富瀚微(300613):上海富瀚微电子股份有限公司创业板向不特定对象发行可转换公司债券跟踪评级报告
适用评级方法与模型：工商企业评级方法与模型（科技创新企业）FM-GS028（2024.4） 不涉及。 相关评级技术文件及研究资料
数据基础 本评级报告的数据来自于该公司提供的 2021-2023年财务报表及 2024年第一季度财务报表，以及相关经营数据。 立信会计师事务所（特殊普通合伙）对公司 2021-2023年财务报表进行了审计，并均出具了标准无保留意见的审计报告，公司 2024年第一季度财务报表未经审计。 2021-2023年末及 2024年第一季度，该公司合并范围内子公司较上年末分别新增 1家、1家、0家和 0家，合并范围变化对公司财务状况影响较小，公司最近三年一期财务数据具有可比性。 业务 该公司专注于专业视频处理、智慧物联、智慧车行等领域芯片的研发设计业务，在专业视频处理芯片领域具有一定的市场竞争力。2023年以来，受终端需求不振和市场竞争影响，公司营业收入和净利润均出现下滑。公司产品生产及封测环节全部外包，供应商及客户仍高度集中，业务运营较易受到与核心供应商合作关系及客户需求变化影响。公司收购的眸芯科技 2023年业绩同比有所回升，关注其后续经营业绩变化和高溢价形成的商誉的减值风险。 1. 外部环境 （1） 宏观因素 落，以及经济增长放缓预期正逐步累积降息动能；持续攀升的债务规模推升风险，特别是发展中国家的债务脆弱性加剧；人工智能等新技术对全球生产率的提升值得期待，而供应链体系的区域化转变及保护主义盛行将带来负面影响。 我国经济实现预定增长目标，但面临有效需求不足、市场主体预期偏弱、重点领域风险突出等问题。宏观政策将维持积极，风险统筹化解能够确保不发生系统性风险。经济增速下降是转向高质量发展过程中的客观规律，预计 2024年我国经济增速有所放缓；在强大的国家治理能力、庞大的国内市场潜力以及门类齐全的产业体系基础上，我国经济长期向好的趋势保持不变。 详见：《经济以进促稳 风险统筹化解——2023年宏观经济分析与 2024年展望（国内篇）》及《全球经济增长动能减弱 美欧降息周期即将开启——2023年宏观经济分析与 2024年展望（国际环境篇）》。 （2） 行业因素 受宏观经济增速放缓、下游需求疲软及库存调整等因素影响，2023年以来半导体行业呈低迷态势。作为半导体产业的核心部分之一，大量集成电路设计业公司业绩下滑，仅部分 CPU、指纹识别、人工智能芯片等领域公司实现业绩增长。我国集成电路设计业 2023年销售额约为 5,774亿元，同比增长约 8%，增速较上年低 8.5个百分点。尽管盈利承压，多数企业为提升竞争力而研发投入力度不减，我国集成电路设计行业已有企业达到国际先进技术水平。但整体而言国内市场呈现集中度偏低、企业数量多、规模小、聚焦在单一市场等特征，且在高端通用芯片设计领域的设计能力仍不强。2023年以来，发达国家进一步加大了对华半导体相关技术和设备出口限制，我国企业面临的外部环境严峻。在国产替代需求驱动下，国内政策持续扶持本土半导体行业发展，支持行业龙头企业取得技术突破和进步。 我国集成电路设计业主要风险关注点在于：设计所需基础软件、上游关键设备、材料等方面对外依赖度较高，自主研发仍面临较为艰巨的中短期挑战，仍存在基础研究投入不足和国别竞争限制问题；行业周期性波动大、技术更迭速度快、市场竞争激烈等风险突出，需关注个体企业的盈利稳定性。展望 2024年，下游智能手机、PC、服务器等产品需求复苏有望带动行业结束下行周期。长期来看，随人工智能、汽车电子、云计算及大数据中心等高科技应用领域需求不断增长，叠加国家尖端技术安全自主可控化要求与国产化替代需求，我国半导体产业有望持续保持增长，行业内企业发展空间较大。 详见：《2023年半导体行业信用回顾与2024年展望》
