发，地缘政治局势进一步紧张，对全球经济产生的负面影响已逐步显现。总体上，疫情、通胀、美联储政策收紧、债务压力、俄乌冲突将继续影响全球经济修复，我国经济发展面临的外部环境的复杂性和不确定性依旧较高，而区域全面经济伙伴关系协定正式生效有利于我国应对这种不稳定的外部环境。 我国经济年初表现较好，但新冠变异毒株在全国较大范围的快速传播再次对经济发展造成冲击，“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力将进一步加大。失业率阶段性上升，消费者物价指数温和增长，而工业生产者出厂价格指数涨幅虽从高位回落但幅度仍较大。工业中高技术制造业生产活动增长相对较快，而与地产、教育、交通、餐饮、穿着相关的传统制造业普遍低迷；能源原材料、有色金属冶炼、化工等行业的经营绩效增长良好，其余工业行业在成本的大幅上升侵蚀下，盈利增长普遍承压。消费增长受疫情的影响波动明显，汽车对商品零售形成较大拖累，餐饮与疫情前的差距扩大；固定资产投资中制造业投资与基建投资增长相对较快，而房地产投资则持续下行；在高基数、产业链优势逐步回归常态以及海外修复放缓等因素的影响下，出口增速有所回落。人民币汇率保持稳定，人民币资产对全球投资者的吸引力并未发生明显变化。 我国持续深入推进供给侧结构性改革，扩大高水平对外开放，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政策加大跨周期调节力度，与逆周期调节相结合，为短期内稳定经济大盘提供支持。我国财政政策保持积极，专项债额度提前下达，推出新的一系列减税降费措施对特定主体和薄弱领域提供精准支持，财政支出节奏显著加快；政策层面严禁新增地方政府隐性债务，强化监管监测，妥善化解存量债务，地方政府债务风险总体可控。央行加大灵活适度的稳健货币政策实施力度，运用总量和结构性货币政策工具，保持流动性合理充裕，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持；地方政府债发行节奏加快，以及政策增强信贷总量增长的稳定性均有利于实体部门宽信用，而在保持宏观杠杆率基本稳定的基调下，实体融资增速回升空间有限。 我国金融监管持续完善，切实且严肃地践行金融法治，并通过完善宏观审慎政策治理机制，提高防范化解系统性金融风险的能力，为金融市场健康发展夯实基础。 2022年，“稳字当头、稳中求进”是我国经济工作的总基调，5.5%左右的增长目标在疫情的再度冲击下任重道远，短期内宏观政策将主要围绕“稳增长”开展：预计高质量发展与“双碳”目标将导致高技术制造业与高排放行业生产活动延续分化；疫情仍是导致消费波动的重要因素；制造业投资有基础保持较快增长，基建投资在适度超前基建以及前期政策成效显现带动下增速提升，房地产投资惯性下滑后才会逐步趋稳；出口增长仍有韧性，但外部需求恢复节奏放缓会导致增速回落。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。 （2） 行业因素 A. 固废处理行业 随着我国城镇化水平的提高，城市生活垃圾处理需求不断增加，且受环保需求、政策推动、大城市土地供应不足等因素影响，对垃圾焚烧发电需求日益增加，固废处理行业未来面临良好的发展空间。受益于政策支持和稳定的盈利水平，众多企业加速进军环保行业，行业竞争日趋激烈，但具较强竞争力的企业凭借资本和市场优势脱颖而出，行业集中度不断提升。 a) 行业概况 该公司固废处理以生活垃圾处理为主，同时聚焦危废医废、土壤修复、市 政污泥、固废资源化（餐厨垃圾和建筑垃圾）等新兴业务领域。 生活垃圾处理指城市垃圾中由居民排弃的各种废弃物的处理，包括为了运 输、回收利用所进行的加工过程，其发展与城镇化进程密切相关。近年来，随 着城镇化水平的不断提高，我国城市生活垃圾处理需求不断增长。2019-2020 年我国城市生活垃圾无害化处理量分别为 22,565.36万吨、24,012.80万吨和 23,452.33万吨，无害化处理率分别为 98.96%、99.20%和 99.75%。生活垃圾无 害化处理主要包括卫生填埋、焚烧和堆肥等方式，近年来在垃圾产生量快速增 长、国家政策及垃圾填埋场占地面积大而大城市土地相对不足等因素影响下， 以及“循环经济”理念的日益普及和垃圾处理技术的发展，焚烧等处理方式日 益得到重视和推广。作为垃圾填埋的主要替代，垃圾焚烧占比逐年提高。我国 垃圾焚烧发电起步较晚，但发展迅速，随着垃圾填埋受到用地的限制，预计未 来一段时间内垃圾焚烧占比将持续上升，垃圾焚烧发电行业具有较大的市场发 展空间。 图表 2. 我国生活垃圾无害化处理处理量（单位：万吨，%） 资料来源：国家统计局 垃圾焚烧发电项目收入来源包括垃圾处理补贴、发电收入、供热收入、退税等，其中以垃圾处理补贴收入和发电收入为核心收入来源，垃圾发电厂电费收入占 70-85%左右，垃圾处理补贴收入占 15-30%左右。我国政府将焚烧视为减少水污染和甲烷排放量的一种方式，予以上网电价方面的优惠政策，2012年 3月，国家发改委下发《关于完善垃圾焚烧发电价格政策的通知》规定，自4月 1日起，每吨生活垃圾折算上网电量暂定为 280千瓦时，并执行全国统一的垃圾发电标杆电价，即每千瓦时 0.65元，其余上网电量执行当地同类燃煤发电机组上网电价。 b) 政策环境 政策方面，2019年 6月 5日，国务院常务会议通过《中华人民共和国固体废物污染环境防治法（修订草案）》。草案强化工业固体废物产生者的责任，完善排污许可制度，要求加快建立生活垃圾分类排放、收集、运输、处理系统。 