20世控02 (175426): 上海世博土地控股有限公司及其发行的公开发行债券跟踪评级报告
原标题:20世控02 : 上海世博土地控股有限公司及其发行的公开发行债券跟踪评级报告 编号：【新世纪跟踪(2022) 100987】 评级对象： 上海世博土地控股有限公司及其发行的公开发行债券 本次跟踪 前次跟踪 首次评级 主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间 主体/展望/债项/评级时间 20世博 01 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 29日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 25日 AAA/稳定/AAA/2020年 5月 12日 20世控 02 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 29日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 25日 AAA/稳定/AAA/2020年 6月 3日 21世控 01 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 29日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 25日 AAA/稳定/AAA/2021年 1月 20日 21世控 02 AAA/稳定/AAA/2022年 6月 29日 AAA/稳定/AAA/2021年 6月 25日 AAA/稳定/AAA/2021年 3月 15日 主要财务数据及指标 跟踪评级观点 2022年 上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称本 项 目 2019年 2020年 2021年 第一季度 评级机构）对上海世博土地控股有限公司（简称 金额单位：人民币亿元 “世博土控”、“发行人”、“该公司”或“公司”） 母公司数据： 及其发行的公开发行债券的跟踪评级反映了 49.81 32.50 21.45 19.22 货币资金 139.24 151.81 158.29 158.91 2021年以来世博土控在区域经济环境、资产质量刚性债务 所有者权益 164.04 166.49 172.89 172.93 及现金储备等方面保持优势，同时也反映了公司 经营性现金净流入量 28.42 23.24 -11.91 -2.17 在项目和股权投资、资金占款等方面继续面临压 合并数据及指标： 力。 总资产 370.76 380.33 389.38 388.35 185.97 193.06 200.61 199.44 总负债 主要优势： 刚性债务 144.96 154.66 169.98 170.35 184.79 187.26 188.76 188.91 ? 区域经济环境良好。世博土控业务集中于上海所有者权益 营业收入 10.32 27.81 18.78 2.62 地区，近年来上海市经济总量位列全国各直辖 净利润 4.60 2.47 1.74 0.15 市首位，为公司经营发展提供了有利的外部条 24.68 14.19 -13.13 -2.02 经营性现金净流入量 件。世博区域良好的后续规划也为公司未来经 EBITDA 16.45 12.04 11.27 － 50.16 50.76 51.52 51.36 资产负债率[%] 营与投资奠定了良好的基础。 权益资本与刚性债务 127.48 121.08 111.05 110.89 比率[%] ? 资产质量优质。世博土控持有租赁物业及在建 流动比率[%] 229.23 453.04 312.77 462.29 物业项目大多位于上海世博园及周边地块，区 63.23 82.24 38.11 55.17 现金比率[%] 域发展规划较好，公司资产所处区域位置佳， 1.52 1.51 1.20 利息保障倍数[倍] － 资产质量高，且持有物业基本按成本模式计量， 2.53 1.33 0.92 净资产收益率[%] － 市场价值较高且变现能力较强。 经营性现金净流入量 28.41 19.30 -21.89 － 与流动负债比率[%] ? 现金储备充裕。受益于土储中心返还的土地开 非筹资性现金净流入 -14.05 -13.05 -10.96 － 量与负债总额比率[%] 发成本资金的完全到位，世博土控现金储备较 EBITDA/利息支出[倍] 1.67 1.73 1.44 － 充裕，对即期债务的偿付形成一定保障。 EBITDA/刚性债务[倍] 0.11 0.08 0.07 － ? 政府及股东支持。世博土控作为世博会期间筹 注：根据世博土控经审计的 2019-2021年及未经审计的 2022年第一季度财务数据整理、计算。 备及运营的参与主体、目前世博区大部分商业 资产持有主体，有政府支持历史，在业务运营、 分析师 优质资源获取等方面可获得股东支持。 张 佳 [email protected] 林巧云 [email protected] Tel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872 主要风险： 上海市汉口路 398号华盛大厦 14F ? 政策调控风险。近年来政府持续通过产业政策、 http://www.shxsj.com 税收政策及信贷政策等方式对国内住宅物业、 商业物业开发等实施调控，世博土控未来物业 开发仍面临政策调控风险。 ? 疫情与政策影响。2022年以来疫情反复，上海 市实施严格的封控措施，世博土控按国资委规 上海世博土地控股有限公司及其发行的公开发行债券 跟踪评级报告 跟踪评级原因 按照上海世博土地控股有限公司 2020年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）、（第二期）和上海世博土地控股有限公司 2021年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期）、（第二期）（分别简称“20世博 01”、“20世控02”、“21世控 01”及“21世控 02”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据世博土控提供的经审计的 2021年财务报表、未经审计的 2022年第一季度财务报表及相关经营数据，对世博土控的财务状况、经营状况、现金流量及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。 