长城证券(002939):长城证券股份有限公司2024年面向专业投资者公开发行公司债券（第二期）信用评级报告
原标题:长城证券:长城证券股份有限公司2024年面向专业投资者公开发行公司债券（第二期）信用评级报告 长城证券股份有限公司 2024年面向专业投资者 公开发行公司债券（第二期）信用评级报告 主体评级结果 债项评级结果 评级时间 AAA/稳定 AAA/稳定 2024/06/12 本期债项发行规模为不超过 20.00亿元（含），分为两个品种，品种一期限为 3年，品种二期限为 5年；每年付债项概况 息一次，最后一期利息随本金的兑付一起支付；本期债项的募集资金在扣除发行费用后，拟用于偿还到期债务；本期 债项无担保。 长城证券股份有限公司（以下简称“公司”）作为全国综合性上市证券公司之一，具有很强的股东背景；公司法评级观点 人治理结构完善，内部控制体系健全，风险管理水平较高；公司业务资质齐全，营业网点遍布国内主要地区，主要业 务处于行业中上游水平，具备较强行业竞争力；公司资本实力较强，盈利能力很强，资本充足性很好，杠杆水平处于 行业一般水平，资产流动性很好。本期债项发行规模较小，本期债项发行后，主要财务指标对发行后全部债务的覆盖 程度较发行前略有下降，仍属良好；本期债项发行对公司偿债能力影响不大。 个体调整：无。 外部支持调整：股东背景很强，股东能够在资本补充、业务资源、业务协同等方面给予公司较大支持。 未来，随着资本市场的持续发展、各项业务的推进以及股东的不断支持，公司业务规模有望进一步提升，整体竞评级展望 争实力将进一步增强。 可能引致评级上调的敏感性因素：不适用。 可能引致评级下调的敏感性因素：公司股东综合实力显著下降，对公司支持力度大幅降低；公司风险偏好显著上升，主要风险控制指标低于监管最低要求，且无及时补充资本的可行性方案；公司发生重大风险、合规事件或治理内 控问题，预期对公司业务开展、融资能力等造成严重影响。 优势 ? 股东背景很强，能够对公司提供较大支持。公司作为中国华能集团有限公司下属金融类核心子公司之一，在资本补充、业务资源、业 务协同方面获得股东支持力度较大。 ? 具备较强的行业竞争力。公司业务资质齐全，拥有证券、期货、直接投资、基金等各类证券业务资质；公司综合实力较强，各项主要 业务均处于行业中上游水平，具备较强的行业竞争力。2023年，公司实现营业收入 39.91亿元，实现净利润 14.28亿元，增幅均远高 于行业平均水平，经营情况良好。 ? 资本实力较强，资本充足性很好。截至 2023年末，公司母公司口径净资本规模为 209.41亿元，资本实力较强；2021年以来，各项风 险控制指标均持续优于监管标准，资本充足性很好。 关注 ? 公司经营易受环境影响。经济周期变化、国内证券市场波动以及相关监管政策变化等因素可能对公司经营带来不利影响。2021年以来， 受证券市场波动等因素影响，公司证券投资及交易业务收入波动较大，营业收入及净利润亦有所波动；2024年第一季度，公司营业收 入及净利润均同比有所下降。 ? 面临一定短期集中偿付压力。2021年以来，公司债务规模先稳后增，且债务主要集中在一年内，公司面临一定短期集中偿付压力，需 对其偿债能力和流动性状况保持关注。 ? 监管趋严对合规管理及风险管理提出了更高要求。证券行业持续严监管的基调，公司需持续提升自身合规管理能力及风险管理水平。 本次评级使用的评级方法、模型 本次评级使用的评级方法、模型
同业比较（截至 2023年末/2023年）
资料来源：联合资信根据公开信息整理 主体评级历史
一、主体概况 长城证券股份有限公司（原长城证券有限责任公司，以下简称“长城证券”或“公司”）系在原深圳长城证券公司营业部和海南汇通国 际信托投资公司所属证券机构合并的基础上组建而成，初始注册资金为 1.57亿元。经多次增资扩股，截至 2014年 9月末，公司注册资本 为 20.67亿元。2014年 11月，长城证券有限责任公司整体变更为长城证券股份有限公司。2015年 9月，华能资本服务有限公司（以下简 称“华能资本”）、深圳能源集团股份有限公司（以下简称“深圳能源”）、深圳新江南投资有限公司（以下简称“深圳新江南”）等 16家 股东以 6.5元/股的价格认购公司新增股本，公司股本由 20.67亿元增加至 27.93亿元。2018年 10月，公司在深圳证券交易所成功上市， 股票简称“长城证券”，代码“002939.SZ”，募集资金 19.58亿元，公司股本增加至 31.03亿元。2022年 8月，公司完成非公开发行股 票，实际发行 A股股票 9.31亿股，募集资金净额 75.53亿元，公司注册资本增至 40.34亿元。截至 2024年 3月末，公司注册资本和股本 均为 40.34亿元，华能资本持股比例为 46.38%（详见附件 1-1），为公司控股股东；华能资本为中国华能集团有限公司（以下简称“华能集 团”）的子公司，华能集团为公司实际控制人。截至 2024年 3月末，公司前十大股东持有股份不存在被质押的情况。 公司主要业务包括财富管理业务、投资银行业务、证券投资及交易业务、资产管理业务等；组织架构图详见附件 1-2。截至 2023年末， 公司在深圳、北京、上海等城市拥有 109家证券营业部，下设 15家分公司；公司控股一级子公司 5家，参股基金公司 2家，子公司及重 要参股公司详见图表 1。 图表 1 ? 截至 2023年末公司子公司及重要参股公司情况