注：毛利率=（报告期营业收入-报告期营业成本-报告期销售费用）/报告期营业收入×100%。 该公司是一家集成电路设计企业，专注于专业视频处理、智慧物联、智慧车行等领域芯片的研发设计业务，主要产品为高性能视频编解码 SoC芯片、图像信号处理器 ISP芯片及配套的完整解决方案，并提供技术开发、IC设计等专业技术服务。公司在视频图像处理芯片领域深耕多年，并在专业视频处理领域取得一定的市场地位。2023年及 2024年一季度公司分别实现营业收入 18.22亿元和 3.58亿元，同比分别下滑 13.65%和 13.91%，主要系当期公司专业视频处理产品及智慧物联产品因终端客户需求下滑以及市场竞争，销量和平均售价均有下降所致。 公司收入仍主要来自以行业领域为主的专业视频处理产品及智慧物联产品，智慧车行产品销量虽然持续增长，但受产品单价波动影响收入占比仍不高。同期，公司毛利率分别为 37.63%和 35.06%，其中 2023年因智慧车行产品毛利率增长使得公司整体毛利率有所上升，2024年第一季度公司毛利率有所下滑，主要系行业竞争等因素影响所致。 2021年 3月，该公司以 3.30亿元现金溢价购买眸芯科技（上海）有限公司（简称“眸芯科技”）32.43%股权，持股比例升至 51%，并于 2021年 4月开始将眸芯科技纳入公司合并范围，本次收购未设置业绩承诺。眸芯科技成立于 2018年 3月，主要从事智能音视频处理器 SoC以及相关人工智能解决方案的研发和设计，主要产品包括DVR/NVR SoC芯片产品及带屏显的智能家居类电子设备主处理器 SoC芯片等，主要布局在视频芯片后端；而公司目前销售的产品以前端芯片为主，公司收购眸芯科技有助于形成相关产品一站化解决方案，形成业务协同。 眸芯科技 2021-2023年分别为实现收入 3.32亿元、2.75亿元和 4.79亿元，净利润分别为 1.02亿元、0.08亿元和0.70亿元，其中 2022年受终端需求下滑和市场竞争等因素影响，眸芯科技业绩大幅下滑，但随着新产品的开发和应用，眸芯科技后端芯片的性能优势提升，在客户的供应商份额占比有所增长，2023年以来业绩有明显回升。 2 公司拟通过发行股份、可转换公司债券及支付现金的方式收购眸芯科技剩余 49%的股权，2024年 5月，因市场3 环境变化公司决定终止本次收购事项。需关注终止收购事项后续影响及因高溢价收购眸芯科技所形成的商誉的减值风险。 2021-2023年，该公司专业视频处理及智慧物联产品分别实现收入 15.30亿元、18.58亿元和 15.32亿元，分别占营业收入比重的 89.11%、88.01%和 84.08%，2023 年因市场需求下滑该业务收入有所下降，毛利率保持相对稳 1 表格中各细分业务毛利率为企业提供，计算时未将销售费用纳入各业务成本中，与公司整体毛利率或存在一定差异，该公司 2023年第一 季度和 2024年第一季度财务报告未对收入、毛利明细进行拆分。 2 该公司于 2024年 2月发布《上海富瀚微电子股份有限公司发行股份、可转换公司债券及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易 报告书（草案）（修订稿）摘要》称，公司拟通过发行股份、可转换公司债券及支付现金的方式收购眸芯科技少数股东海风投资、上海灵 芯、上海视擎及杨松涛分别持有的 29.52%、13.32%、5.99%及 0.17%股权，交易完成后公司将持有眸芯科技 100%股权。截至 2023年末公 司仍持有眸芯科技 51%股权。 3
该公司依据《产品设计和开发管理程序》及配套管理文件进行产品和技术研发管理。公司产品策划的过程是以项目合同或者市场需求为起点，对产品的技术可实现性进行分析和研究，确定项目绩效考核的范围基准、质量基准和时间基准，完成《产品立项建议书》。公司通过立项决策会议进行市场可行性分析、技术可行性研究、立项决策、项目总体设计与计划制定、芯片详细规格制定、芯片系统架构设计、项目计划制定、功能验证、可测性设计、软件设计测试等、流片加工、芯片系统测试、可靠性测试、批产评审等各环节完成研发流程。公司采用“预研—设计—量产”流水式研发策略，保证成熟产品量产稳定出货，同时有新产品持续滚动投入研发。另外公司由各技术部门负责人和技术骨干组成的小组对创新项目进行评估、立项、管理和考核各个环节均设有相应的风险控制审批评估流程。总体来看，公司技术研发体系较为完备。 