经中国证监会“证监许可[2020]785号”文核准，该公司获准面向合格投资者公开发行面值总额不超过 50亿元（含 50亿元）的公司债券。公司分别于2020年 5月、2020年 11月、2021年 1月和 2021年 3月先后发行“20世博01”、“20世控 02”、“21世控 01”和“21世控 02”，均附第 3个计息年度末公司调整票面利率选择权及投资者回售选择权。截至 2022年 5月末，公司待偿还债券本金余额合计 102.00亿元，目前付息情况正常。 图表 1. 公司已发行债券概况（单位：亿元，年，%）
业务 1. 外部环境 （1） 宏观环境 2022年第一季度，全球疫情形势因变异毒株的高传染性而依然严峻，受通球经济恢复节奏放缓，我国外部环境的复杂性和不确定性仍然较高。国内经济在年初的较好表现后再遭疫情冲击，经济发展存在较大压力。短期内，宏观政策将主要围绕“稳增长”开展，实现年度增长目标任重道远；从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。 2022年第一季度，新冠疫苗接种持续推进，病毒变异后的高传染性以及部分国家防疫措施放松导致全球疫情防控形势依然严峻。全球通胀压力保持高位，经济恢复节奏放缓；美联储已开启加息进程，美元强势及美债利率快速上升对全球的资本流动及金融市场运行带来挑战。俄乌军事冲突爆发，地缘政治局势进一步紧张，对全球经济产生的负面影响已逐步显现。总体上，疫情、通胀、美联储政策收紧、债务压力、俄乌冲突将继续影响全球经济修复，我国经济发展面临的外部环境的复杂性和不确定性依旧较高，而区域全面经济伙伴关系协定正式生效有利于我国应对这种不稳定的外部环境。 我国经济年初表现较好，但新冠变异毒株在全国较大范围的快速传播再次对经济发展造成冲击，“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力将进一步加大。失业率阶段性上升，消费者物价指数温和增长，而工业生产者出厂价格指数涨幅虽从高位回落但幅度仍较大。工业中高技术制造业生产活动增长相对较快，而与地产、教育、交通、餐饮、穿着相关的传统制造业普遍低迷；能源原材料、有色金属冶炼、化工等行业的经营绩效增长良好，其余工业行业在成本的大幅上升侵蚀下，盈利增长普遍承压。消费增长受疫情的影响波动明显，汽车对商品零售形成较大拖累，餐饮与疫情前的差距扩大；固定资产投资中制造业投资与基建投资增长相对较快，而房地产投资则持续下行；在高基数、产业链优势逐步回归常态以及海外修复放缓等因素的影响下，出口增速有所回落。 人民币汇率保持稳定，人民币资产对全球投资者的吸引力并未发生明显变化。 我国持续深入推进供给侧结构性改革，扩大高水平对外开放，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局、贯彻新发展理念等是应对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政策加大跨周期调节力度，与逆周期调节相结合，为短期内稳定经济大盘提供支持。我国财政政策保持积极，专项债额度提前下达，推出新的一系列减税降费措施对特定主体和薄弱领域提供精准支持，财政支出节奏显著加快；政策层面严禁新增地方政府隐性债务，强化监管监测，妥善化解存量债务，地方政府债务风险总体可控。央行加大灵活适度的稳健货币政策实施力度，运用总量和结构性货币政策工具，保持流动性合理充裕，引导金融机构加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持；地方政府债发行节奏加快，以及政策增强信贷总量增长的稳定性均有利于实体部门宽信用，而在保持宏观杠杆率基本稳定的基调下，实体融资增速回升空间有限。 我国金融监管持续完善，切实且严肃地践行金融法治，并通过完善宏观审慎政策治理机制，提高防范化解系统性金融风险的能力，为金融市场健康发展夯实2022年，“稳字当头、稳中求进”是我国经济工作的总基调，5.5%左右的 增长目标在疫情的再度冲击下任重道远，短期内宏观政策将主要围绕“稳增长” 开展：预计高质量发展与“双碳”目标将导致高技术制造业与高排放行业生产 活动延续分化；疫情仍是导致消费波动的重要因素；制造业投资有基础保持较 快增长，基建投资在适度超前基建以及前期政策成效显现带动下增速提升，房 地产投资惯性下滑后才会逐步趋稳；出口增长仍有韧性，但外部需求恢复节奏 放缓会导致增速回落。从中长期看，在强大的国家治理能力以及庞大的国内市 场潜力的基础上，贯彻新发展理念和构建“双循环”发展新格局有利于提高经 济发展的可持续性和稳定性，我国经济长期向好的基本面保持不变。 （2） 行业环境 上海世博会期间，该公司主要承担世博会控制区域土地的动拆迁、储备和 开发，世博资金筹措，世博配套商品房建设、园区基础设施及世博村等工程前 期建设任务。世博会后，公司转以商业物业开发和租赁为主业。 近年我国商业地产行业整体增速放缓，市场供给过剩，分化明显；资金及 项目资源向高等级信用资质房企集聚，行业集中度持续提升。疫情对商业地产 行业冲击明显，减免租金等一系列优惠政策使得营收下行。 2015年以前，我国商业地产（包括办公楼和商业营业用房）投资规模一直 保持快速增长，增速高于全行业和住宅地产的投资增速。但经历了多年高速增 长后，供需矛盾逐步显现，2015年以来增速放缓，近年更是在宏观经济增速下 行及地产政策调控背景下出现负增长。2019-2021年我国办公楼投资额分别为 6162.60亿元、6494.10亿元和5973.90亿元，增速分别为2.76%、5.38%和-8.00%； 商业营业用房投资额分别为 13225.85亿元、13076.06亿元和 12444.76亿元， 降速分别为 6.70%、1.10%和 4.80%。