公司注册地址：广东省深圳市福田区福田街道金田路 2026号能源大厦南塔楼 10~19层；法定代表人：王军。 二、本期债项概况 本期债项名称为“长城证券股份有限公司 2024年面向专业投资者公开发行公司债券（第二期）”，发行规模为不超过 20.00亿元（含）。 本期债项分为两个品种，品种一期限为 3年，品种二期限为 5年，并引入品种间回拨选择权，回拨比例不受限制。本期债项为固定利率债 券，票面利率由公司股东大会授权公司董事会（或由董事会转授权的公司经营管理层）根据发行时市场情况及专业投资者报价情况确定； 债券票面金额为 100.00元，按面值平价发行；债券票面利率采取单利按年计息，不计复利，利息每年支付一次，最后一期利息随本金的兑 付一起支付。 本期债项的募集资金在扣除发行费用后，拟用于偿还到期债务。 本期债项无担保。 三、宏观经济和政策环境分析 2024年一季度，外部形势仍然复杂严峻，地缘政治冲突难以结束，不确定性、动荡性依旧高企。国内正处在结构调整转型的关键阶段。 宏观政策认真落实中央经济工作会议和全国两会精神，聚焦积极财政政策和稳健货币政策靠前发力，加快落实大规模设备更新和消费品以 旧换新行动方案，提振信心，推动经济持续回升。 2024年一季度，中国经济开局良好。一季度 GDP同比增长 5.3%，上年年四季度同比增长 5.2%，一季度 GDP增速稳中有升；满足全 年经济增长 5%左右的目标要求，提振了企业和居民信心。信用环境方面，一季度社融规模增长更趋均衡，融资结构不断优化，债券融资 保持合理规模。市场流动性合理充裕，实体经济融资成本稳中有降。下一步，需加强对资金空转的监测，完善管理考核机制，降准或适时 落地，释放长期流动性资金，配合国债的集中供应。随着经济恢复向好，预期改善，资产荒状况将逐步改善，在流动性供需平衡下，长期 利率将逐步平稳。 展望二、三季度，宏观政策将坚持乘势而上，避免前紧后松，加快落实超长期特别国债的发行和使用，因地制宜发展新质生产力，做 好大规模设备更新和消费品以旧换新行动，靠前发力、以进促稳。预计中央财政将加快出台超长期特别国债的具体使用方案，提振市场信 心；货币政策将配合房地产调控措施的整体放宽，进一步为供需双方提供流动性支持。完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信 三、宏观经济和政策环境分析 2024年一季度，外部形势仍然复杂严峻，地缘政治冲突难以结束，不确定性、动荡性依旧高企。国内正处在结构调整转型的关键阶段。 宏观政策认真落实中央经济工作会议和全国两会精神，聚焦积极财政政策和稳健货币政策靠前发力，加快落实大规模设备更新和消费品以 旧换新行动方案，提振信心，推动经济持续回升。 2024年一季度，中国经济开局良好。一季度 GDP同比增长 5.3%，上年年四季度同比增长 5.2%，一季度 GDP增速稳中有升；满足全 年经济增长 5%左右的目标要求，提振了企业和居民信心。信用环境方面，一季度社融规模增长更趋均衡，融资结构不断优化，债券融资 保持合理规模。市场流动性合理充裕，实体经济融资成本稳中有降。下一步，需加强对资金空转的监测，完善管理考核机制，降准或适时 落地，释放长期流动性资金，配合国债的集中供应。随着经济恢复向好，预期改善，资产荒状况将逐步改善，在流动性供需平衡下，长期 利率将逐步平稳。 展望二、三季度，宏观政策将坚持乘势而上，避免前紧后松，加快落实超长期特别国债的发行和使用，因地制宜发展新质生产力，做 好大规模设备更新和消费品以旧换新行动，靠前发力、以进促稳。预计中央财政将加快出台超长期特别国债的具体使用方案，提振市场信 心；货币政策将配合房地产调控措施的整体放宽，进一步为供需双方提供流动性支持。完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信 四、行业分析 2023年，证券公司经营表现一般；证券公司业务同质化严重，头部效应显著。2024年行业严监管基调持续，利于行业规范发 展；随着资本市场改革持续深化，证券公司运营环境有望持续向好，整体行业风险可控。 证券公司业绩和市场高度挂钩、盈利波动性大。