2020年 4月 29日，十三届全国人大常委会第十七次会议审议通过了修订后的《固体废物污染环境防治法》，自 2020年 9月 1日起施行，明确了固体废物污染环境防治坚持减量化、资源化和无害化的原则；从国家层面推行生活垃圾分类制度；明确了各级人民政府监督管理职责。 2021年 5月 6日，国家发展改革委、住房城乡建设部发布《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》，提出到 2025年底，全国城市生活垃圾资源化利用率达到 60%左右；到 2025年底，全国生活垃圾分类收运能力达到70万吨/日左右，基本满足地级及以上城市生活垃圾分类收集、分类转运、分类处理需求，鼓励有条件的县城推进生活垃圾分类和处理设施建设；到 2025年底，全国城镇生活垃圾焚烧处理能力达到 80万吨/日左右，城市生活垃圾焚烧处理能力占比 65%左右等具体目标。 c) 竞争格局/态势 从市场竞争形势来看，因我国的固废处理行业尚处于初期阶段，产业化程度和市场化程度还很低，加之技术工艺复杂等因素，使得行业内企业的规模和实力普遍较小，但由于行业市场空间巨大且高成长特性，市场参与者正逐渐增多，市场竞争或将加剧。从行业集中度来看，前十大企业市场占有率超过 80%，其中中国光大国际有限公司、杭州锦江集团有限公司、中国环境保护集团有限公司、北京控股有限公司的市场占有率均超过 10%，瀚蓝环境市场占有率亦排名在前十行列，行业集中度不断提高，具竞争实力的企业不断抢占市场，并通过并购重组、资产收购等方式扩大业务规模。 d) 风险关注 大量企业携资本进入，行业竞争加剧。近年来我国固废行业政策推动力度大，凭借相对稳定的投资回报率，大量企业携资本进入，行业竞争加剧，使得部分企业在项目拓展时面临风控标准上升和盈利空间下降的风险。 项目回报周期长，前期资本补充压力较大。我国垃圾焚烧发电项目通常采用特许经营模式，特许经营期限一般为 20至 30年，前期需企业投入较大资本，当前垃圾处理需求较大，行业内新签/在建项目量保持较快增长，对行业内企业提出更高资本要求。 B. 燃气供应行业 随着我国经济的持续发展及城市化水平的逐步提高，我国燃气需求不断增长，行业发展空间较大。目前，我国天然气生产由少数大型天然气勘探企业垄断，城市燃气公司运营商的议价能力相对较弱，燃气销售价格也受政府管制程度较大，城市燃气运营商利润空间有限。2020年新冠疫情爆发，短期内对非居民天然气消费造成一定冲击，全年天然气消费增速有所回落。 a) 行业概况 近年来，我国经济持续增长，城市化水平逐步提高，持续增长的工业规模 和庞大的城镇人口规模为燃气生产和供应行业提供了良好的市场基础，我国燃 气供应行业蕴藏着较大的市场空间。同时，随着国民环保意识的增强、国家环 保标准的提高以及新能源的开发，我国用气类型和供气结构也正逐步进行调 整，天然气逐步取代液化石油气成为我国城市用气和供气的主要产品。但我国 天然气占一次能源消费比重仍较低，2019年我国能源消费结构中天然气的占 比为 7.80%。 2018-2020年我国天然气表观消费量分别为 2,803亿立方米、3,067亿立方 米和 3,250亿立方米，同比分别增长 18.1%、9.4%和 5.97%。2020年受疫情影 响，一季度工商业和汽车行业用气量降幅明显，二季度以来随着经济的复苏， 复工复产带动工业、发电等用气稳中有升，但全年天然气消费增速仍较上年有 所回落。 图表 3. 近年我国天然气产销量（单位：亿立方米） 资料来源：Wind资讯 价格方面，我国管道天然气终端销售价格由天然气出厂价格、长输管道管输价格以及城市输配价格构成。其中，天然气出厂价格和跨省的长输管道的管输价格由国家发改委制定，终端销售价格由各省发改委和物价部门制定。2013年 7月以前，国家发改委分别制定天然气出厂基准价格及跨省长输管道的管输价格；2013年 7月《关于调整天然气价格的通知》实施后，改为对门站价格（包括出厂价和管道运输价）执行政府指导价。近年来天然气市场化改革持续推进，逐步向“放开两头，管住中间”的模式发展。具体价格调整文件详见下表所示。2019 年以来，我国继续推进天然气市场化改革。上游环节放宽市场准入，全面推进矿业权竞争性出让；中游环节实施运销分离，组建国家油气管网公司，进一步推进基础设施向第三方公平开放；下游环节深化天然气价格改革，实施减税降费，扩大天然气利用。 b) 政策环境 政策方面，我国天然气消费在一次能源消费中的占比仍旧较低，与较发达国家的消费水平仍存在较大差距；且天然气作为一种优质、高效、清洁的低碳能源，提高天然气在一次能源消费中的比重对我国调整能源结构、促进节能减排等方面具有重要的战略意义。2017年 7月，国家发布了《加快推进天然气利用的意见》，提出逐步将天然气培育成为我国现代清洁能源体系的主体能源之一，到 2030年力争将天然气在一次能源消费中的占比提高到 15%左右。《国务院关于促进天然气协调稳定发展的若干意见》提出，加快天然气开发利用，促进协调稳定发展，是我国推进能源生产和消费革命，构建清洁低碳、安全高效的现代能源体系的重要路径。同时，随着我国城市化进程的推进，城镇人口数量持续增长，对提高城市燃气普及水平以及能源利用效率的要求不断加深，未来天然气消费市场增长空间仍旧较大。 c) 竞争格局/态势 天然气分上游生产、中游输送及下游分销三个环节。