同期，办公楼竣工面积分别为 3884万平 方米、3923万平方米和 3041万平方米，商业营业用房竣工面积分别为 11259 万平方米、10814万平方米和 8620万平方米。在疫情影响和地产政策收紧房企 现金流趋近等因素影响下，2021年办公楼和商业营业用房的投资和竣工量情 况均出现下滑。 图表 2. 我国商业地产投资情况（单位：亿元，%） 2019-2021年，我国办公楼销售面积分别为 3723万平方米、3334万平方 米和 3375万平方米，销售额分别为 5329亿元、5047亿元和 4701亿元；商业 营业用房销售面积分别为 10173万平方米、9288万平方米和 9046万平方米， 销售额分别为 11141亿元、9889亿元和 9692亿元。2021年办公楼和商业营业 用房销售面积和销售额均同比小幅下降。 当前国内商业物业已进入存量时代，呈供过于求状态，市场整体去化压力 较大。同时，在经济增长放缓和线上消费快速增长的背景下，物业租赁需求增 长乏力，近年写字楼和商业营业用房均出现空置率上升和租金下降的趋势。目 前，商业物业库存增大且市场分化非常严重，一线和强二线城市吸纳能力相对 较强，部分物业采取以价换量的经营策略，为保持出租率而下调租金，空置率 增幅有限但租金整体下滑；二三线城市则出现空置率大幅上升和租金持续下滑 的现象。在市场压力增大的背景下，商业地产类企业对估值修饰财务报表的依 赖度加深，整体经营及财务风险显著加大。尤其是近年新建的非热点区域项目， 后续投资回报所面临的不确定性加大。 图表 3. 重点城市甲级写字楼空置率及租金变化情况（单位：元/平方米/月，%） 资料来源：Wind资讯 写字楼方面，自 2010年以来，一线城市及主要二线城市甲级写字楼总存量呈上升趋势；一线城市优质写字楼空置率维持在低位，二线城市优质写字楼空置率分化，南京、宁波、杭州空置率逐渐降低，而天津、沈阳、重庆逐渐走高，目前均已超过 30%。2021年 11个主要甲级写字楼市场的整体新增供应量约为 348万平方米，同比微降 2.6%。2020年以来受新冠疫情冲击，部分城市零售物业空置率上升，租金回调持续承压。 从财务角度看，商业物业运营企业的盈利及现金流相对稳定，行业财务杠杆水平较住宅开发企业低。商业地产企业持有的商业物业通常计入投资性房地产，部分商业物业以公允价值计量，部分以投资成本计量，可产生一定的资产增值收益。 近年来，各地政府响应国家政策，全面强化地方土地管理相关法案及商业地产政策，通过各种方式推进商业地产去库存工作。2018年下半年，国务院办公厅出台意见运行将商业用房按规定改建为租赁住房，同年 12个重点城市开的动态协同，政策上则从税法、交易规则发力以提升土地供给效率。2020年自然资源部开始就新《土地管理法》公开征求意见，加快推进《土地管理法实施条例》修改和配套政策出台。2020年以来针对新冠肺炎疫情对经济运行的影响，各个地区政府因地制宜的出台疫情防控期间减租政策、措施，帮助租户及经营个体度过难关。同时，部分省市出台商业地产行业扶持政策，内容主要包括部分税收减免等方面，可部分对冲疫情影响。 （3） 区域市场因素 2021年上海市经济稳定恢复，2022年第一季度经济增长稳中趋缓，4-5月疫情负面影响明显，6月上海市加快经济恢复和重振行动，市场修复预期好转。 上海市作为全国经济中心之一，经济总量和发展速度均处于全国前列。 2020年受疫情影响，上海市经济增速明显下降，2021年稳定恢复，实现生产总值 43214.85亿元，同比增长 8.1%。其中第一产业增加值 99.97亿元，同比下降 6.5%；第二产业增加值 11449.32亿元，同比增长 9.4%；第三产业增加值31665.56亿元，同比增长 7.6%，第三产业增加值占地区生产总值比重为 73.3%。 图表 4. 上海市主要经济指标及增速（单位：亿元，%）
2021年上海市全社会固定资产投资总额同比增长 8.1%，三大投资领域中，全年房地产开发投资和工业投资增速回落，城市基础设施投资恢复性增长：上海市完成房地产开发投资额同比增长 7.2%（其中住宅投资增长 10.5%，办公楼投资下降 7.9%，商业营业用房投资下降 8.6%），增速下滑 3.8个百分比，工业投资同比增长 8.2%，增速下滑 7.7个百分比，城市基础设施建设投资同比增长5.8%。同期上海市实现工业增加值 10738.80亿元，同比增长 9.5%；完成工业总产值 42013.99亿元，同比增长 10.2%，其中规模以上工业总产值 39498.54亿元，同比增长 10.3%；全年新能源、高端装备、生物、新一代信息技术、新材料、新能源汽车、节能环保、数字创意等工业战略性新兴产业完成规模以上工业总产值 16055.82亿元，同比增长 14.6%，占全市规模以上工业总产值比重达到 40.6%。 2022年第一季度上海市实现生产总值 10010.25亿元，同比增长 3.1%，1-2月，全市经济运行开局平稳，但因 3月份受到突发疫情影响，一季度经济运行前稳后降、稳中趋缓，固定资产投资增势放缓，社会消费品零售总额下降，货物进出口运行良好，利用外资增长较快。 2022年 4-5月，上海市实施严格封控措施，经济各项指标明显下滑，5月底上海市人民政府印发《上海市加快经济恢复和重振行动方案》通知，包括：（1）为各类市场主体纾困解难：阶段性缓缴“五险一金”和税款、扩大房屋租金减免范围、多渠道为企业减费让利、加大退税减税力度、发放援企稳岗补贴；（2）全面有序推进复工复产复市：加强对企业复工复产复市的支持和服务，畅通国内国际物流运输通道；（3）多措并举稳外资稳外贸：支持外资企业恢复生产经营，切实帮助外贸企业纾困，着力稳定外资外贸企业预期和信心，更好发挥外贸外资专项资金引导作用；（4）大力促进消费加快恢复：以大宗消费为抓手拉动消费，完善消费供给保障体系，以节庆活动为契机促进消费，支持文创、旅游、体育产业发展；（5）全力发挥投资关键性作用：积极扩大有效投资，加强投资项目要素和政策支持，充分引导和激发社会投资；（6）强化各类资源和要素保障：加大财政跨周期调节力度，强化金融助企纾困功能，保障土地要素供给；（7）切实加强民生保障工作，保障城市安全有序运行和优化营商环境。 政策措施自 2022年 6月 1日起施行，有效期至 2022年 12月 31日，市政府 3月 28日发布的抗疫助企“21条”政策继续有效。 