2023年，股票市场指数震荡下行，交投活跃程度同比小幅下降；债券市场规模有所增 长，在多重不确定性因素影响下，收益率窄幅震荡下行。受上述因素综合影响，2023年证券公司业绩表现同比小幅下滑。 证券公司发展过程中存在业务同质化严重等特点，大型证券公司在资本实力、风险定价能力、金融科技运用等方面较中小券商具备优 势。行业分层竞争格局加剧，行业集中度维持在较高水平，中小券商需谋求差异化、特色化的发展道路。 “严监管，防风险”仍是监管的主旋律，新《证券法》等纲领性文件的出台，将进一步推动资本市场和证券行业健康有序发展。2024 年，证券公司出现重大风险事件的概率仍较小，涉及业务资质暂停的重大处罚仍是影响券商个体经营的重要风险之一。未来，随着资本市 场改革持续深化，证券市场景气度有望得到提升，证券公司运营环境有望持续向好，证券公司资本实力以及盈利能力有望增强。 五、规模与竞争力 公司作为全国性综合类上市证券公司，资本实力较强，业务资质齐全；2023年，公司多项排名有所上升，具有较强的行业竞 争力。 公司是全国性综合类上市证券公司之一，经营资质较为齐全，具备完整的证券业务板块；同时，控股期货公司，并参股基金公司，具 有综合化经营的发展模式。截至 2023年末，公司合并口径资产总额 1156.42亿元，母公司口径净资本 209.41亿元，资本实力较强。近年 来，公司各项业务发展良好，业务规模及盈利能力居行业中上游水平。 1 2023年，公司营业收入位列行业第 28名，净利润位列行业第 25名；在细分业务领域，证券投资收益位居行业第 18名，公允价值变 动收益位居行业第 19名，股票主承销收入位居行业第 20名，财务顾问业务收入位居行业第 18名，投资咨询业务收入位居行业第 21名； 多项排名较 2022年均有不同程度上升。 公司综合实力较强，故所选比较企业综合实力均位居行业中上游。与所选可比企业相比，公司资本实力处于适中水平，盈利指标表现 良好，盈利稳定性相对较好，杠杆水平相对适中。 图表 2 ? 2023年同行业公司竞争力对比情况 对比指标 长城证券 西南证券 东兴证券 国元证券 净资产收益率（%） 5.00 2.38 3.09 5.53 盈利稳定性（%） 36.46 68.39 52.66 7.21 资本杠杆率（%） 22.13 19.58 25.83 21.51 净资产收益率（%） 5.00 2.38 3.09 5.53 盈利稳定性（%） 36.46 68.39 52.66 7.21 资本杠杆率（%） 22.13 19.58 25.83 21.51 1 法人治理 公司搭建了较为完善的公司治理架构，与公司的发展相适应；“三会一层”稳定运行，治理水平较好；高层管理人员具备多 年从业经历和丰富的管理经验，有助于公司发展。 公司依据相关法律法规要求，建立了完善的法人治理结构（包括股东大会、董事会、监事会、公司管理层等），形成了权力机构、执行 机构、监督机构和管理层之间权责明确、运作规范、相互协调、相互制衡的机制。 公司股东大会是公司最高权力机构。 截至本报告出具日，公司董事会有 12名董事，其中董事长和副董事长各 1名，由董事会以全体董事过半数选举产生；独立董事 4名。 董事会下设审计委员会、风险控制与合规委员会、薪酬考核与提名委员会和战略与发展委员会 4个专门委员会。 截至本报告出具日，公司监事会有 4名监事，其中职工监事 2名。 截至本报告出具日，公司有高级管理人员 8名，包含总裁（兼财务负责人）1名、副总裁 6名、首席信息官 1名。其中，1名副总裁 代行董事会秘书一职，1名副总裁兼任合规总监和首席风险官。 公司董事长王军先生，1977年 9月生，本科；1999年 7月至 2018年 9月，历任华能集团财务部专责、主管、副处长、处长、副主任 （其间：2009年 7月至 2010年 10月，挂职华能上海石洞口二厂厂长助理）；2018年 11月至今，任长城基金董事长；2019年 3月至 2023 年 8月，任公司党委委员；2023年 8月至今，任华能资本党委委员；2023年 8月至今，任公司党委书记；2023年 10月至今，任公司董事 长；2023年 12月至今，任长证国际董事局主席。 公司总裁李翔先生，1968年 12月生，硕士；曾就职于北京市石景山区人民检察院、海南汇通国际信托投资公司等机构；曾历任公司 人事监察部总经理、营销管理总部总经理、副总裁；2019年 3月至今，任公司党委副书记；2019年 4月至今，任公司总裁；2020年 10月 至今，任公司财务负责人。 2 管理水平 公司内部控制体系较健全，管理机制较为完善。但随着公司业务规模的不断扩大，对公司内控管理水平提出更高要求。 公司建立了包括董事会、经营管理层及合规负责人、内控管理部门、业务管理部门和业务分支机构等多层级的内部控制组织架构，并 明确了各级机构应当承担的内部控制职责。