该公司作为国内视频多媒体处理芯片设计的领先企业，一直保持较大力度的研发投入。2021-2023年公司研发费用分别为 2.50亿元、3.01亿元和 3.35亿元，占营业收入的比重分别为 14.58%、14.26%和 18.37%。公司主要以自有资金覆盖研发支出，目前相对充裕的货币资金能够为短期内研发资金提供较好的保证，此外再融资及银行融资是公司研发投入的重要补充。公司专注于以视频为核心的专业视频处理、智慧物联、智慧车行领域芯片的设计开发，通过多年自主研发创新，拥有在视频编解码、图像信号处理、智能处理、SoC设计等关键技术领域的多项核心技术与自主知识产权。截至 2023年末，公司共获得各类知识产权 300项，专利 136项，其中发明专利130项，实用新型专利 6项；集成电路布图设计版权 80项；计算机软件著作权登记证书共 84项。总体上看，公司能够在相关技术领域保持一定规模的研发投入，短期内资金保障程度较好，有助于其在激烈的市场竞争中维持市场地位。 图表 4. 公司研发投入状况
该公司采用直接销售和代理销售相结合的销售模式，符合集成电路设计行业销售特点。对于数量众多、需求多样的终端客户群体，公司按区域授权具备一定的方案开发和技术服务能力的代理商，以代理销售方式最大限度地覆盖更多客户的需求，提高公司产品的市场占有率；对于需求延续性强、行业地位显著、产品需求量大的客户群体，公司采取安排专业人员为其服务的直销模式以便更好地服务客户。2023年随着核心客户订单需求有所下降，公司的境外代理分销比例有所增长。 从客户集中度来看，2023年该公司前五大客户合计销售占比为 91.09%，同比变化不大，第一大客户的销售占比71.42%，较上年下降 3.92个百分点。公司客户集中度很高，尽管近年来与前五大客户之间的合作关系较为稳定，但其经营状况仍极易受到主要客户需求变化等因素影响。 近年来该公司持续加强芯片产品与解决方案的研发、积极布局新应用领域业务拓展，并对产品结构进行调整同时加强技术服务，2023年公司产品销售量有所下降，库存量有所提升，主要系跟踪期内公司结合市场情况及客户需求，动态调整存货结构，定向进行产品备货所致。 图表 6. 公司集成电路设计及销售业务近三年销售情况
该公司与客户主要采用银行转账和银行承兑汇票等方式结算。公司通常给予主要客户一定的信用期，平均账期约为 60天。其他芯片类产品客户则款到发货。 整体来看，该公司产品目前主要应用于专业视频处理产品及智慧物联产品领域，在其他应用领域的市场覆盖有限。专业视频处理领域中相较其他头部竞争者，公司进入相对较晚，销售份额提升存在难度。 （3） 业务专注度与成长性 该公司营业收入均来自核心业务，主要包括专业视频处理产品及智慧物联、智慧车行产品等。2021-2023年，公司营业收入分别为 17.17亿元、21.11亿元和 18.22亿元。公司核心业务受下游需求周期性变化明显，2023年受终端客户需求下滑以及市场竞争因素影响，公司当年营业收入同比下降 13.65%。由于公司所处行业周期性较强，随着行业周期的波动以及下游市场需求的回暖，公司营业收入增速将有所改善。 图表 7. 公司核心业务收入状况
（4） 经营效率 图表 8. 反映公司经营效率要素的主要指标值 55.00 0.85 0.80 50.00 0.75 45.00 0.70 0.65 40.00 0.60 35.00 0.55 2021年度 2022年度 2023年度 营业周期[天] 开发支出/EBITDA[x,右轴] 资料来源：根据富瀚微所提供数据整理、绘制。 2021-2023年该公司营业周期分别为 38.91天、44.99天和 50.44天，2023年公司经营规模下降，营业收入及营业成本均有所下滑，且当年应收款项有所增长，当年营业周期较 2022年延长 5.45天，经营效率进一步放缓。同期公司开发支出与 EBITDA比例分别为 0.84倍、0.63倍和 0.75倍，2023年公司经营业绩下滑较明显，EBITDA下降，但年末非专利技术余额进一步下降，开发支出与 EBITDA比例有所回升。