总体来看，近年来上海经济运行增速受到疫情影响有所波动，但创新驱动、转型发展仍有成效。根据国家对上海的战略定位和要求，上海市的目标是建设卓越的全球城市和社会主义现代化国际大都市，成为具有世界影响力的经济、金融、贸易、航运、科技创新中心和令人向往的创新之城、人文之城、生态之城，未来对上海城市高质量发展仍有较高期待。 上海世博会地区未来将建成集总部商务、高端会展、旅游休闲和生态人居等功能为一体的公共活动中心。 2010年上海世博会的成功举办为中国带来扩大国际交流和合作、促进经济发展的机遇，同时也创造了巨大的经济效益和社会效益。上海世博会地区结构规划方案指出，上海世博园区的后续利用将形成“五区一带”功能结构。世博会地区结构规划的范围包括世博会红线及协调区，用地总面积约 6.68平方公里（浦西中山南路—外马路、南浦大桥—浦东南浦大桥—浦东南路—耀华路—打浦桥隧道浦东出口—克虏伯北边界—耀华支路—倪家浜—黄浦江岸线—卢浦大桥、鲁班路围合的区域，其中浦东约 4.72平方公里，浦西约 1.96平方公里），其中世博会红线范围 5.28平方公里（浦东 3.93平方公里，浦西 1.35平方公里），规划协调区面积约 1.40平方公里。其总体定位于形成文化博览创意、总部商务、高端会展、旅游休闲和生态人居为一体的标志性市级公共活动中心。 规划“五区”分别为：浦西江南造船厂地区，用地面积约 0.93平方公里，规划布局文化博览区，将汇聚多座博物馆；浦西城市最佳实践区，用地面积约0.42平方公里，规划布局城市最佳实践区，将延续世博期间的基本建筑格局， 形成文化创意街区；浦东世博村地区，用地面积约 0.63平方公里，规划布局国 际社区，生活软硬件设施齐全，与会展和商务区配套；浦东一轴四馆地区，用 地面积约 1.94平方公里，规划布局会展及其商务区，将成为后续利用的核心地 带，将吸引中外企业入驻，并打造成商业街；浦东后滩地区，用地面积约 1.4 平方公里，规划布局后滩拓展区，待进一步有序开发，为城市可持续发展预留 战略空间。“一带”指的是滨江生态休闲景观带，主要由园区内黄浦江岸边的 绿化带构成。 图表 5. 世博园区片区划分及规划图 世博会期间片区划分 世博会后规划图 资料来源：公开资料 2021年 7月，根据《上海市“一江一河”发展“十四五”规划》，“十四五”期末，“外滩-陆家嘴-北外滩”“世博-前滩-徐汇滨江”两个“黄金三角”核心功能区基本形成，其中世博地区加快形成财富管理、财务公司、科技金融、航运金融等集聚地，提升金融服务能级；完成世博文化公园及上海大歌剧院建设，进一步丰富标志性公共活动中心的功能内涵；加快推进世博园区 A片区“绿谷”以及前滩地区企业总部集聚区等建设。2021年 9月，自贸试验区世博片区发展“十四五”规划新闻会披露，“十四五”时期，世博地区社会固定资产投资总计约 1300亿元，占新区总额约 8.7%。预计至“十四五”末，世博地区税收将超 110亿元，商品销售总额超 6500亿元；“十四五”期间，世博地区将全面建设“商务会展功能凸显、总部企业机构集聚、文化休闲空间多样、国际交流丰富多元”的世界级中央公共活动区，争取到 2025年，“秀外慧中”的核心功能实现全方位大幅跃升，主要经济指标实现全面倍增，现代化国际化复合型城区形态基本建成，地区能级和核心竞争力显著增强。 根据上海市世博会地区后续相关规划，上海市世博会地区将成为上海市又一标志性区域，世博园区的规划审批工作主要由上海市规划和自然资源局负责，出于资源稀缺性方面的考虑，世博园区的规划需要深入研究，控制性详细规划编制跨度时间较长。目前城市最佳实践区、会展商务区、政务办公社区发展稳步推进中，城市最佳实践区获得LEED-ND预认证；央企总部集聚区已经入驻；文博区内世博会博物馆标志性项目已经完成；滨江生态休闲景观带公共空间和环境不断提升。 该公司发展立足上海，上海市经济与社会发展状况平稳为公司业务发展提供了优质的区域经济环境，公司业务集中于世博会地区，该地区良好的后续规划为公司未来经营奠定了良好的基础。根据上海市政府的批复，该公司主要职责是受上海世博会组织者的委托，负责世博园区内及周边地区土地前期开发；利用市场机制，做好土地储备开发资金的筹措工作；负责世博会主体工程主要基础设施和各类展馆的配套设施建设。随着上海世博会的顺利闭幕，公司运营重心逐步转移至世博村的新一轮规划、浦江世博家园商业开发以及各类资产运营、资本运作等。目前公司以商业物业开发和经营为主业，围绕资产投资平台，做好资产和项目投资管理，盘活、统筹后世博相关工作，做好资源管理、资金平衡。 2. 业务运营 该公司成立之初主要负责上海世博园区及周边地区土地储备和开发，上海世博会闭幕后其运营重心逐步转移至世博村的新一轮规划、浦江世博家园商业开发及各类资产运营等。跟踪期内商业租赁、资金占用和二手房销售对收入贡献较大，短期内仍以商业物业开发和经营为主业，拓展投资业务。目前公司在建商业租赁项目仍有一定投资需求，同时以参股形式投资一线城市商业地产项目，投资压力加大，关注资金配置安排。 该公司是经上海市人民政府批准的在世博会组织领导机构的指导和管理下，从事上海世博园区及周边地区土地开发及经营管理的投资型控股公司。上海世博会闭幕后，公司运营重心逐步转向世博村新一轮规划、发展和浦江世博家园商业开发以及各类资产的管理运营等。公司未来继续以持有租赁物业为经营重点，并推进股权和基金投资业务。 图表 6. 公司主业基本情况
（1） 主业运营状况/竞争地位 图表 7. 公司营业收入构成及毛利率情况（单位：亿元，%）