我国上游天然气开采商及供应商基本被“三桶油”（中国石油天然气集团有限公司（简称“中石油”）、中国石油化工集团有限公司和中国海洋石油集团有限公司）垄断；中游天然气输送由拥有跨省及进口长输管道的“三桶油”及经营省内长输管道的省级天然气管输企业负责；天然气下游分销主要是各个城市的燃气公司，市场化程度相对较高，但仍具有较强的区域垄断性，多以获取更多的特许经营权形式竞争。 从企业属性来看，我国城市燃气中下游行业已经形成央企、国企、外企和民企等多元化市场竞争格局。如行业上游中石油覆盖上中下全产业链，拥有地方政府背景的国有燃气运营企业供气范围以我国直辖市或大型省会城市为主，如北京市燃气集团有限责任公司、深圳市燃气集团股份有限公司、陕西燃气集团有限公司、山西燃气产业集团有限公司等；外企、民企则多布局在二三线城市，如新奥（中国）燃气投资有限公司、奥德集团有限公司、百川能源股份有限公司等。随着天然气使用率的提升和燃气行业的快速发展，燃气运营企业竞争将加剧。随着油气体制改革的推进，未来多元化的资本或进入燃气行业上游，中游网管格局或将调整，但需较长时间落实；下游多元化竞争格局将继续保持，具有稳定气源供应和销售渠道的城市管道运营商将在竞争中具有相对优势。 d) 风险关注 销售价格不完全市场化。我国天然气出厂价和跨省长输管道的管输价格、终端价格由国家发改委制定、省级发改委等部门制定，天然气价格与可替代能源价格之间缺乏联动，与国际价格相比处于较低水平。2021年下半年以来原油价格大幅上涨，终端价格调价严重滞后，下游分销厂商面临阶段性的经营压力。 市场竞争或将加剧。根据国家政策导向，随着油气体制改革的推进，未来多元化的资本或进入燃气行业上游，中游网管格局或将调整，下游多元化竞争格局将继续保持，关注行业竞争态势发展。 C. 水务行业 水务行业的传统领域包括供水和污水处理两个子行业，行业发展与城市化进程等因素高度相关，近年来我国城市及县城供水量和污水处理量保持稳定增长的趋势，行业运营基础稳定。固定资产投资方面，供水设施投资随我国城镇化的推进而逐步增长；污水处理设施将在相关政策推动下，继续在新增管网、处理设施以及提标改造等方面保持较大投资需求。近年来水务企业并购相关产业链企业股权拓展业务领域事件较多，行业向综合化、大型化变化趋势是重要的原因之一。 a) 行业概况 我国是一个干旱缺水的国家，2020年，我国水资源总量为 31605.2亿立方米 ，同比增长 8.8%，人均水资源量较少，为轻度缺水。在此背景下，近年来国家实行了一系列措施强化水资源管理，提高用水质量，我国用水总量在 2013年达到前期峰值，之后在各项政策出台和实施后，开始出现用水总量增速趋缓甚至下降。2018-2020年，全国用水总量分别为 6,015.50亿吨、6,021.20亿吨和 5,812.90亿吨，其中 2020年生活用水、农业用水、工业用水和人工生态环境用水占用水总量的比重分别为 14.50%、61.14%、17.73%和 5.28%，2020 年受新冠疫情影响工业用水占比有所下降。 城市供水方面，2018-2020年，全国城市供水总量分别为 614.64亿吨、628.30亿吨和 629.54亿吨，保持稳定增长态势，其中生活用水占比维持在 53%-55%，生产用水占比维持在 24%-28%。县城供水方面，2018-2020年，全国县城供水总量分别为 114.51亿吨、119.09亿吨和 119.02亿吨，其中生活用水占比在56%-58%之间，2020年受新冠疫情影响用水量略有下降。对于发债水务企业而言，大部分供水业务收入来自城市或县城的生活用水和工业用水。近年来城市和县城供水量较为稳定，为水务企业供水业务运营奠定了良好的基础。 2018-2020年，我国城市污水排放量分别为 521.12亿吨、554.65亿吨和571.36亿吨，污水处理量分别为 497.61亿吨、536.93亿吨和 557.28亿吨，污水处理率分别为 95.49%、96.81%和 97.53%。2018-2020年，我国县城污水排放量分别为 99.40亿吨、102.30亿吨和 103.76亿吨，污水处理量分别为 90.64亿吨、95.71亿吨和 98.62亿吨，污水处理率分别为 91.16%、93.55%和 95.05%。 近年来城市和县城污水排放量和处理量逐年增长。从污水处理率角度看，城市和县城污水处理率均已处于较高水平，但仍有一定上升空间，其中提标改造投资需求较大。 作为水务行业市场化改革的核心，水价水平直接影响行业内企业运营能力，并对拓宽水务市场融资渠道及改革现行供排水管理体制至关重要。我国水价主要由水资源费、供水价格和污水处理费三部分组成。其中，供水价格由政府主导定价，采用价格听证会制度。2018-2020年末及 2021年 10月末，全国36个大中城市居民生活用水价格（不含污水处理费、水价附加等）分别为 2.26元/吨、2.29元/吨、2.31元/吨和 2.33元/吨。2021年 10月，国家发改委公布《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监管办法》，其中《城镇供水价格管理办法》明确了城镇供水价格的定价原则、定价方法、定调价程序以及水价分类等。《城镇供水定价成本监审办法》明确了定价成本构成和核定方法，并对供水企业职工人数定员上限标准、管网漏损率控制等建立激励约束机制。 此外，首次明确城镇供水价格监管周期原则上为 3年，经测算需要调整供水价格的，应及时调整到位，并考虑当地经济社会发展水平和用户承受能力，价格调整不到位导致供水企业难以达到准许收入的，当地人民政府应予以相应补偿。新供水价格管理办法的实施，有利于促进水务企业健康持续发展。 