根据公司业务性质、发展战略、文化理念和管理要求等因素，公司设置内部职能机构，明确各 机构的职责权限、部门内部岗位名称、职责等，部门之间、岗位之间、业务之间依照合规和风控要求，建立起相互制衡、信息沟通、隔离 墙等内部控制机制。机构设置方面，公司设置了完整的前、中、后台部门，能够满足公司当前业务发展的需要。 公司针对各业务条线以及财务管理、风险管理等建立和完善相关的管理制度；同时于经营管理层下设信用业务审核委员会、预算管理 委员会、资产负债管理委员会、风险控制与安全运营委员会、股票期权经纪业务审核委员会和信息科技管理委员会，负责对业务开展进行 管理。 根据《长城证券股份有限公司 2023年度内部控制审计报告》，中审众环会计师事务所（特殊普通合伙）认为，公司于 2023年 12月 31 日按照《企业内部控制基本规范》和相关规定在所有重大方面保持了有效的财务报告内部控制。 2021年，公司被采取出具警示函措施主要涉及营业部相关问题，公司已通过提交整改报告、强化客户适当性管理和建立健全分支机构 三级合规管理架构等完成整改。2022年、2023年及 2024年 1－5月，公司均未受到重大监管处罚。 七、经营分析 七、经营分析
2 业务经营分析 （1）财富管理业务 2021－2023年，公司代理买卖证券业务规模先下降、后保持稳定，以代理买卖股票业务为主，市场份额亦先降后稳；信用业 务以融资融券业务为主，融资融券业务规模有所波动，股票质押业务规模持续下降。整体看，公司财富管理业务发展平稳。 公司财富管理业务主要包括接受个人或机构客户委托代客户买卖股票、基金、债券等有价证券，提供投资咨询、投资组合建议、产品 销售、资产配置等增值服务，赚取手续费及佣金收入；向客户提供资本中介服务（包括融资融券业务、股票质押式回购及约定购回交易等）， 赚取利息收入。公司拥有证券经纪业务全牌照，可以开展证券经纪各项业务。截至 2023年末公司在深圳、北京、上海等城市拥有 109家 证券营业部，同时下设 15家分公司，基本实现了营业网点的全国覆盖。 近年来，公司持续打造财富智慧平台，为客户提供个性化、精细化、高匹配的精准服务。2023年，公司发行了 4只券结产品，重点参 与各类 ETF首发，销量同比增长 86%；此外，公司还持续培育期权业务。 2021－2023年，公司财富管理业务收入先降后稳。由于受资本市场波动加剧影响，2022年财富管理业务收入同比下降 14.96%；2023 年同比变动不大。 公司代理买卖证券业务以股票为主。2021－2023年，公司代理买卖证券业务交易额先降后稳。其中，2022年交易额同比下降 16.26%， 主要系资本市场波动加剧、股票市场低迷所致。2023年，公司股票交易额同比小幅下降 5.45%，市场份额变化不大；证券投资基金交易额 同比增长 36.96%，但市场份额有所下降；受交易总额下降影响，当期公司实现代理买卖证券业务收入同比下降 13.76%至 8.08亿元。 图表 4 ? 公司代理买卖证券业务情况
公司信用交易业务主要包括融资融券和股票质押式回购交易。公司分别于 2010年 11月获得融资融券业务资格，2013年 7月获得股 票质押业务资格。信用交易业务风险控制方面，公司在融资融券、股票质押式回购业务客户准入上严格执行尽职调查、合规审查、征信评 级和授信审批程序，建立了从授信管理、担保品管理、监控报告，到追保、平仓管理等涵盖业务全流程的管理体系。 2021－2023年末，公司融资融券账户数目先增后减；融资融券余额先减后增。其中，2022年末融资融券余额较上年末小幅下降 6.69%， 主要系股票市场交投活跃度下降所致；2023年末较上年末增长 5.76%，主要系加大对两融业务的拓展力度所致。2021－2023年，融资融券 利息收入先降后稳。其中，2022年融资融券利息收入同比下降 10.54%，主要系业务规模小幅下降以及业务费率下降综合所致；2023年融 资融券利息收入同比基本持平。截至 2023年末，公司针对融出资金计提减值准备 0.68亿元，计提比例 0.29%。 2021－2023年末，公司股票质押待回购余额持续下降，主要系为防控风险，2022年以来公司无新增股票质押业务所致；当期股票质 押利息收入先增后减，整体规模很小。截至 2023年末，公司针对股票质押式回购计提减值准备 188.53万元，计提比例 35.94%。 2021－2023年末，公司信用业务杠杆率先下降、后小幅回升。其中，2022年，由于公司融资融券规模小幅下降，且公司通过非公开 发行股票增加资本，期末信用杠杆率较上年末下降 39.25个百分点，信用业务杠杆水平下降明显。考虑到公司信用业务以融资融券业务为 主，整体业务风险较为可控。 图表 5 ? 公司信用交易业务情况