2019-2021年及 2022年第一季度，该公司营业收入分别为 10.32亿元、27.81亿元、18.78亿元和 2.62亿元，2020年系一次性确认巨鹿大厦转让收入6.91亿元以及新增二手房销售收入 11.59亿元。 A. 商业租赁 该公司租赁物业主要包括世博村地产大厦、财富广场、浦江世博家园、华宁国际广场等，所处位置较为优越，出租率总体保持较高水平。 2019-2021年及 2022年第一季度，该公司商业租赁收入分别为 3.11亿元、2.72亿元、7.59亿元和 0.93亿元，2020年降幅系部分中小租户因经营不佳退租，加之公司根据上海市相关政策和股东上海地产集团有限公司（简称“地产集团”）要求，对非国有中小企业租户减免两个月租金所致；2021年收入同比大幅增长 179.38%至 7.59亿元，主要系上年租金减免基数较小，加之世博会期间部分场地预收租金 3.46亿元于 2021年集中结转收入。同期业务毛利率分别2 为 20.28%、26.35%、59.08%和 47.60%，2021年同比上升 32.73个百分点，主要系结转预收租金无相应成本所致；2022年第一季度毛利水平偏高系成本根据业务支付口径计入，因疫情影响 3月末结算有延迟。 2021年，商业租赁收入主要来自世博村地产大厦、财富广场、浦江世博家园一街坊和世博村的洲际酒店及商业办公地块等，其中财富广场租金收入为0.62亿元，同比减少 4.55%主要系部分租金延至下一年收取；世博村 I地块商办物业租金收入为 0.15亿元，同比减少 28.41%系部分客户到期搬离产生空置期；因部分客户到期后搬离产生空置期（新客户 2022.2开始起租），世博村 B18地块租金收入同比减少 6.74%至 0.08亿元。 2022年 3月末华宁国际广场出租率 62.00%，出租率相对偏低系该物业更换运营方，对整体项目楼层、业态定位有所调整所致，目前仍在逐步引入商户，；尚博金融广场出租率为 42.30%，出租率较低主要系 2021年正式运营后处于爬坡期，公司预计 2022年末可提升至 70%。 2022年 3月，上海疫情突发并在 4-5月实施严格封控，市委市政府多次下达纾困政策，该公司同步响应并执行房屋租金减免相关政策：“对承租国有房屋从事生产经营活动的小微企业和个体工商户，免予提交受疫情影响证明材料，2022年免除 6个月房屋租金。鼓励引导商业综合体、商务楼宇、专业市场、产 1 2020年受疫情冲击，年初酒店入住需求大幅减弱，加之自当年 2月起客房价格下调，至 7月酒店入住需求回升后客房价格有所提升，综上影响，2020年酒店收入降幅明显，毛利率亏损系收入大幅下降而成本开支等相对固定所致。 业园区、创新基地等非国有房屋业主或经营管理主体，向最终承租经营的小微企业和个体工商户给予 6个月房屋租金减免。”根据公司预测，2022年全年因3 租金减免政策影响，全年免租金额约 0.29亿元，上级管理主体补助方式和具体金额尚未明确。该项政策因素为短期影响，未实际影响公司租赁物市场价值。 图表 8. 截至 2022年 3月末公司主要租赁物业（单位：万平方米，万元）
上海世博洲际酒店于 2010年开业，位于浦东新区雪野路 1188号，占地面积 2.46万平方米，建筑面积 6.88万平方米，客房 391间（高级套房 40间、行政房 57间、豪华房 134间和高级房 160间），根据房型不同，洲际酒店客房价格大多在 977-3015元/日之间，2020年以前平均入住率 80%左右，并由上海地产酒店管理有限公司运营管理，公司每年支付其酒店收入的 4%作为管理费；2021年起，公司将洲际酒店整租给上海地产酒店管理有限公司，相关人员一并转出，双方签订房屋租赁合同，租赁期 15年（自 2021年 1月 1日起至 20354 年 12月 31日止），2021年 1月 1日至 2025年 12月 31日年平均租金为 4205万元，2026年 1月 1日至 2035年 12月 31日期间的租金标准，由双方于 2025年 6月 30日前另行协商确定，酒店租赁收入转入商业租赁板块核算。 B. 资金占用 该公司资金占用收入包括股东归集资金和对外拆借形成的利息。2019-2021年及 2022年第一季度，资金占用收入分别为 5.24亿元、5.62亿元、5.38亿元和 1.00亿元。收入包括资金归集至地产集团资金池所获利息及对上海华辕实业有限公司（简称“华辕实业”）和上海淞泽置业有限公司（简称“淞泽置 3 对减免房屋租金的国有、非国有市场主体，采用非接触式办理和简便流程，减免相应的房产税和城镇土地使用税。 4 如遇不可抗力或重大卫生、安全等公共事件以及因世博大道重大市政改造致使酒店经营受严重影响的，双方可协业”）的拆借款利息；截至 2022年 3月末，地产集团归集资金本息余额 31.07亿元，年利率 3.85%，华辕实业借款本息余额 56.29亿元，年利率 4.75%；淞泽置业借款本息余额 54.55亿元，年利率 5.225%；其中华辕实业和淞泽置业的拆借利息先计提收入，建设期无收入付息，公司待投资项目建成盈利后收回本息。 为响应上海市国资委《关于进一步加强市国资委委管企业资金管理的通知》中对推进委管企业资金集中管理工作的要求，地产集团统筹管理下属二级公司资金，通过资金池形式对该公司进行资金归集，公司如需支取资金池内资金时，可向地产集团提出申请，注明资金用途及使用时间，地产集团将按照申请需要及时下拨资金，资金使用不受资金池归集限制。 华辕实业原为该公司全资子公司，2017年增资扩股引入上海保利建锦房地产有限公司，公司持股比例降至 50%，不再纳入合并报表。华辕实业主要负责世博村 B地块住宅项目开发建设，该项目预计总投资 235.71亿元，于 2019年 7月开工，截至 2022年 3月末已投资 169.00亿元，目前一期已全部结构封顶，计划于 2022年 7月预售，公司预计该项目整体销售回笼约 276亿元，其中 2022年可回笼资金 120亿元，关注项目销售进度和借款收回情况。 此外，淞泽置业项目情况及投资安排详见股权投资板块分析。 C. 二手房销售和资产转让 2020年以来该公司新增二手房销售业务，2020-2021年及 2022年第一季度，二手房销售收入分别为 11.59亿元、5.65亿元和 0.64亿元，收入来自青溪花园住房及配套车位销售，由全资子公司上海辕驿实业有限公司（简称“辕驿实业”）负责。青溪花园项目系辕驿实业于 2017年向地产集团下属子公司上海地产馨虹置业有限公司（简称“馨虹置业”）购置，购买价款合计 15.80亿元，并于 2020年符合单位购房满 3年年限后逐渐出售。青溪花园位于青溪路 299弄，为高端住宅，可售面积合计 2.02万平方米，截至 2022年 3月末已售 30套（已售面积 1.33万平方米），累计回笼资金 20.31亿元，尚余 2套房屋及配套车位待售。 2020年，该公司将巨鹿大厦转让至上海静安投资有限公司，经上海财瑞资产评估有限公司评估并出具资产评估报告（沪财瑞评报字（2019）第 1120号），截至 2019年 6月 30日，产权交易标的价值为人民币 7.54亿元，转让对价亦为 7.54亿元，扣除增值税后公司确认一次性收入 6.91亿元，于 2020年收到全部转让款。