我国污水处理费按照“污染付费、公平负担、补偿成本、合理盈利”的原则，一般每三年核定一次。根据发改价格〔2015〕119号《关于制定和调整污水处理收费标准等有关问题的通知》，2016年底前，设市城市污水处理收费每吨调整至居民不低于 0.95元，非居民不低于 1.4元；县城、重点建制镇每吨调整至居民不低于 0.85元，非居民不低于 1.2元；相关收费已达最低收费标准但尚未补偿成本并合理盈利的，应当结合污染防治形势等进一步提高污水处理收费标准；至于未征收污水处理费的市、县和重点建制镇，最迟应于 2015年底前开征，并在 3年内建成污水处理厂投入运行。2018-2020年末及 2021年 11月末，全国 36个大中城市居民生活用水的污水处理费价格分别为 0.98元/吨、0.98元/吨、0.99元/吨和 1.01元/吨，污水处理收费标准逐年增长。 b) 政策环境 前我国生态环境保护重点区域、重点行业污染问题仍较为突出，为实现碳达峰、碳中和任务，2021年国家出台了《“十四五”规划和 2035远景目标纲要》《“十四五”城镇污水处理及资源化利用发展规划》《关于推进污水资源化利用的指导意见》以及广东省出台的《广东省水生态环境保护“十四五”规划》《广东省城镇生活污水处理设施补短板强弱项工作方案》等，传统水务市场日趋饱和，“十四五”时期主要聚焦污水收集管网建设、再生水资源化利用、污泥无害化处理等领域。 c) 竞争格局/态势 水务行业作为近年来政策大力推动的产业之一，发展得到国家政策支持，随着碳中和、碳达峰目标任务的落实，越来越多水务行业企业以股权收购形式优化产业链布局，拓展业务领域，打造一体化的水务环保综合服务供应商。目前，水务企业并购相关产业链企业股权事件较多，在环保产业投资高速增长的带动下，预计 2022年股权并购趋势仍将继续。 另一方面，水务行业作为近年来政策大力推动的产业之一，发展得到国家政策支持，行业外资本进入仍然具有较强的驱动力。大型国有及国有控股企业凭借其融资便利及融资成本优势，大力度介入水务业务领域，尤其是污水处理业务领域。 我国水务行业经过多年发展，业务逐渐从过去传统的供水、污水处理和水环境治理等转向一体化的水务环保综合服务，业务拓展至污泥处理、垃圾渗滤液处理及中水回用等环保领域。因此国有水务公司与央企和地方国企的合作不断深入，行业内优质企业通过国有股权并购进一步提高市场竞争力。 d) 风险关注 调价周期较长。近年来国内供水和污水处理价格持续缓慢提升，但我国水价相对于国外水平仍然偏低，导致大量行业内企业亏损，从定价模式来看，目前我国水价仍然由各地物价部门通过举行价格听证会的方式确定，调价周期较长。但随着 2021年《城镇供水价格管理办法》和《城镇供水定价成本监管办法》等政策的出台，预计水价将逐步实现市场化，项目盈利空间或将有所提升。 PPP项目回款周期长，不确定性大。水务企业核心竞争优势在于稳定的项目回款周期。近年来传统的供水和污水处理领域优质项目已基本布局完毕，新开发项目存在区域经济体量小，区域财力偏弱的问题，水环境综合治理等新领域项目回款则主要为政府购买服务的方式，项目回款高度依赖于地方政府财力和支付意愿，而我国地方政府债务压力大，水务企业未来项目回款不确定性仍然较大。 （3） 区域市场因素 2021年，南海区实现地区生产总值 3,560.89亿元，比上年增长 8.8%。规模以上工业增加值完成 1,463.56 亿元，增长 11.1%。2021年，南海区固定资产投资比上年增长 10.5%，增速较全市高出 2.9个百分点，全年完成新引进超亿元产业项目 107个，计划投资额 907.2亿元。2021年，完成社会消费品零售总额 1,200.74亿元，增长 9.5%。对外贸易进出口总值 1,845.7亿元，较上年增长 21.5%，其中出口 1,351.5亿元，增长 22.6%；进口 494.2亿元，增长 18.3%。 图表 4. 2018年以来南海区主要经济指标
2. 业务运营 该公司主要业务包括发电及供汽、固废处理、能源、供水和排水，在南海区内具有很强的区域优势，另外固废业务依托南海区实现向全国范围拓展，近年来快速发展。2021年，受益于运营的固废项目增加及“煤改气”推进，公司营业收入大幅增长；而受电力、天然气销售限价政策，而上游煤炭、天然气采购价格大幅上涨，部分业务有阶段性压力，营业毛利仅小幅增长。公司在建项目尤其固废处理项目投资规模较大，面临一定的投资压力，项目建成投运后，有望带动公司收入及盈利规模进一步增长，但对部分盈利能力偏弱的固废处理项目保持关注。 该公司主营业务以电力及供汽（蒸汽）、固废处理、燃气和水务（包括供水和排水）四大核心业务为主，其中电力及供汽、燃气和水务三大业务在佛山市南海区保持区域垄断经营优势，而固废处理则依托于南海区市场并向全国范围拓展。 2022年 3月 31日，该公司受让南方风机股份有限公司（简称“南风股份”，证券代码“300004”）原股东杨子江、杨泽文、仇云龙共计 6,300万股股份（占公司总股本的 13.13%）完成工商过户登记，变更完成后，公司对南风股份持股比例由 12.59%增至 25.71%，成为南风股份的控股股东。南风股份为华南地区规模最大的通风系统集成设计、制造企业，产品主要应用于核电、地铁、隧道、大型民用建筑等领域。截至 2022年 3月末，南风股份资产总额为 19.89亿元，所有者权益为 16.95亿元；2021年度完成营业收入 8.42亿元，净利润1 -6.88亿元，经营性现金流量净额 0.52亿元；2022年第一季度完成营业收入0.66亿元，净利润 0.16亿元，经营性现金流量净额-0.46亿元。 图表 5. 公司主业基本情况