（2）投资银行业务 2021－2023年，公司投资银行业务收入持续下降；债券承销业务具有较强的市场竞争力。截至 2023年末，公司投资银行业务 项目储备情况良好。 公司投资银行业务以证券承销业务为主，主要包括股权融资、债务融资及资产证券化和财务顾问业务，为客户提供上市保荐、股票承 销、债券承销、资产证券化、资产重组、收购兼并等服务。近年来，公司坚持“区域聚焦”和“行业聚焦”发展战略，在高端制造、TMT、 新材料等专业领域获得较好的市场口碑。2023年，公司申报多单绿色债券、乡村振兴债、县城新型城镇化建设债、小微企业增信集合债等 项目。 2 公司在中国证券业协会组织开展的 2023年证券公司投行业务质量评价中获评 A类，为 12家 A类证券公司之一；同时在的 2023年 证券公司债券业务执业质量评价中获评 A类，为 14家 A类证券公司之一。 2021－2023年，公司投资银行业务收入持续下降，年均复合下降 10.28%。其中，2022年投资银行业务收入同比下降 13.25%，主要系 股权承销规模同比下降所致；2023年投资银行业务收入同比下降 7.22%，主要系当期企业债承销不及预期所致。 2021－2023年，公司债券承销金额先增后降、整体波动；承销品种以公司债为主，三年公司债承销金额占比均在 80%以上。2023年， 由于受企业债审核政策调整等因素综合影响，公司当期无企业债的承销项目落地。 股权承销方面，2021－2023年，公司股权承销业务次数先降后稳，承销金额则先降后增。2022年，公司股权承销次数为 5次，含 2次 IPO和 3次增发，承销金额分别同比下降 47.61%和 58.44%，主要系受市场环境等因素影响股权业务推进流程有所放缓所致。2023年，股 权承销次数同比保持稳定，其中 IPO承销次数和承销金额均有所增长。 从公司投资银行业务项目储备情况来看，截至 2023年末，公司待发行项目 34个（其中再融资项目 1个、公司债项目 20个、企业债 项目 3个、地方债项目 1个、债权财务顾问项目 4个、ABS项目 4个、PPN项目 1个）；监管在审项目 37个（其中 IPO项目 2个、再融 资项目 2个、新三板挂牌项目 1个、公司债项目 16个、企业债项目 14个、ABS项目 2个）。整体看，公司项目储备尤其是债券项目储备 较为充足，能够为未来公司投资银行业务提供一定支撑。 图表 6 ? 公司债券承销业务情况（单位：次、亿元）
图表 7 ? 公司股权承销业务情况（单位：次、亿元）
（3）证券投资及交易业务 2021－2023年末，公司证券投资规模持续增长，投资结构以固定收益类为主；证券投资及交易业务收入规模波幅较大。近年 来，债券违约事件频发且证券市场波动加剧，需关注证券投资及交易业务所面临的信用风险和市场风险。 公司证券投资与交易业务主要包括权益类投资与固定收益投资两大类业务。权益类投资业务是指在证券交易所和场外市场对股票、基 金、可转债、股指期货、股票期权等产品进行证券投资的业务；固定收益投资业务是指在证券交易所和银行间市场对国债、金融债、企业 债、公司债、短期融资券等固定收益产品的证券投资业务。 从收入实现来看，2021－2023年，公司证券投资及交易业务收入先降后增。2022年，业务收入同比下降 139.17%至-4.48亿元，主要 系当期证券市场大幅回撤，公司权益类等相关业务收入同比下降所致。2023年，证券投资及交易业务由亏损转为盈利，主要系公司把握市 场机遇、优化投资结构，当期投资业绩有所提升所致。 从投资规模来看，2021－2023年末，公司持续加大对债券、股票和基金的投资规模，带动证券投资业务整体规模逐年增长，年均复合 从投资品种来看，2021－2023年末，债券始终为第一大投资品种，占比有所波动。公司投资的债券品种以信用债和利率债为主，2023 + 年末信用债的占比为 59.19%，其中 AAA级债券占比为 46.04%，AA级债券占比为 43.44%。2021－2023年末，基金和股票投资规模均持 续增长，年均复合增长率分别为 55.95%和 77.63%。截至 2023年末，公司信托产品、证券公司资产管理产品及其他产品投资规模较小，占 比均不超过 5%。 2021－2023年末，公司自营权益类证券及证券衍生品/净资本指标持续上升，自营非权益类证券及证券衍生品/净资本指标波动上升， 两项指标均优于监管标准（≤100%和≤500%）。 图表 8 ? 公司证券投资及交易业务情况
