维尔利(300190):维尔利环保科技集团股份有限公司2024年跟踪评级报告
原标题:维尔利:维尔利环保科技集团股份有限公司2024年跟踪评级报告 维尔利环保科技集团股份有限公司 2024年跟踪评级报告 项 目 本次评级结果 上次评级结果 本次评级时间 - + 维尔利环保科技集团股份有限公司 A /负面 A /负面 2024/06/20 - + 维尔转债 A /负面 A /负面 跟踪期内，维尔利环保科技集团股份有限公司（以下简称“公司”）业务重心向项目运营服务倾斜，项目运营收评级观点 入同比占比有所提高，带动公司收入规模小幅增长，但毛利获取能力有所下降；公司新增工程类订单金额同比大幅下 降，特许经营类订单数量同比大幅增长；运营期内特许经营类及运营服务项目数量增加。受债务偿付及计提资产和信 用减值准备等因素影响，公司资产规模和债务规模较上年底均有所下降，整体债务负担适中，债务结构有待优化，短 期偿债压力较大；经营业务获利无法覆盖期间费用支出，经营业务利润仍为亏损状况，加之继续计提的减值损失对利 润侵蚀，公司利润总额继续为负，整体经营效益亟待改善；公司短期偿债指标表现有所弱化，未决诉讼事项进展需保 持关注。 个体调整：无。 外部支持调整：随着常州市无废城市规划推进及常州市政府对公司在业务获取、股权投资、税收优惠、补助等方面支持，未来公司承接常州市环保运营项目体量有望得以增加。 公司商誉账面价值仍较大，未来仍存在进一步计提减值损失的风险；“维尔转债”待偿付规模大，若触发“维尔评级展望 转债”回售条款，公司短期偿债压力将进一步加剧；公司经营效益亟待改善，后续经营业绩及利润水平仍存在不确定 性。 可能引致评级上调的敏感性因素：公司业务规模和资质水平明显扩大和提升，项目储备明显增加，营业总收入及利润水平显著提升；公司获得大量优质资产注入，资本实力显著增强。 可能引致评级下调的敏感性因素：项目储备无法支撑公司维持业务规模；经营获利能力持续下降、资产和信用减值及期间费用对利润侵蚀的影响下，公司利润持续亏损；面临重大未决诉讼对公司经营稳定性产生较大影响；再融资 能力大幅下降。 优势 ? 公司在节能环保领域具有一定竞争优势，拥有一定技术研发能力。公司围绕“城乡有机废弃物资源化”与“工业节能环保”两大业务 板块开展经营，具体涉及湿垃圾处理、沼气及生物天然气、工业节能等多项环保细分领域，业务技术成熟，在节能环保领域具有一定 竞争优势。公司与下属子公司拥有四百多项专利，独编或参编了多项行业规范。 ? 公司环保工程在手订单保持一定规模，运营期内特许经营类及运营服务项目数量较多，为公司业务持续发展提供一定支撑。截至 2023 年底，公司环保工程在手 EPC订单中尚未确认收入的金额为 11.92亿元；同期末，公司特许经营类项目进入运营期的共 28个，公司确 认收入的委托运营项目 62个。 ? 公司在业务获取、股权投资、税收优惠、补助等方面获得政府支持。 关注 ? 2023年，建筑施工行业整体下行压力加大，行业内部竞争更加激烈，市场份额继续向央企集中。在此背景下，2023年公司经营业务获 利水平有所降低，经营业务获利规模无法覆盖期间费用支出，经营业务利润仍为亏损状况；加之持续计提的减值损失对公司利润侵蚀， 公司利润总额继续为负。2023年，公司营业利润率由上年度的 16.79%降至 14.94%，实现经营获利 3.30亿元，期间费用 5.66亿元，经 营业务利润为-2.36亿元。2023年公司计提资产和信用减值损失合计 1.45亿元，进一步加大利润亏损规模，公司利润总额为-2.67亿元， 整体经营效益亟待改善。 ? 公司商誉账面价值较大，被收购企业经营业绩未达预期的因素仍存在，未来仍面临进一步的减值风险。截至 2023年底，公司商誉原值 10.47亿元，累计计提减值损失 2.96亿元，商誉账面价值 7.51亿元。公司商誉账面价值较大，若未来被收购企业经营业绩继续不及预 期，可能导致商誉进一步减值。 ? 公司应收账款和合同资产规模较大，计提坏账比例继续提高且处于较高水平。2023年公司现金收入比降至 93.92%，收入实现质量下 降；截至 2023年底，公司应收账款和合同资产合计占资产总额的比重为 26.44%，对营运资金形成占用，其中应收账款累计计提坏账 准备 4.37亿元（按账龄组合计提，3年以上应收账款占比为 24.47%），计提比例 21.00%，合同资产累计计提坏账准备 0.63亿元，计提 比例 7.69%（其中政府方合同资产计提坏账比例为 7.25%，非政府方合同资产计提坏账比例为 9.10%）。 ? 公司短期偿债指标表现进一步弱化，短期债务占比较高，短期偿债压力较大。截至 2023年底，公司短期债务占全部债务比重为 47.31%， 债务结构有待优化，受现金类资产大幅下降影响，公司现金短期债务比降至 0.49倍，现金类资产对短期债务的覆盖程度减弱，短期偿 债压力增加。此外，“维尔转债”待偿付规模大，若触发“维尔转债”回售条款，持有人有权将其持有的可转债全部或部分按面值加上 当期应计利息的价格回售给公司，短期偿债压力将进一步加剧。 本次评级使用的评级方法、模型 本次评级使用的评级方法、模型 无形资产 22.98% 本次评级打分表及结果
运营服务, 风险由低至高划分为 F1－F7共 7个等级，各级因子评价划分为 7档，1档最好，7档最差；财务指标为近三年加权平 17.36% 均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果
2022年底 2023年底 2024年3月底 年一季报合并财务报表未经审计，公司未披露本部 2024年一季报财务报表；3. 本报告中部分合计数与各相加数之和在 跟踪评级债项概况
利息）的价格赎回未转股部分；（2）转股期内，若公司 A股股票连续三十个交易日中至少有十五个交易日的收盘价不低于当期转股价格的 130%（含），或可转债未转股余额不足 3000万元时，公 司有权按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债；4.回售条款：（1）最后两个计息年度，若公司股票在任何连续三十个交易日的收盘价格低于当期转股价的 70%时，持 有人有权将其持有的可转债全部或部分按面值加上当期应计利息的价格回售给公司；（2）若募集资金投资项目的实施情况与公司在募集说明书中的承诺情况相比出现重大变化，且该变化被中国证 监会认定为改变募集资金用途的，持有人享有一次回售权利。 资料来源：联合资信整理 评级历史
资料来源：联合资信整理 评级项目组 一、跟踪评级原因 根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于维尔利环保科技集团股份有限公司（以下简称“公 司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 二、企业基本情况 2023年 12月 1日，公司控股股东常州德泽实业投资有限公司（以下简称“常州德泽”）将其持有公司 4819.28万股无限售条件流通 股（占公司总股份数的 6.17%）转让给常州新北区嘉维股权投资中心（有限合伙）（以下简称“常州嘉维股权中心”，实际控制人为常州市 新北区人民政府）已完成过户登记，公司第二大股东变更为常州嘉维股权中心，控股股东未发生变化。截至 2024年 3月底，公司总股本 78111.55万股，常州德泽持股比例为 28.13%，仍为公司控股股东，李月中先生持有常州德泽 81.10%股份，仍为公司实际控制人。截至 2024 年 6月 11日，常州德泽所持公司 8833.00万股已质押，质押比例由 2023年 3月底的 63.13%降至 40.17%。 跟踪期内，公司主营业务未发生变化，主要围绕“城乡有机废弃物资源化”与“工业节能环保”两大业务板块开展经营。细分领域方 面，城乡有机废弃物资源化主要包括垃圾渗滤液处理、湿垃圾处理、沼气及生物天然气业务；工业节能环保包括工业节能、油气回收及 VOCs治理、工业废水业务等。按照联合资信行业分类标准划分为建筑与工程行业。 截至 2023年底，公司根据业务板块分立了城市环境事业一部、城市环境事业二部、工业环保事业部、海外事业部，集团管理中心下 设总裁办、审计部、市场管理部、采购管理部、财务管理部、证券投资部、法务部、产业研究院、行政管理部等职能部门；同期末，公 司纳入合并范围内的子公司共 73家，合并口径在职员工合计 2095人。 截至 2023年底，公司合并资产总额 90.81亿元，所有者权益 36.95亿元（含少数股东权益 1.25亿元）；2023年，公司实现营业总收入 22.12亿元，利润总额-2.67亿元。 