（1） 主业运营状况/竞争地位 图表 6. 公司核心业务收入及变化情况（单位：亿元）
1 南风股份 2021年净利润亏损主要系资产重组形成的投资亏损，具体为向关联方上海颐帆科技有限公司出售转让中兴能源装备有限公司 100%股权，资产重组形成亏损-5.83亿元计入投资收益。
2019-2021年及 2022年第一季度，该公司营业收入分别为 82.61亿元、93.49亿元、140.09亿元和 31.61亿元，收入规模增速较快。其中核心业务收入分别为 75.88亿元、86.43亿元、131.34亿元和 30.14亿元，核心业务收入占比保持在 90%以上。同期公司综合毛利率分别为 27.43%、29.02%、22.10%和 17.26%，有所波动，其中 2021年下滑主要受售电及供汽、固废处理及燃气业务毛利率下滑的影响；2022年第一季度受煤炭、燃气等采购价格进一步上涨的影响，综合毛利率进一步下滑。公司非核心业务包括烟酒销售、租金收入及其他业务（审计报告口径）等。2021年上述三者收入分别为 2.82亿元、0.57亿元和 4.11亿元，毛利率分别为 7.11%、49.84%和 43.99%。 A. 电力及供汽（蒸汽）业务 该公司电力及供汽（蒸汽）业务实施主体为佛山市南海景隆投资控股有限公司（简称“景隆投资”）及其下属企业，主要为西樵纺织工业园区内企业提供电力和蒸汽，其中南海长海发电有限公司（简称“长海发电”）是发电和供汽的核心业务主体。由于蒸汽为发电过程中所生产的附属产品，因此在成本核算中，公司会依据一定比例将成本拆分，实际操作中，一般供汽业务成本按照蒸汽耗用量比例计提，而且蒸汽售价与煤价联动，故毛利率水平高，而电力业务毛利率较低且波动较大。如果将两者综合考虑，2019-2021年售电和蒸汽业务收入合计分别为 14.14亿元、12.55亿元和 15.23亿元；毛利率分别为 23.06%、24.75%和 10.45%，其中 2020年受疫情影响整体收入较上年小幅下降；2021年电力及供汽业务同比增长 21.34%，主要受供汽量增长及价格上涨的带动，但毛利率较上年下滑 14.30个百分点，主要受煤炭采购价格大幅上涨的影响。 2021年，该公司长海电厂退运煤气 3台机组（装机容量共计 10万千瓦时），截至 2021年末，公司长海电厂煤气发电机组的装机容量为 12.5万千瓦时、富电电厂为 18.9万千伏安；在建 3台天然气机组（装机容量共计 34.50万千瓦时）。 2019-2021年公司售电量为 15.06亿度、13.76亿度和 14.06亿度，公司电量大部分为上网电量，售电价格保持稳定。 该公司蒸汽供汽设计能力为800吨/小时，2019-2021年供汽量分别为308.45万吨、291.35万吨和 349.12万吨，其中 2020年受疫情影响，一季度园区内企业工作基本停摆，全年供汽量小幅下降；2021年疫情影响减弱，园区内工业生产量恢复，供汽量同比增长 19.83%。公司蒸汽价格采取自主定价模式，一般与用汽单位签订用汽协议时约定煤汽联动条款。2019-2021年，蒸汽价格分别为 170.21元/吨、165.06元/吨和 211.63元/吨，2021年蒸汽价格在煤炭价格上涨带动下有所增长，但涨幅不及煤炭。 该业务的核心原料为煤炭和水煤浆，主要采取公开招标采购方式。2021年公司煤炭采购量和采购均价分别为 120.90万吨和 939.77元/吨，受市场环境影响采购均价大幅上涨。公司煤炭主要供应商包括东莞市辉煌能源有限公司、广州珠江电力燃料有限公司等，采取到货验收后 30日内银行转账结算。 图表 7. 电力销售及供汽的基础业务数据
B. 固废处理业务 该公司固废处理业务运营主体主要为瀚蓝环境，按处理内容分为生活垃圾处理、餐厨垃圾处理、污泥处理、粪便处理、危废处理等；子公司景隆投资有少量工业危废处理业务。经营模式上，公司生活垃圾处理采用特许经营模式，通过与当地政府或市政管理部门签订 BOT、TOT或 PPP特许经营协议，在特许经营的范围内提供相应服务；工业危废处理采用市场化的经营模式，由公司和工业客户签订处理服务协议。BOT模式中公司通过向政府收取垃圾处理费和通过余热发电售电来收回成本、实现盈利；PPP模式中政府与公司之间基于提供产品和服务出发点，达成特许权协议，形成“利益共享、风险共担、全程合作”伙伴合作关系。2019-2021年，公司固废处理业务收入分别为 26.50 亿元、40.39亿元和 66.86亿元，呈快速增长，主要系新建的固废处理项目陆续投产，带动收入提升；毛利率分别为 31.51%、32.08%和 28.02%，其中 2021年较上年下降 4.06个百分点，主要系部分新投产项目处于产能爬坡期，人工、折摊等固定成本较高，及执行解释第 14号等影响。 2021年，该公司新完工并正式投产的生活垃圾焚烧发电项目处理规模共8,300吨/日。截至 2021年末，公司生活垃圾焚烧发电在手订单 34,150吨/日（不含参股项目），其中已投产项目规模为 25,550吨/日，试运营项目规模 500吨/日，在建项目规模 3,350吨/日，筹建项目规模 1,450吨/日，未建项目规模 3,300吨/日。 图表 8. 瀚蓝环境 2021年新增的固废处理业务情况（单位：吨/日） 正式投产