2021年以来，公司暂未实施其他资产转让。 D. 股权投资 近年来，该公司通过股权和基金合作方式引入金融机构及房地产行业企业等合作伙伴联合进行地产项目投资。 国寿申润基金 2018年 3月，该公司出资参股设立南宁申寿润投资管理有限责任公司（简称“申寿润投资”）。申寿润投资股东分别为广西华润基金管理有限公司（出资400万元，股权比例为 40%）、公司（出资 301万元，股权比例为 30.10%）和国寿资本投资有限公司（出资 299万元，股权比例为 29.90%），申寿润投资主营企业投资管理。2018年 10月，公司与中国人寿保险股份有限公司（简称“中国人寿”）、华润置地（珠海）有限公司（简称“华润置地”）、华润投资创业（深圳）有限公司（简称“华润投资”）等共同出资设立南宁国寿申润投资发展基金合伙企业（有限合伙）（简称“国寿申润基金”），其中公司持股 20.00%，中国人寿、华润置地和华润投资分别持股 60.00%、16.00%和 4.00%，由申寿润投资担任其执行事务合伙人。国寿申润基金注册资本 150.01亿元，公司认缴出资30亿元；截至 2021年末，国寿申润基金实收资本 63.01亿元，其中公司出资12.60亿元；同期末，国寿申润基金总资产 73.07亿元，所有者权益 63.26亿元，实现营业收入 0.66亿元，净利润-0.90亿元。 国寿申润基金主要投向北、上、广、深等一线城市核心区域、具有增值空间的开发中或运营中的写字楼、酒店、商业、租赁住房等地产项目。目前，国寿申润基金已投资项目为吴中路项目及世博 B06项目。（1）吴中路项目主营商业地产出租，位于闵行区虹莘路 3999号，地处大虹桥区域，总计容建筑面积3.02万平方米，其中写字楼约 2.81万平方米，商业部分约 0.21万平方米，该项目购买价款约 13亿元；截至 2022年 3月末，吴中路项目写字楼出租率为95.8%，商业部分出租率 100%，2020-2021年租金收入分别为 0.61亿元和 0.66亿元。（2）世博园区 B片区 B06地块东至周家渡路，南至博成路，西至世博馆路，北至世博大道，用地性质为商办，世博 B06项目计划建设两栋酒店、两栋办公楼及配套商业，打造写字楼+酒店+集约型商业物业，总建筑面积约 31.7万平方米，概算总投资约 95亿元，截至 2022年 3月末已投资 53.74亿元。目前项目仍处于施工阶段，预计办公部分将于 2023年 12月完成竣工备案、酒店和商业于 2024年 5月完成竣工备案，后续投入资金主要来自贷款。 淞泽置业 2021年 10月，该公司与中华企业股份有限公司（简称“中华企业”）在上海联合产权交易所联合竞得上海地产三林滨江生态建设有限公司（简称“三林5 滨江”，系地产集团下属控股子公司）持有的淞泽置业 95%股权（对应净资产评估值 15.71亿元）及转让方对淞泽置业债权（对应债权 106.25亿元），总金 5 本次受让的交易标的经上海申威资产评估有限公司进行资产评估，资产评估报告选用资产基础法评估结果作为评估结论，具体评估结论如下：淞泽置业评估基准日 2021年 3月 31日总资产账面值为 111.98亿元，总负债账面值为 111.92亿元，净资产账面值为 0.06亿元；总资产评估值为 128.45亿元，总负债评估值为 111.92亿元，净资 额为 121.96亿元。其中中华企业出资 62.91亿元受让淞泽置业 49%股权及相应债权，公司出资 59.05亿元受让淞泽置业 46%股权及相应债权。公司已于 2021年 11月付清全部交易价款，付款资金系收回部分地产集团资金池归集款。 淞泽置业拥有三林 9单元地块的开发经营管理权，该地块位于上海市浦东新区济阳路以西的中环与外环之间，具体由四幅宗地组成，其中 05-11和 05-14地块为住宅地块，06-07和 08-02地块为综合用地，四幅地块占地面积合计11.34万平方米，总建筑面积 53.07万平方米，地块项目概算总投资 200.07亿元，截至 2021年末已累计投资 116.38亿元（含土地出让金 106.44亿元）。 图表 9. 淞泽置业项目开发情况（单位：亿元，万平方米）
城市引导基金 2021年 12月 17日，上海城市更新引导私募基金合伙企业（有限合伙）（简称“城市引导基金”）成立，其注册资本为 100.02亿元，其中该公司、保6 利发展控股集团股份有限公司、上海招商置业有限公司、上海万科企业有限公司、中交房地产集团有限公司、上海城市地产更新投资管理有限公司和国泰君安创新投资有限公司（简称“国君创投”，作为基金管理人）拟分别持股19.996%、19.996%、19.996%、19.996%、19.996%、0.01%和 0.01%，拟分别认缴资本 20.00亿元、20.00亿元、20.00亿元、20.00亿元、20.00亿元、0.01亿元和 0.01亿元，截至 2022年 3月末公司累计投资 0.21亿元。为了加快推进旧区改造，探索超大城市有机更新的新路径和新模式，股东地产集团联合多家企业和金融机构，按照“政府指导、国企发起、市场运作”的原则，共同发起城市更新基金，该基金采用“引导基金+项目载体”模式，总规模 800亿元，其中上海城市引导基金规模为 100.02亿元，由国君创投担任基金管理人，与上海城市地产更新投资管理有限公司共同担任执行事务合伙人，负责基金和项目的投资管理运营等相关工作。基金整体存续期 8年，在投资期内，基金回收资金可用于新项目的滚动投资，投资期结束后基金根据现金流情况对各合伙人进行实缴出资返还和收益分配。城市引导基金的投资领域将聚焦于上海市城区的旧城改造、历史风貌保护、租赁住房等城市更新项目。目前引导基金正在接洽投资项目，暂未开始正式投资。 该公司股权收购和基金投资主要系出于增加项目储备考虑，未来仍将有计划地根据项目数量和资金需求开展投资，整体投资压力明显加大。资金退出机制以股权溢价出售或持有收益分红等形式实现，由于房地产行业受宏观调控影响较大且具有周期性波动，因此上述标的项目开发周期和实际收益存在不确定 6 2022年 4月 19日，保利发展披露：保利发展参与城市更新基金是以受让方式取得公司原持有份额（39.992%）性的风险。公司资金投资效益和投资回报周期尚待观察，新世纪评级将持续关注项目投资进展和资金回报情况。 E. 其他 该公司负责管理世博会定向安置基地“浦江世博家园”项目，用于集中安置世博会园区原黄浦区和原卢湾区的动迁居民。2019-2021年及 2022年第一季度，动迁房销售结转收入分别为 0.01亿元、0亿元、0.05亿元和 0亿元。截至目前，尚余少量动迁房可用于销售，预计可实现后续销售收入较少，对公司业务影响小，且未来该板块暂无新增项目计划。 此外，该公司成立前期主要从事上海世博园区及周边地区的土地整理工作，土地整理完成后由上海市土地储备中心挂牌出让，市财政根据上海市土地储备中心每年的款项申请与公司进行开发成本结算，通过原控股股东上海世博土地储备中心归还给公司。2011年起，世博园区土地开始挂牌出让，截至 2020年末土地结算款已全部收回。目前公司已不再开展土地开发整理业务。 （2） 公司盈利能力 图表 10. 公司盈利来源（单位：亿元）