整体来看，公司经营效率放缓但仍处于较高水平，盈利对资本化开发支出的消化能力较强。 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2021年度 2022年度 2023年度 毛利率[%] 净资产收益率[%] 资料来源：根据富瀚微所提供数据整理、绘制。 跟踪期内由于该公司智慧车行产品毛利率有所提升，2023年毛利率略有回升，至 37.63%。但受终端客户需求下滑和市场竞争影响，营业收入同比下降 13.65%，净利润下降幅度较大；加之净资产规模持续增长，其 2023年净资产收益率同比下降 6.90个百分点至 9.54%。 跟踪期内，该公司盈利主要来自于经营收益，2023年及 2024年第一季度分别为 1.99亿元和 0.09亿元，跟踪期内受终端客户需求下滑和市场竞争等因素影响，公司经营收益同比下降。同期公司的期间费用分别为 4.83亿元和 1.22亿元，期间费用率分别为 26.50%和 34.16%，仍处于高水平。从期间费用构成看，研发费用仍是公司最主要的费用支出，同期分别为 3.35亿元和 0.85亿元；同期，公司管理费用分别为 1.26亿元和 0.31亿元，随着经营规模扩大和人力成本的上升，管理费用同比继续增加。 图表 10. 公司营业利润结构分析
跟踪期内，非经常性损益对该公司盈利仍有一定影响。2023年公司其他收益为 4,332.00万元，主要为政府补助，同比有所增长。2023年公司资产减值损失较上年大幅增加至 1,215.93万元，主要系当年公司个别产品的可变现净值低于成本，并在当期进行全额计提存货跌价准备所致。
2023年及 2024年第一季度，该公司分别实现净利润 2.52亿元和 0.24亿元，分别同比减少 1.26亿元和 0.29亿元，经营业绩下滑较为明显。 财务 该公司属于 Fabless模式半导体企业，轻资产运营特征明显。跟踪期内公司负债经营程度仍低，且受益于年内存货占款数额较大幅度减少以及经营积累，货币资金存量持续增加，当前偿债压力较小。需持续关注因收购眸芯科技所形成的商誉的减值风险。 1. 财务杠杆 图表 12. 公司财务杠杆水平变动趋势 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 2021年末 2022年末 2023年末 2024年3月末 资产负债率[%] 股东权益与刚性债务比率[%] 注：根据富瀚微所提供的数据整理、绘制。 该公司业务模式决定了其具有轻资产运营的特点，整体负债规模不大，2023年末及 2024年 3月末，公司负债总额分别为 8.93亿元和 7.97亿元，除可转债及少量银行借款外，其余负债均为经营性负债，主要体现为应付账款和应付职工薪酬；资产负债率分别为 24.29%和 22.09%，较 2022年末的 27.23%有所下降。同期末，公司股东权益与刚性债务比率分别为 4.42倍和 4.84倍，较 2022年末的 3.85倍有所上升，财务结构保持稳健。 （1） 资产 图表 13. 公司核心资产状况及其变动
2023年末及 2024年 3月末，该公司资产总额分别为 36.77亿元和 36.10亿元，较 2022年末的 34.48亿元有所增加，主要是 2023年现金类资产规模持续增长。同期末公司流动资产占比分别为 73.50%和 74.07%，流动资产占比有所提升。 2023年末，该公司流动资产主要由现金类资产、应收账款和存货构成，其中，现金类资产 2023年末余额为 18.08亿元（主要包括货币资金 16.83亿元和结构性存款等理财产品 1.21亿元等），较上年末有所增长，主要系 2023年 公司减少采购，当期现金积累增加所致，现金类资产无受限，较充裕的现金类资产存量可为公司债务偿付提供良好保障；应收账款为 4.39亿元，其中应收第一大客户 4.25亿元，因 2023年四季度公司应收第一大客户带账期的货款相比上年同期有所增加，使得 2023年末应收账款较上年末有所增长；存货为 3.53亿元，其中原材料、在产品和库存商品分别为 1.45亿元、0.90亿元和 1.08亿元，因公司动态调整存货结构以及减少晶圆采购，使得存货较上年末下降 29.96%。