500资料来源：瀚蓝环境 2021年年度报告 2019-2021年，瀚蓝环境焚烧和发电业务规模整体保持较快增长，其中垃圾焚烧处理量分别为 492.21万吨、605.36万吨和 912.38万吨，发电量分别为17.74亿度、22.97亿度和 35.10亿度。瀚蓝环境固废业务的主要原材料为城市生活垃圾及耗材。城市生活垃圾由各项目所在地相关政府部门根据其与公司各项目子公司签订的特许经营权协议免费提供。特许经营权协议一般都会约定保底垃圾量，如果政府相关部门运送的垃圾量不足协议约定的保底垃圾量，则政府部门需要按照保底垃圾量进行结算。 图表 9. 瀚蓝环境固废处理业务的主要经营数据（单位：万吨）
截至 2021年末，瀚蓝环境在建固废处理项目 16个，筹建项目 2个，以垃圾焚烧项目为主；在建筹建项目计划总投资 46.49亿元，累计已投资 13.79亿元。2022-2023年计划投资额分别为 21.49亿元和 12.13亿元，面临一定的资本性支出压力。 图表 10. 截至 2021年末瀚蓝环境在建筹建固废处理业务项目明细（单位：亿元）
2 C. 燃气业务 该公司燃气业务核心经营主体为佛山市南海燃气发展有限公司（简称“燃气发展”）（瀚蓝环境的二级子公司），主要为南海区城市提供管道燃气供应。 2016年公司出资 1.45亿元收购江西瀚蓝能源有限公司（简称“瀚蓝能源”）70%股权，获得江西樟树市 11个镇街的燃气特许经营权等，燃气业务拓展至樟树市。2019-2021年，公司燃气业务收入分别为 20.65亿元、18.83亿元和 33.58亿元，其中 2020年受天然气配气价格限价及疫情期间实行相关优惠政策的影响，燃气业务收入较上年下降 8.81%；2021年收入大幅增长，主要系“煤改气”推进，天然气供应范围增加。同期，公司燃气业务毛利率分别为 20.56%、17.78%和 5.36%，2020年受天然气销售均价下降的影响，毛利率小幅下降；2021年第三季度以来，天然气采购成本上涨，但销售价格受政府限价影响，进销价差收窄，毛利率大幅下滑。 该公司燃气供应结构包括管道气和液化气。公司在南海区内拥有管道气业务的特许经营权，是南海区唯一一家管道燃气供应商。公司主要向高压管网公司采购并直接通过管道销售给终端用户；此外，公司还采购部分液化天然气，经液化处理后通过管道最终销售给终端用户。管道气销售以管道天然气为主，而且工业用气占比超过 50%。在结算方面，天燃气销售实行先用气后结算模式，按照当月抄表、次月收款的收费模式，按政府定价结算。每个计算周期计量应收燃气费确认收入，客户通过委托银行划扣款、电汇等方式支付燃气费（部分大额用户要求先支付一定预付款或开具保函）。管道工程建设费采用预收的模式收缴。液化气业务实行现款结算模式：对于居民用户，公司在送气时收取现款；对于商业用户，按合同约定的周期结算气款。 在燃气业务资产方面，截至 2021年末，该公司拥有燃气管网 2,002公里，管网设计日供气能力为 340万立方米、2个液化石油气储配站（储配能力分别为 1,250立方米和 300立方米）、设计能力 1,000吨级码头 1个、天然气调压计量站 5个、储量为 1,800立方的天然气综合储配站 1个，储量为 200立方的天然气气化站 2个、客户联络中心 1个、电召服务中心 1个、规范的瓶装气配送点 7个、压缩燃气加气母站 1座。受益于“煤改气”，公司天然气覆盖范围增 2 受合并范围抵消数是否处理影响，该公司的合并口径营业收入中各业务收入与对应的旗下瀚蓝环境的营业收入不完全吻合。 加，天然气用气量增长，带动 2021年采购量、销售量大幅增长。 图表 11. 公司燃气供应概况
D. 水务业务 该公司水务业务包括供水及污水处理，经营主体为瀚蓝环境。该业务服务于南海区的居民及非居民用户，形成区域性自然垄断。2019-2021年，公司供水收入分别为9.54 亿元、9.35亿元和10.08亿元；毛利率分别为28.63%、29.03%和 29.32%，整体呈波动增长。同期，污水处理收入分别为 5.05 亿元、5.32亿元和 5.59亿元；毛利率分别为 38.80%、45.98%和 49.79%，2020年起各污水厂基本按照提标后价格确认收入，以及新项目投产的影响，收入和毛利率均呈现增长。 （1）供水 瀚蓝环境是南海区的主要供水商，2015年，瀚蓝环境通过增资实现对大沥镇、西樵镇终端供水市场的控制，全面完成了南海区供水整合工作，供水能力由 126万吨/日增至 136万吨/日，基本实现了全南海供水区域的覆盖。2018年因樵南官山水厂关停，产能降至 125万吨/日。2021年 3月瀚蓝环境南海第二水厂四期工程项目（25万立方米/日）投产，产能增至 150万吨/日。2019-2021年瀚蓝环境售水量为 43,815.04万立方米、43,273.70万立方米和 46,315.80万立方米，其中 2020年受疫情影响销量较上年微降，2021年增长则受益于供水能力提升。 图表 12. 瀚蓝环境供水业务情况