2019-2021年及 2022年第一季度，该公司分别实现营业收入 10.32亿元、27.81亿元、18.78亿元和 2.62亿元，毛利率分别为 67.14%、48.13%、58.52%和 62.59%，分业务看，商业租赁业务经营较稳健，2021年因原世博会期间部分场地预收租金 3.46亿元完成结转，收入和毛利率有明显增幅；资金占用收入体现为股东归集资金和对外拆借款所形成利息收益；二手房销售业务为青溪花园项目年度结转。 2019-2021年及 2022年第一季度，该公司期间费用分别为 9.85亿元、5.80亿元、6.34亿元和 0.93亿元，期间费用率分别为 95.46%、20.87%、33.78%和7 35.54%，以财务费用为主，同期财务费用分别为 9.01亿元、5.12亿元、5.92 7 2019年财务费用规模较大系原控股子公司上海铂腾实业有限责任公司（简称“铂腾实业”）向国寿申润基金借款支付收购上海铂园实业有限公司，相关借款产生大额利息支出（拆借本金 50.14亿元，年利率 9.95%，2019年 12月 亿元和 0.85亿元，跟踪期内以利息支出为主的期间费用对利润依旧产生侵蚀影响。 2019-2021年及 2022年第一季度，该公司经营收益分别为-3.55亿元、3.96亿元、3.60亿元和 0.56亿元，营业利润分别为-1.02亿元、3.85亿元、2.95亿元和 0.20亿元。跟踪期内经营保持一定规模收益，并为利润主要构成来源。 图表 11. 公司营业利润结构分析
该公司非经营性收益对利润补充有限，2019-2021年及 2022年第一季度，8 投资收益分别为 2.53亿元、-0.12亿元、-0.81亿元和-0.36亿元，2021年亏损系对淞泽置业、国寿申润基金和上海地产养老产业投资有限公司（简称“养老公司”）等确认的投资损失，其中淞泽置业和国寿申润基金尚未到投资回报期，养老公司因执行新金融工具准则，将对其投资的计量方式从可供出售金融资产调整为按权益法进行后续计量的长期股权投资，追溯调整带来投资损失。同期营业外收支净额分别为 6.11亿元、-0.05亿元、0.002亿元和-0.002亿元，2019年较高主要系当期征收老市府大楼及消防大楼取得补偿收益所致。 图表 12. 影响公司盈利的其他关键因素分析（单位：亿元）
2019-2021年及 2022年第一季度，该公司净利润分别为 4.60亿元、2.47亿 元、1.74亿元和 0.15亿元，2019-2021年总资产报酬率分别为 3.86%、2.80%和2.43%，净资产收益率分别为 2.53%、1.33%和 0.92%，公司计划长期持有租赁物，回报周期较长，同时对外投资的标的多处于建设期或以租赁获益为主，目前而言资产收益水平较低。 （3） 运营规划/经营战略 该公司未来将以多元化发展模式做好持有资产的经营收益运作，构筑优质资产持有平台；通过股权投资获取优质资源、积累经验，构筑投资平台，进一步发挥公司的资源、资产、资金优势，构筑核心竞争力，为完成上海城市更新发展发挥作用。 截至 2022年3月末，该公司在建项目为世博村 C\K地块项目和 802项目，概算总投资合计 55.44亿元，已投资 43.64亿元，仍有资本支出压力。 图表 13. 截至 2022年 3月末公司在建及拟建项目（单位：亿元，万平方米）
注 2：世博村 C\K地块项目投资已经入尾声，初期因 C\K地块项目原址为上海世博公安处办公地址，单位特殊导致搬迁时间较晚（已搬迁），当时预设完工时间较长。 世博村 C\K地块项目概算总投资 35.58亿元，截至 2022年 3月末已投资32.44亿元。该项目位于世博村政务办公区，毗邻陆家嘴金融城，紧邻世博总部集聚区，区域位置优越；项目用地面积 3.24万平方米，拟建设 5A甲级写字楼及配套商业，于 2020年 8月开工，预计于 2023年 12月完工。 802项目概算总投资 19.86亿元，由该公司（持股比例 60%）、上海地产租9 赁住房建设发展有限公司（简称“上海地产租赁”）（持股比例 20%）、上海南10 房（集团）有限公司（简称“南房集团”）（持股比例 20%）共同出资成立项目公司上海锐拓实业有限公司（简称“锐拓实业”）进行开发。锐拓实业注册资本金 3.80亿元（尚未完成工商变更，公司出资 2.28亿元），建设资金由项目公司自筹，后续资金主要来源于银行贷款，自有资金比例约 20%。该项目位于浦西世博滨江板块，西至制造局路、南邻高雄路，东抵望江苑小区，北侧为南康公寓、嘉登公寓等住宅小区，用地面积 2.86万平方米，建筑面积 10.52万平方米，共建设租赁住房 1251套，机动车停车位 681个；项目于 2020年 8月开工，预计于 2023年 10月完工。 该公司 2022年主要投资任务包括上述在建项目持续推进、上海城市引导基金 20亿元认缴款、上海城市更新基金其他设立基金参股（尚未明确具体出资）等，资金来源包括提取地产集团资金池归集资金、华辕实业资金收回以及债务借款等。 9 上海地产租赁的实控人为上海国资委，与世博土地的实控人一致。 管理 跟踪期内，该公司产权结构发生变化，股东变更为地产集团，实际控制人变更为上海市国资委，执行董事等部分高管及组织架构均发生变动。 