2024年 3月末，公司应收账款为 2.61亿元，较上年末有所下降，主要系当期公司销售回款增加；存货为 4.38亿元，较上年末有所增长主要系当期公司增加产品备货所致。 2023年末，该公司非流动资产主要由长期股权投资、固定资产、无形资产和商誉构成，其中长期股权投资为 0.40亿元，主要是对珠海数字动力科技股份有限公司（0.24亿元）、上海芯熠微电子有限公司（0.15亿元）以及深圳市灯盏屋科技有限公司（0.02亿元）的股权投资；固定资产为 2.50亿元，主要是办公物业、机器设备等，较上年末无较大变化；无形资产为 3.35亿元，主要是专利权、技术及软件等，主要是眸芯科技拥有的非专利技术价值；商誉为 2.72亿元，较上年无变化，主要为收购眸芯科技产生。2024年 3月末，公司主要非流动资产科目较年初变化不大。 资产受限方面，截至 2024年 3月末该公司无受限资产。总体上看，并购眸芯科技给公司带来较大规模的商誉和无形资产，需持续关注其后续的减值风险。 （2） 所有者权益/资本补充 图表 14. 公司所有者权益构成及其变动趋势 30.00 0.16 0.14 25.00 0.12 20.00 0.10 15.00 0.08 0.06 10.00 0.04 5.00 0.02 2021年末 2022年末 2023年末 2024年3月末 注：根据富瀚微所提供的数据整理、绘制。 2023年末及 2024年 3月末，该公司所有者权益分别为 27.84亿元和 28.12亿元，以未分配利润、资本公积和实收资本为主，较 2022年末有所增长，其中随着公司经营积累，同期末未分配利润分别增长至 14.46亿元和 14.82亿元，另外因员工期权行权以及可转债转股，2023年末资本公积和实收资本均有所增长。2023年末及 2024年 3月末，公司归属于母公司所有者权益分别为 25.46亿元和 25.86亿元，同期末公司少数股东权益分别为 2.39亿元和 2.27亿元，主要系控股子公司眸芯科技近年来持续盈利所致。
从债务结构看，该公司债务以刚性债务、应付账款、合同负债及应付职工薪酬为主。2023年末，公司刚性债务为 6.30亿元，其中可转债和短期银行借款分别为 5.21亿元和 1.08亿元，其中银行借款利率在 2.3-3.3%之间；应 付账款为 0.90亿元，同比变化不大；合同负债为 0.20亿元，同比减少 0.29亿元，主要系当期公司预收货款以及预收技术服务费有所减少所致；其他应付款为 0.09亿元，较上年末有所增长主要系当期新增 0.06亿元应代付政府专项奖励款。2024年 3月末，公司银行借款大幅下降，当期末刚性债务下降至 5.81亿元。 2. 偿债能力 （1） 现金流量 图表 16. 公司现金流量状况
注：业务现金收支净额是指不包括其他因素导致的现金收入与现金支出的经营环节现金流量净额。 该公司 2023年及 2024年第一季度经营活动产生的现金流量净额分别为 4.53亿元和 1.38亿元。2023年经营活动现金净额较 2022年有所下降，主要系当年销售回款减少所致；2024年一季度随着公司应收款项回款，经营性现金流入规模同比有所增长。 该公司轻资产运营特征显著，投资环节现金流主要体现于研发支出（资本化部分）及股权收购，同时还开展理财产品投资活动。公司 2023年及 2024年第一季度其投资性现金流量净额分别为-0.39亿元和 0.32亿元，其中 2023年投资净流出减少主要系理财产品收回较多资金所致。未来随着募投项目建设和继续收购眸芯科技 49%的股权等事项的推进，公司仍有较大的投资支出需求。 受益于 IPO及自身经营积累，该公司具备一定的资本实力。2023年及 2024年第一季度，公司筹资性现金流量净额分别为-0.52亿元和-0.60亿元，跟踪期内公司减少了银行短期借款，当期筹资性现金流转为净流出。