3 水价方面，2016年 1月起南海区水价调整，增幅约 15%，近三年水费未调整。水费收缴方面，瀚蓝环境在桂城设有一个营业点实行现金收费，其他主要由市内 6家联网银行进行代缴，此外还通过人民银行的收费平台扣缴，可保障经营现金流的稳定回笼。 3 公司 2015年 12月获得政府批准（南发改价〔2015〕37号）调整供水价格。 图表 13. 2016年起南海区分类水价（元/吨） （2）污水处理 2016年，瀚蓝环境通过增资佛山市南海瀚泓污水处理系统管理有限公司，将南海区污水收集管网的运营管理权纳入公司，进一步完善了公司在污水处理业务的产业链。近三年瀚蓝环境污水处理价格分别为 1.50元、1.59元/吨和1.54元/吨，2019年起污水提标改造调整了价格，2019、2020年污水处理价格整体有所上升；但受污水处理结构影响，处理单价有所波动。截至 2021年末，瀚蓝环境通过 BOT、TOT模式取得特许经营权项目共 29个。 污水处理方面，瀚蓝环境的下属各污水厂保持稳定生产状态，2019-2021年污水处理能力分别为 66.8万吨/日、70.15万吨/日和 69.65万吨/日，2019年南海区平洲污水处理厂提标改造升级工程投入使用，新增产能 6万吨/日，西北处理厂新增产能 0.5万吨/日；2020年污水处理能力上升主要系新增旧和桂应急装置和东南污水处理厂产能 0.35吨米/日和 3万吨/日；2021年污水处理能力下降了 0.50万吨/日，主要系罗村污水厂关停。近三年污水处理量分别为19,057.31万吨、21,093.08万吨和 22,364.05万吨；产能利用率呈上升趋势，同期分别为 78.16%、82.38%和 87.97%；污水结算量分别为 22,211.62万吨、23,023.74万吨、24,829.24万吨和 5,531.65万吨。 图表 14. 瀚蓝环境污水处理业务情况
（2） 盈利能力 图表 15. 公司盈利来源结构 资料来源：根据南海控股所提供数据绘制。 注：经营收益=营业利润-其他经营收益 该公司利润主要来自于营业毛利，投资净收益、以政府补助为主的营业外净收入和其他收益均是重要补充。2019-2021年及 2022年第一季度，公司毛利分别为 22.66亿元、27.14亿元、30.96亿元和 5.46亿元，随业务规模扩大而保持良好增长。在毛利贡献方面，2021年电力及供汽、固废处理、燃气和水务毛利分别为 1.59亿元、18.73亿元、1.80亿元和 5.74亿元，其中电力及供汽、燃气业务因煤炭、天然气等采购成本大幅上涨，毛利同比下降；固废处理受益于新增项目投产，毛利大幅增长；水务业务毛利小幅增长。近三年一期公司经营收益分别为 12.64亿元、14.39亿元、13.82亿元和 1.85亿元，有所波动。 图表 16. 公司营业利润结构分析
2019-2021年及 2022年第一季度，该公司期间费用合计分别为 8.67亿元、11.37亿元、14.15亿元和 3.42亿元，期间费用率分别为 10.49%、12.17%、10.10%和 10.82%，公司期间费用中管理费用（含研发费用）和财务费用占比较高，2021年管理费用（含研发费用）同比增长 17.57%至 8.15亿元，主要受多个固废业务投产及业务范围扩大的影响；财务费用同比增长 40.20%至 4.62亿元，主要系近年来融资规模扩张较快及随着固废项目 2021年大规模投产、项目资本化利息减少所致。 图表 17. 影响公司盈利的其他因素分析
2019-2021年及 2022年第一季度，该公司投资收益分别为 1.98亿元、2.56亿元、2.44亿元和 0.32亿元，主要是长期股权投资权益法投资收益和可供出售金融资产取得的投资收益，合营、联营企业中南海国际货柜码头有限公司、佛山市西江供水有限公司、佛山市天然气高压管网有限公司和广东顺控环境投资有限公司经营效益较好，2021年权益法确认的投资收益分别为 0.12亿元、0.08亿元、0.10亿元和 0.65亿元；公司还投资广东省广播电视网络股份有限公司、广东省粤科科技小额贷款股份有限公司、揭西农商行等企业股权，近三年持有资产确认的投资收益分别为 1.17亿元、1.39亿元和 0.85亿元。整体来看，公司主要参股企业经营稳定，盈利良好，对利润形成稳定补充。 2019-2021年及 2022年第一季度，该公司营业外净收入及其他收益分别为1.92亿元、1.25亿元、1.72亿元和 0.36亿元，主要是收到的各项政府补助，包括增值税减免、搬迁补偿、保底收入等，稳定性尚可。此外，同期公司资产减值损失及信用减值损失合计分别为 0.67亿元、0.64亿元、1.96亿元和-0.02亿元，其中 2021年规模较大，主要为新增计提应收账款坏账准备 0.62亿元，主要为对政府客户组合、电网客户及再生能源补贴组合计提的坏账准备；新增计提其他应收款坏账准备 0.47亿元；计提无形资产特许经营权减值准备 0.81亿元，主要系因下属项目公司瀚蓝（济宁）固废处置有限公司、乌兰察布瀚蓝固废处理有限公司、牡丹江瑞嘉环保服务有限公司实际经营效益未达预期，经管理层评估认为项目存在减值迹象，根据预计可收回金额与账面价值差额，分别计提减值准备 0.29亿元、0.33亿元和 0.19亿元。 受盈利增速不及收入规模、总资产规模等增速的影响，该公司资产收益率指标有所下降。2021年，公司营业利润率、净资产收益率和总资产报酬率分别为 13.09%、10.42%和 6.63%，分别较上年下降 6.48个百分点、1.06个百分点和 0.59个百分点。 （3） 运营规划/经营战略 “十四五”期间，该公司将坚持统筹规划，凝聚发展合力，紧扣南海区产业发展导向，把握发展新机遇，加速重大项目建设，提升招商实效，优化产业布局，持续增强公司经营发展活力，当好产业发展主力军。公司有序推进新能源、环保及污染治理等项目投资建设，形成开工一批、投产一批、储备一批的良性循环，规划期内计划完成重点项目投资总额约 20亿元。 该公司在建项目主要与瀚蓝环境及景隆投资有关，主要涉及固废处理、发电、新能源工程等项目建设等，其中固废处理在建项目见图表 10，除固废处理外的其他主要在建拟建项目见图表 18。截至 2021年末，公司除固废处理项目外主要在建拟建工程总投资共计 32.37亿元，已累计投资 19.31亿元，其中2022年和 2023年分别计划投资 8.59亿元和 1.53亿元。 图表 18. 截至 2021年末公司除固废处理外主要在建拟建项目建设情况（单位：亿元）