2021年 12月，根据该公司披露《关于<上海世博土地控股有限公司控股股东及实际控制人发生变更的公告>的更正公告》，上海世博土地储备中心（简称“土储中心”）将其持有的 58.72%股权作价 70.93亿元转让给地产集团，股权转让后地产集团持有公司 100%的股权，同时上海市国有资产监督管理委员会（简称“上海市国资委”）持有地产集团 100%的股权，因此公司控股股东由土储中心变更为地产集团，实际控制人由土储中心变更为上海市国资委。公司已于 2021年 12月 2日完成上述工商变更登记。截至 2022年 3月末，公司注册资本和实收资本均为 109.00亿元，唯一股东为地产集团，实际控制人为上海市国资委。最新产权状况详见附录一。 截至 2021年末，地产集团经审计的合并口径资产总额 3898.61亿元，所有者权益 1450.71亿元（其中归属于母公司所有者权益为 1293.23亿元）；2021年营业收入 372.86亿元，净利润 33.75亿元（其中归属于母公司所有者的净利润 25.23亿元）；当期经营活动产生的现金流量净额-8.90亿元。 根据该公司最新公司章程（2021年 10月版），公司不设股东会，由股东行使相应职权；不设董事会，设执行董事 1人，公司法定代表人由执行董事担任，任期三年，由股东任免，执行董事任期届满，可以连任。执行董事对股东负责，负责执行股东的决定、决定公司的经营计划和投资方案、制定公司的年度财务预算方案、决算方案、利润分配方案等。公司不设监事会，设监事 1人，监事任期每届三年，连选可以连任。公司设总经理 1名，由股东决定聘任或解聘，对股东负责，职责包括主持公司生产经营管理工作、组织实施公司年度经营计划和投资方案、拟定公司内部管理机构设置方案等。 管理人员方面，2022年4月根据公司披露公告，蒋振华不再担任执行董事、总经理职务，执行董事变更为赵德和，总经理变更为赵健；贺春生不再担任公司副总经理职务，变更为朱锦屏。截至 2022年 5月末，公司执行董事为赵德和、监事为方国胜、总经理为赵健、副总经理为王晓东和朱锦屏。 组织架构方面，该公司由原有 6个职能部门变更为风控审计部、投资运营部、综合管理部及财务资金部等 4个职能部门，各职能部门之间分工明确，依旧维持公司正常运行。最新组织结构图详见附录二。 管理制度方面，为进一步规范管理，该公司修订完善了《上海世博土地控股有限公司实施“三重一大”集体决策制度暂行办法》、《上海世博土地控股有限公司薪酬管理办法》、《上海世博土地控股有限公司绩效考核管理办法》、《上海世博土地控股有限公司合同管理暂行办法》、《上海世博土地控股有限公司行政办公类固定资产管理规定》等五项制度，并且披露《上海世博土地控股有限公司债务融资工具信息披露事务管理制度》，明确了信息披露的内容与标准、信息披露时间要求、信息披露的管理部门及人员、信息披露的保密措施等制度要求。 关联交易方面，2021年该公司向关联方采购商品/接受劳务发生额 0.25亿元，主要系上海地产租赁住房建设发展有限公司的项目委托代建费。同期，公司向关联方出售商品/提供劳务发生额 5.45亿元，其中主要为地产集团和华辕实业的资金占款利息。同期，公司作为出租方确认关联租赁收入 1.30亿元。 关联方资金往来方面，2021年末，该公司其他应收款中应收关联方款项为152.95亿元，主要分别应收华辕实业、淞泽置业和地产集团资金 56.29亿元、53.49亿元和 43.07亿元，主要为资金占款。同期末，公司其他应付款中应付关联方上海南房（集团）有限公司（简称“南房集团”）和上海地产租赁住房建设发展有限公司（简称“上海住建公司”）分别为 1.07亿元和 1.08亿元，主要为关联拆借款，利率为 4.35%。 关联担保方面，截至 2022年 3月末该公司对地产集团和上海外滩老建筑投资发展有限公司分别提供担保余额为 4.00亿元和 14.56亿元。 根据该公司提供的 2022年 5月 5日《企业信用报告》，公司无债务违约记录，信用状况良好。经查询最高人民法院网站、国家企业信用信息公示系统等公开渠道，截至 2022年 6月 2日，公司本部不存在重大异常或不良行为记录。 图表 14. 公司不良行为记录列表（最近三年，截至查询日）
财务 随着经营积累夯实权益资本，该公司财务杠杆控制尚可。近年来由于在建项目持续推进，公司通过中长期银行借款和债券融资，刚性债务波动上升。公司以流动资产为主，但资金占款金额较大，地产集团资金池归集资金提用具有一定灵活程度，需关注其他拆借方（华辕实业和淞泽置业）项目未来实际销售回笼情况和拆借款收回安排；此外，较充裕的可动用货币资金可为即期债务偿付提供相应保障。 1. 数据与调整 11 立信会计师事务所（特殊普通合伙）对该公司 2021年财务报表进行审 11 根据地产集团统一安排，公司变更审计服务机构，聘请立信会计师事务所（特殊普通合伙）为 2021年度财务报表 计，并出具了标准无保留意见的审计报告。公司执行《企业会计准则——基本准则》和其他各项会计准则的规定。 截至 2021年末，该公司纳入合并报表的子公司共 8家（含 7家二级子公司，1家三级子公司），当期新设全资子公司上海地产城市更新投资管理有限公司。2022年 3月末，公司合并报表范围未发生变化。 2. 资本结构 （1） 财务杠杆 图表 15. 公司财务杠杆水平变动趋势
2019-2020年末及 2022年 3月末，该公司负债总额分别为 185.97亿元、193.06亿元、200.61亿元和 199.44亿元，资产负债率分别为 50.16%、50.76%、51.52%和 51.36%，在建项目持续推进，债务规模较大，负债经营程度尚可控；权益资本对刚性债务的覆盖程度良好。 因经营积累，该公司所有者权益持续小幅增长。2019-2021年末及 2022年3月末，所有者权益分别为 184.79亿元、187.26亿元、188.76亿元和 188.91亿元，主要由实收资本、盈余公积及未分配利润构成，其中，实收资本均为 109.00亿元，盈余公积分别为 5.69亿元、5.94亿元、6.58亿元和 6.58亿元；未分配利润分别为 68.34亿元、70.57亿元、71.67亿元和 71.82亿元，占所有者权益的比重分别为 36.98%、37.68%、37.97%和 38.02%，近年来公司无分红和利润分配，后续如股东要求进行利润分配，所有者权益规模或将收缩。 （2） 债务结构 图表 16. 公司债务结构及核心债务
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