2021年以来，受资管新规持续影响，公司资产管理业务规模持续下降，以主动管理类业务为主，且占比持续上升；资产管理 业务收入亦逐年减少。 公司资产管理业务主要类型包括集合资产管理业务、定向资产管理业务和专项资产管理业务。 近年来，公司资产管理业务持续向主动管理方向发展，覆盖固定收益、“固收+”、多策略、量化对冲等多种产品种类。2023年以来， 公司持续深化与银行及第三方代销机构的合作关系，机构客户委外业务取得良好进展；当期公司为 5家机构投资者设计、定制了包括固定 收益类、FOF在内的 6支委外产品，并储备一批优质项目。 此外，公司入选多家央企的资产证券化业务券商合作库，并为央企下属企业发行资产证券化产品；公司以财务顾问身份参与华能国际 电力股份有限公司在银行间市场发行的首批 3支权益型类 REITs项目，担任多个基础设施公募 REITs项目的管理人或财务顾问。2023年， 公司共发行了 9支 ABS产品。 2021－2023年末，公司资产管理业务规模呈逐年下降趋势，年均复合下降 49.96%，主要系受资管新规影响公司主动压缩定向资管计 划所致。2021－2023年，资产管理业务收入持续下降，年均复合下降 37.32%，主要系受托管理资产规模下降以及当期业绩报酬减少综合 所致。 2021－2022年末，公司定向资管业务规模在总规模中的占比均超过 50%以上，但由于公司主动压降定向资管业务规模，2021年以来 整体占比持续下降，2023年末降至 13.21%。专项资管产品主要为公司发行的 ABS产品，2021－2023年末，公司专项资管规模逐年下降， 年均复合下降 31.33%，主要系 ABS市场受宏观环境变化影响整体缩量，加之行业竞争态势加剧所致；截至 2023年末，专项资管规模较上 年末下降 25.47%。2021－2023年末，集合资管规模亦持续下降，年均复合下降 22.19%；截至 2023年末，公司集合资管规模较上年末下 降 33.99%。 2021－2023年末，公司主动管理类业务占比持续上升，2023年末为 98.67%。 图表 9 ? 公司资产管理业务情况
定向资管 460.35 56.30 368.83 60.02 27.04 13.21 专项资管 288.26 35.26 182.37 29.68 135.91 66.38 合计 817.63 100.00 614.50 100.00 204.74 100.00 定向资管 460.35 56.30 368.83 60.02 27.04 13.21 专项资管 288.26 35.26 182.37 29.68 135.91 66.38 合计 817.63 100.00 614.50 100.00 204.74 100.00 公司建立了较为完善的风险监控体系，同时制定了较为全面的风险管理制度，能够较好支撑公司业务运行。 公司根据相关法律法规及行业监管要求建立了较为完善的全面风险管理体系，制定了《全面风险管理制度》等一系列规章制度；并针 对各部门、各业务分别制定了相应的风险管理办法。 第三层级是风险管理职能部门，包括法律合规部、风险管理部、财务部、审计部、营运管理部、信息技术与金融科技部等；第四层级是各 业务部门、子公司及分支机构。上述四个层面形成自上而下垂直型风险管理机构，在董事会风险控制与合规委员会领导下，由风控委进行 集体决策，风险管理部门与业务部门、分支机构密切配合，从审议、决策、执行和监督等方面管理风险。 风险指标动态监管方面，公司建立了净资本等风险控制指标体系及证券投资、量化投资、固定收益、经纪业务、资产管理、融资融券 等业务的风险监控系统，并制定了相应的监控预警阀值。通过上述监控系统和模块，实时防范与管理各类风险。 此外，公司制定了《压力测试管理办法》，定期根据市场及公司经营变化情况对流动性风险控制指标进行压力测试，分析其承受短期 和中长期压力情景的能力，及时制定融资策略，提高融资来源的多元化和稳定程度。公司建立了符合监管要求、并与其业务发展相适应的 风控体系与实施举措。 九、财务分析 第三层级是风险管理职能部门，包括法律合规部、风险管理部、财务部、审计部、营运管理部、信息技术与金融科技部等；第四层级是各 业务部门、子公司及分支机构。上述四个层面形成自上而下垂直型风险管理机构，在董事会风险控制与合规委员会领导下，由风控委进行 集体决策，风险管理部门与业务部门、分支机构密切配合，从审议、决策、执行和监督等方面管理风险。 风险指标动态监管方面，公司建立了净资本等风险控制指标体系及证券投资、量化投资、固定收益、经纪业务、资产管理、融资融券 等业务的风险监控系统，并制定了相应的监控预警阀值。通过上述监控系统和模块，实时防范与管理各类风险。 此外，公司制定了《压力测试管理办法》，定期根据市场及公司经营变化情况对流动性风险控制指标进行压力测试，分析其承受短期 和中长期压力情景的能力，及时制定融资策略，提高融资来源的多元化和稳定程度。公司建立了符合监管要求、并与其业务发展相适应的 风控体系与实施举措。 九、财务分析