管理 跟踪期内，该公司实际控制人仍为南海区国资局。公司根据自身经营管理需要调整了组织架构，可满足现阶段的经营管理需要。公司关联交易规模较小，对日常经营影响小。 该公司是佛山市南海区的区属国有企业，佛山市南海区国有资产监督管理局（简称“南海区国资局”）代表南海区人民政府履行出资人职责。2021年1月，根据广东省财政厅发布的粤财资[2020]78号文，南海区国资委将公司10%股权划转至广东省财政厅。截至 2022年 3月末，公司注册资本为 22.715亿元，南海区国资局持有公司 90%股权，为公司实际控制人，具体产权状况详见附录一。 该公司法人治理结构较为完善，公司设股东会，股东会由全体股东组成。 跟踪期内，公司新增纪委书记及纪检监察设计部，调整了部分部门设置；董监高离任共计 2人；2022年 5月，公司修订了公司章程，治理结构进一步完善。公司组织结构图详见附录二。 关联交易方面，2019-2021年该公司销售商品所形成关联交易金额分别为0.07亿元、0.27亿元和 0.02亿元，采购商品形成关联交易金额分别为 0.65亿元、0.63亿元和 0.70亿元，为向佛山市西江供水有限公司采购自来水。截至 2021年末，公司应收关联方款项合计 0.08亿元，其中向广东顺控环境投资有限公司应收账款 0.06亿元；应付关联方款项合计 0.37亿元。公司关联交易规模较小，对日常经营影响小。 跟踪期内，根据该公司提供的本部《企业信用报告》（2022年 5月 30日）及主要下属子公司瀚蓝环境（2022年 3月 25日），公司不存在借款违约及欠息事项。经查国家企业信用信息公示系统（2022年 5月 21日），公司及瀚蓝环境不存在行政处罚，亦未被列入经营异常及严重违法失信企业名单。 财务 受固废处理项目资金需求增加影响，近年来该公司负债尤其刚性债务规模大幅扩张，资产负债率总体呈上升趋势。公司刚性债务以中长期为主，即期债务偿还压力尚可。受固废处理业务资金回笼相对较慢的影响，公司营业收入现金率有所弱化。公司受限资产规模较大，对资产流动性有一定负面影响。公司对外担保对象经营业绩一般，存在一定的或有损失风险。 1. 数据与调整 中勤万信会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司 2019-2020年财务报表进行了审计，广东中天粤会计师事务所（特殊普通合伙）对 2021年财务报表进行而来审计，均出具了标准无保留意见的审计报告。公司执行财政部颁布的最新企业会计准则及其补充规定。子公司瀚蓝环境 2021年 1月 1日起执行《企业会计准则第 21号——租赁》（2018年修订）、《企业会计准则解释第14号》（简称“解释第 14号”）和《企业会计准则解释第 15号》，南海控股4 本部及其他子公司于 2021年 1月 1日起执行新金融工具准则、《企业会计准则第 14号——收入》（2017年修订）、《企业会计准则第 21号——租赁》（2018年修订）。 2019年，南海区国资局无偿向该公司划入 3家子公司，其中佛山市南海区高技术产业投资有限公司 （简称“南海高投”）成为公司二级子公司；深圳海润国际能源贸易有限公司注销清算；2020年公司新设成立 19家子公司，收购 1家子公司，注销 4家子公司，吸收合并注销 1家子公司和转让 1家子 4 包括《企业会计准则第 22号——金融工具确认和计量》、《企业会计准则第 23号——金融资产转移》、《企业会计准则第 24号——套期会计》和《企业会计准则第 37号——金融工具列报》（2017年修订） 公司；2021年公司新设成立 9家子公司，注销 1家子公司，无偿划转 1家子 公司。截至 2021年末公司纳入合并报表范围的二级子公司为 13家。 2. 资本结构 （1） 财务杠杆 图表 19. 公司财务杠杆水平变动趋势 资料来源：根据南海控股所提供数据绘制。 2019-2021年末及2022年3月末，该公司负债总额分别160.36亿元、195.25 亿元、225.50亿元和 234.76亿元，资产负债率分别为 56.71%、59.12%、58.83% 和 59.63%，受在建项目推进的影响，负债总额有所增长，资产负债率整体呈 上升趋势。 该公司主要通过经营积累进行资本补充，政府增资及旗下上市公司瀚蓝 环境股权融资也是重要补充。2019-2021年末及 2022年 3月末，公司所有者 权益分别为 122.41亿元、135.01亿元、157.79亿元和 158.91亿元；2021年 末，公司所有者权益中实收资本、资本公积、未分配利润和少数股东权益分 别为 22.72亿元、20.41亿元、27.07亿元和 75.64亿元，少数股东权益占比高， 主要因公司对上市公司瀚蓝环境持股比例较低。近三年一期末权益资本与刚 性债务比率分别为 1.24、1.05、1.05和 0.98，受刚性债务较快增长的影响， 该比率整体呈下降趋势。 （2） 债务结构 图表 20. 公司债务结构及核心债务
该公司负债以非流动负债为主，2019-2021年末及 2022年 3月末长短期债务比分别为 106.94%、116.57%、154.78%和 158.44%，受益于长期借款及应付债券增长，长短期债务比呈上升趋势。从中长期看，随着环保业务的发展，在 BOT、TOT等运营模式下项目周期很长、资金需求多为长期性，债务结构以长期负债为主可一定程度匹配公司的业务性质。（未完）  |