2023年公司 EBITDA为 4.49亿元，较上年末下降 1.41亿元，主要系当年营业收入有所下降所致，当年 EBITDA对利息支出的保障倍数和对刚性债务的保障倍数分别为 13.19倍和 0.70倍，较 2022年有所下滑，但总体保障程度仍较高。 调整因素 跟踪期内，该公司对核心供应商和核心客户的依赖程度仍很高，业务稳定性易受主要客户需求变化影响。 1. 流动性/短期因素 图表 18. 公司资产流动性指标值
2023年末及2024年3月末，该公司流动比率分别为858.91%和1,233.85%，现金比率分别为574.48%和874.18%。 公司资产流动性仍较好，可为债务偿付提供良好保障。 截至 2024年 3月末，该公司合并范围共获得银行授信 4.50亿元，其中已使用 0.53亿元，均为信用借款，利率区间为 2.3%-2.6%。 2. ESG因素 该公司按照《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》等法律、行政法规、部门规章的要求，建立了较为完善 的组织制度和法人治理结构。公司设股东大会、董事会、监事会。目前公司董事会由 9 人组成，其中董事长 1人，独立董事 3人。监事会由 3名监事组成，其中职工代表监事 1人。2023年 8月，公司原财务总监冯小军因达到法定退休年龄申请辞职。2024年 4月，公司召开董事会聘任刘艳为公司新任财务总监。 跟踪期内，该公司在信息透明度方面不存在重大缺陷，未出现延期披露财务报表，已披露财务报表未出现重大会计差错；未受到监管处罚。在社会责任方面，跟踪期内公司依法纳税，积极承担社会责任。在环境方面，公司及子公司均不属于环境保护部门公布的重点排污单位，跟踪期内未出现因违法违规而受到处罚的情况。 3. 表外事项 根据该公司提供的 2024年 4月 24日的《企业信用报告》及相关资料，跟踪期内公司不存在借款违约及欠息事项，截至 2024年 3月末公司无对外担保。经查询国家企业信用信息公示系统，公司不存在行政处罚。根据该公司审计报告，公司不存在大额未决诉讼。 4. 其他因素 跟踪期内，该公司关联交易主要体现为原材料以及提供劳务和销售商品。2023年公司向关联方上海芯熠微电子务形成的关联交易金额合计为 1883.50万元。 跟踪期内，该公司拟通过发行股份、可转换公司债券及支付现金的方式收购眸芯科技少数股东海风投资、上海灵芯、上海视擎及杨松涛分别持有的 29.52%、13.32%、5.99%及 0.17%股权，交易完成后眸芯科技将成为公司全资子公司。本次交易构成关联交易，不构成重大资产重组，不构成重组上市。2024年 5月，因市场环境变化公司决定终止本次收购，需关注终止收购后续影响及进展。 跟踪期内，该公司对核心供应商和核心客户的依赖程度仍很高。2023 年公司对第一大供应商的采购占比为36.49%，对前五大供应商的采购占比为 79.60%，供应商集中度很高，此外 2023 年公司对第一大客户的销售占比为 71.42%，销售金额为 13.02亿元，公司销售来源主要集中于该核心客户。需关注因核心供应商及核心客户变化而产生的业务稳定性风险。 同业比较分析 新世纪评级选取了星宸科技股份有限公司作为该公司的同业比较对象。上述主体均以专业视频处理芯片设计为主业的上市公司，具有较高的可比性。 该公司业务专注度高，集中于细分领域芯片设计，业务稳定性易受主要客户与供应商集中度高以及下游需求周期性变化影响；公司经营环节债务依赖度相对较低，财务杠杆处于较低水平；公司在其专业领域内具有一定的技术实力与研发投入能力，技术支撑下业务盈利能力相对较强，能够对利息支出形成较好保障。但公司资产及业务规模偏小，抗风险能力总体尚偏弱。 评级结论 + + 综上，本评级机构评定富瀚微主体信用等级为 A ，评级展望为稳定，富瀚转债信用等级为 A 。 附录一： 公司与实际控制人关系图 注：根据富瀚微提供的资料整理绘制（截至 2023年 12月末）。 附录二： 公司组织结构图 注：根据富瀚微提供的资料整理绘制（截至 2023年 12月末）。
附录五： 主要财务数据及指标
指标计算公式 附录六： 评级结果释义 本评级机构主体信用等级划分及释义如下： 中财网
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