2021－2023年末，公司全部债务规模先小幅增长、后增速有所加快，年均复合增长 14.00%。其中，2023年增速加快，增幅为 27.61%。 从杠杆水平来看，2021－2023年末，公司自有资产负债率有所波动，处于行业一般水平；母公司口径净资本/负债和净资产/负债能够 满足相关监管要求。 图表 11 ? 公司债务及杠杆水平
金额（亿元） 384.44 69.27 66.76 20.57 30.61 571.65注：上表中有息债务为公司提供口径，不含交易性金融负债和租赁负债 资料来源：公司提供，联合资信整理 截至 2024年 3月末，公司负债总额和全部债务较上年末均变化不大，杠杆水平亦相对平稳。 公司流动性指标整体表现很好。 2021－2023年末，公司优质流动性资产规模持续增长，优质流动性资产占总资产的比重亦逐年上升，2023年末处于较高水平；高流 动性资产应对短期内资金流失的能力很强；长期稳定资金支持公司业务发展的能力较强。 图表 13 ? 公司流动性相关指标 资料来源：联合资信根据公司风险控制指标监管报表整理 资料来源：联合资信根据公司风险控制指标监管报表整理 2 资本充足性 2021年以来，公司所有者权益持续增长，资本实力很强且权益稳定性较好，利润留存能够对资本形成一定补充；各项风险控 2021－2023年末，公司所有者权益规模呈增长态势，年均复合增长 20.22%，主要系公司于 2022年完成非公开发行股票以及每年利润 留存所致。截至 2023年末，所有者权益规模较上年末小幅增长 3.52%，其中归属于母公司所有者权益占比很高；归属于母公司所有者权益 以股本、资本公积和未分配利润为主，权益稳定性较好。利润分配方面，2021－2023年，公司现金分红分别为 3.10亿元、4.66亿元和 4.03 亿元，占上一年度净利润的比重分别为 20.28%、25.22%和 44.18%，整体分红力度一般，利润留存对资本能够形成一定补充。 截至 2024年 3月末，公司所有者权益规模较上年末小幅增长 1.73%，主要系利润留存所致；权益构成较上年末变化不大。 图表 14 ? 公司所有者权益结构
2021－2023年末，公司净资本规模先大幅增长、后小幅回落，净资产规模呈增长态势。截至 2023年末，净资本规模较上年末下降 8.99%。其中，核心净资本规模下降 6.53%，附属净资本规模大幅下降 56.14%，主要系计入附属净资本的次级债规模减少所致。 从母公司口径风险控制指标来看，2021－2023年末，公司风险覆盖率波动上升；资本杠杆率有所波动，其中 2023年末较上年末下降 5.77个百分点，主要系公司表内外资产总额增长且净资本规模小幅下降综合所致；母公司口径的净资本/净资产指标持续下降。整体看，上 述各项指标均持续优于监管预警标准，吸收损失和抵御风险的能力保持良好。 图表 15 ? 母公司口径期末风险控制指标
3 盈利能力 2021－2023年，受资本市场波动等因素影响，公司收入和利润规模均先降后增，盈利指标随之波动；2023年，盈利指标明显 上升；公司盈利稳定性一般，但盈利能力很强。2024年第一季度，收入和利润规模同比下降，需关注证券市场波动对公司盈利实 现的影响。 2021－2023年，公司营业收入情况详见“经营概况”。 图表 16 ? 公司营业收入和净利润情况 资料来源：公司审计报告、行业公开数据，联合资信整理 2021－2023年，公司营业支出先大幅减少、后小幅增长。2022年，公司营业支出同比大幅下降 58.57%，主要系宝城期货现货贸易业 务规模收缩致使其他业务成本大幅减少所致。2023年，营业支出同比小幅增长 6.20%。其中，业务及管理费同比增长 41.26%，主要系人 力成本增加；其他业务成本大幅下降，主要系现货贸易业务规模进一步收缩所致。2023年，公司计提信用减值损失同比大幅增长，主要系 二级子公司华能宝城物华有限公司在开展煤炭贸易业务时形成的应收款项收回存在风险，公司补提预期信用损失 0.68亿元所致。 图表 17 ? 公司营业支出构成
受上述因素综合影响，2021－2023年，公司利润总额和净利润均先减后增、有所波动。2023年，利润总额和净利润分别同比增长 87.76% 和 56.19%，其中净利润远高于行业平均增幅（-3.14%），盈利实现情况很好。 2021－2023年，公司营业费用率和薪酬收入比均持续上升，其中 2023年分别同比增长 5.62个百分点和 9.77个百分点，成本控制能 力一般；营业利润率先稳后升，自有资产收益率和净资产收益率均先降后升、波动下降，盈利稳定性一般，盈利能力很强。 2024年第一季度，公司营业收入同比下降 19.12%，主要系受证券市场波动影响，公允价值变动收益同比减少所致；利润总额和净利 润分别同比下降 25.13%和 21.87%；未年化的自有资产收益率和净资产收益率分别为 0.39%和 1.21%。 图表 18 ? 公司盈利指标