截至 2024年 3月底，公司合并资产总额 88.15亿元，所有者权益 36.90亿元（含少数股东权益 1.26亿元）；2024年 1－3月，公司实 现营业总收入 3.84亿元，利润总额 0.47亿元 公司注册地址：常州市汉江路 156号；法定代表人：李月中。 三、债券概况及募集资金使用情况 一、跟踪评级原因 根据有关法规要求，按照联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）关于维尔利环保科技集团股份有限公司（以下简称“公 司”）及其相关债券的跟踪评级安排进行本次跟踪评级。 二、企业基本情况 2023年 12月 1日，公司控股股东常州德泽实业投资有限公司（以下简称“常州德泽”）将其持有公司 4819.28万股无限售条件流通 股（占公司总股份数的 6.17%）转让给常州新北区嘉维股权投资中心（有限合伙）（以下简称“常州嘉维股权中心”，实际控制人为常州市 新北区人民政府）已完成过户登记，公司第二大股东变更为常州嘉维股权中心，控股股东未发生变化。截至 2024年 3月底，公司总股本 78111.55万股，常州德泽持股比例为 28.13%，仍为公司控股股东，李月中先生持有常州德泽 81.10%股份，仍为公司实际控制人。截至 2024 年 6月 11日，常州德泽所持公司 8833.00万股已质押，质押比例由 2023年 3月底的 63.13%降至 40.17%。 跟踪期内，公司主营业务未发生变化，主要围绕“城乡有机废弃物资源化”与“工业节能环保”两大业务板块开展经营。细分领域方 面，城乡有机废弃物资源化主要包括垃圾渗滤液处理、湿垃圾处理、沼气及生物天然气业务；工业节能环保包括工业节能、油气回收及 VOCs治理、工业废水业务等。按照联合资信行业分类标准划分为建筑与工程行业。 截至 2023年底，公司根据业务板块分立了城市环境事业一部、城市环境事业二部、工业环保事业部、海外事业部，集团管理中心下 设总裁办、审计部、市场管理部、采购管理部、财务管理部、证券投资部、法务部、产业研究院、行政管理部等职能部门；同期末，公 司纳入合并范围内的子公司共 73家，合并口径在职员工合计 2095人。 截至 2023年底，公司合并资产总额 90.81亿元，所有者权益 36.95亿元（含少数股东权益 1.25亿元）；2023年，公司实现营业总收入 22.12亿元，利润总额-2.67亿元。 截至 2024年 3月底，公司合并资产总额 88.15亿元，所有者权益 36.90亿元（含少数股东权益 1.26亿元）；2024年 1－3月，公司实 现营业总收入 3.84亿元，利润总额 0.47亿元 公司注册地址：常州市汉江路 156号；法定代表人：李月中。 三、债券概况及募集资金使用情况
截至 2023年底，“维尔转债”募集资金已累计投入 8.19亿元。跟踪期内，“维尔转债”已按约定支付利息。 图表 2? 截至 2023年底“维尔转债”募集资金使用情况（单位：万元）
资料来源：联合资信根据公司《2023年度募集资金年度存放与使用情况鉴证报告》整理 四、宏观经济和政策环境分析 2024年一季度，外部形势仍然复杂严峻，地缘政治冲突难以结束，不确定性、动荡性依旧高企。国内正处在结构调整转型的关键阶段。 宏观政策认真落实中央经济工作会议和全国两会精神，聚焦积极财政政策和稳健货币政策靠前发力，加快落实大规模设备更新和消费品以 旧换新行动方案，提振信心，推动经济持续回升。 2024年一季度，中国经济开局良好。一季度 GDP同比增长 5.3%，上年四季度同比增长 5.2%，一季度 GDP增速稳中有升；满足全年 经济增长 5%左右的目标要求，提振了企业和居民信心。信用环境方面，一季度社融规模增长更趋均衡，融资结构不断优化，债券融资保 持合理规模。市场流动性合理充裕，实体经济融资成本稳中有降。下一步，需加强对资金空转的监测，完善管理考核机制，降准或适时落 地，释放长期流动性资金，配合国债的集中供应。随着经济恢复向好，预期改善，资产荒状况将逐步改善，在流动性供需平衡下，长期利 率将逐步平稳。 展望二、三季度，宏观政策将坚持乘势而上，避免前紧后松，加快落实超长期特别国债的发行和使用，因地制宜发展新质生产力，做 好大规模设备更新和消费品以旧换新行动，靠前发力、以进促稳。