4 其他事项 公司或有负债风险较小。 截至 2023年末，联合资信未发现公司存在对外担保的情况。 截至 2024年 3月末，联合资信未发现公司存在涉案金额超过 1000万元，且占上市公司最近一期经审计净资产绝对值 10%以上的诉 讼、仲裁事项。 公司过往债务履约情况良好，间接融资渠道畅通。 根据公司提供的中国人民银行征信中心出具的《企业信用报告》，截至 2024年 4月 26日查询日，公司无未结清和已结清的关注类和 不良/违约类贷款信息记录。 截至本报告出具日，根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在逾期或违约记录，公司履 约情况良好；联合资信亦未发现公司被列入全国失信被执行人名单。 截至 2023年末，公司获得银行授信额度合计 921.98亿元，其中已使用授信额度 243.19亿元；授信规模很大，能满足公司业务发展需 求。 十、ESG分析 公司环境风险很小，积极参与绿色金融活动，并履行作为国企的社会责任，治理结构和内控制度较为完善。整体看，目前公 司 ESG表现较好，对其持续经营无负面影响。 环境方面，公司所属行业为金融行业，面临的环境风险很小。绿色金融方面，2023年，公司绿色投资总额 21.23亿元，同比增长 35.95%， 其中绿色债权类投资规模 15.68亿元、绿色股权类投资规模 5.55亿元。同时，公司大力承销绿色债券、绿色 ABS；2023年，公司承销绿 色债券 4只，债权绿色融资及股权绿色融资项目承销规模共计 20.45亿元。 2023年，公司纳税总额为 6.59亿元；公司培训总次数 160次，培训总人次约 5万人次，员工平均培训时长约 63小时。社会责任方 面，2023年，公司公益捐赠 602.25万元，各类公益活动参与人员 200余人次。同时，公司响应国家号召，助力巩固脱贫成果、推进乡村 振兴；2023年，公司巩固拓展脱贫攻坚成果、乡村振兴投入总金额为 1006.90万元，完成乡村振兴帮扶项目 20余项。 公司建立了 ESG评价体系，涵盖了六大维度、总计 300余个子指标，在环境、社会责任、治理等维度之外，结合传统的财务、估值与 商业模式定性分析，集成了一个综合全面的投资评价体系。基于 ESG评价体系，公司发布了长城碳中和指数、长城碳中和中小盘指数、长 城 ESG绿色债券优选指数、长城 ESG能源行业优选指数、长城 ESG大盘优选指数等指数产品。 此外，公司推行董事会的多元化建设。截至 2023年末，公司董事会中金融、经济、财务等专业人员占比 50.00%，独立董事占比 33.33%， 女性董事占比 25.00%。 十一、外部支持 公司股东结构较多元，控股股东及实际控制人综合实力很强，能够在资本补充、业务资源和业务协同等方面给予公司很大支 持。 公司的股东既有国有成分，也有民营性质，体现了较多元的股东结构，有利于公司更好地建立规范的法人治理结构和良好的经营机制。 公司的控股股东为华能资本，实际控制人为华能集团。华能集团是以电力产业为主的中央国有企业；截至 2023年末，华能集团资产总额 15608.47亿元，所有者权益 4669.48亿元；2023年，华能集团实现营业总收入 4098.23亿元，归母净利润 115.54亿元，综合实力很强。 华能资本是华能集团负责金融资产投资与管理和金融服务的子公司，华能资本及其下属企业涉足保险、信托、期货、融资租赁等各类 金融资产和业务，有利于与公司发挥协同效应，实现资源共享和优势互补，为公司提供了较大的业务发展空间。公司作为华能集团下属金 融类核心子公司之一，能够在资本补充、业务资源和业务协同等方面获得股东的很大支持，且股东支持意愿很强。 公司其他主要股东包括深圳新江南（招商局集团下属企业）及深圳能源等，主要股东及其关联企业实力较强，公司可满足股东及其关 联企业全方位的综合性金融服务需求，配合其资源整合工作，深化产融结合。 十二、债券偿还风险分析 十二、债券偿还风险分析
十三、评级结论 基于对公司经营风险、财务风险、外部支持及债项发行条款等方面的综合分析评估，联合资信确定公司主体长期信用等级为 AAA， 本期债项信用等级为 AAA，评级展望为稳定。 附件 1-1 公司前十大股东持股情况（截至 2024年 3月末）
附件 2 主要财务指标的计算公式 附件 3-1 主体长期信用等级设置及含义 联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除 AAA级、CCC级（含） 以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。 （未完）  |