预计中央财政将加快出台超长期特别国债的具体使用方案，提振市场信 五、行业分析 1 建筑施工行业 建筑业在国民经济中发挥着重要作用，其变动趋势与宏观经济走势高度相关。2023年建筑业总产值同比增速略低于 2022年，但仍高 于 GDP增速。从产业链上游看，钢材和水泥作为建筑业重要原材料，其价格波动对建筑施工企业成本的影响较大；2023年，受下游市场 需求持续疲软等因素影响，水泥和钢材价格整体震荡下行。建筑业下游需求主要来自房地产和基础设施建设投资，2023年，房地产行业投 资和销售规模同比继续下降，基础设施建设投资增速有所下降，建筑行业需求有所放缓。在经济增长承压的背景下，2023年，建筑业新签 合同额自 2016年以来首次出现同比下降，行业集中度进一步提升，市场份额继续向中央企业集中。 2024年，在国家“稳中求进”的发展基调下，房地产行业利好政策有望对冲房地产行业下行压力，但市场信心修复仍需观察；在“稳增 长”政策调控下，叠加专项债券方面的资金支持力度增强，基础设施建设投资潜力或将得到逐步释放，投资有望保持一定增长；在化解地 方政府债务压力背景下，部分重点省份政府基础设施建设投资或将受限，建筑业增长面临较大压力。长期来看，在经济增长承压的背景下， 2 节能环保行业 垃圾渗滤液处理方面，随着我国城镇化进程的快速发展和居民消费水平提升，垃圾产生量逐年提高，带动垃圾填埋和焚烧厂处理量的 增加，相应垃圾渗滤液处理市场需求仍保持在一定规模。《“十四五”城镇生活垃圾分类和处理设施发展规划》指出，新建生活垃圾处理 设施要配套建设相应能力的渗滤液处理设施，对生活垃圾处理设施要加快补齐渗滤液处理能力缺口，对环保不达标或不能够稳定达标运行 的渗滤液处理设施进行提标改造等。2023年 8月 24日，国家发展改革委、生态环境部、住房和城乡建设部印发了《环境基础设施建设水 平提升行动（2023－2025年）》，部署推动补齐环境基础设施短板弱项，全面提升环境基础设施建设水平；此次行动方案提出六大行动，涉 及污水、垃圾、固体废弃物、危险废物、医疗废物等多个领域，其中针对生活垃圾处理设施污染物排放，要求进一步强化监管，增强生活 垃圾处理设施污染防治能力，强化设施二次环境污染防治能力建设，全面提升生活垃圾处理设施污染物排放管理水平。上述政策的执行落 地，将提升垃圾渗滤液处理设施改造需求及运营服务需求。 湿垃圾处理方面，随着国家各项生活垃圾分类制度的逐步落实，垃圾分类产业市场化进程的速度正在加快。《规划》指出，“十四五” 时期是我国生活垃圾分类和处理设施建设的关键时期：要实现 46个重点城市开展生活垃圾分类先行先试、示范引导，居民小区覆盖率达 到 86.6%，基本建成了生活垃圾分类投放、分类收集、分类运输、分类处理系统；到 2025年底实现全国生活垃圾分类收运能力达到 70万 吨/日左右；到 2025年底，地级城市因地制宜基本建成生活垃圾分类和处理系统，京津冀及周边、长三角、粤港澳大湾区、长江经济带、 黄河流域、生态文明试验区具备条件的县城基本建成生活垃圾分类和处理系统等。 2024年 1月，中共中央国务院发布《关于全面推进美丽中国建设的意见》，意见中提到“积极稳妥推进碳达峰碳中和；大力发展非化 石能源，有计划分步骤实施碳达峰行动，力争 2030年前实现碳达峰，为努力争取 2060年前实现碳中和奠定基础”。2023 年 3月，国家 发展改革委、市场监管总局发出《关于进一步加强节能标准更新升级和应用实施的通知》，文件提出“ 加快制定修订一批重点领域节能标 准；组织实施‘十四五’百项节能降碳标准提升行动；在工业领域，加快修订石化、化工、钢铁、有色金属、建材、机械等行业强制性能 耗限额标准，提升电机、风机、泵、压缩机、电焊机、工业锅炉等重点用能产品设备强制性能效标准”。在政策利好影响下，公司所开展 的沼气及生物天然气业务、工业节能环保业务下游需求有望增强。 六、跟踪期主要变化 （一）基础素质 1 产权状况 跟踪期内，公司注册资本及股本、控股股东及实际控制人均未发生变化。 2 企业规模和竞争力 公司在节能环保领域仍具有一定竞争优势，业务技术成熟且处于国内先进水平，不断扩展新兴业务领域，继续进行技术研发。 跟踪期内，公司在节能环保领域仍具有一定竞争优势，扩展新兴业务领域，持续进行技术研发。公司在国内垃圾渗滤液处理领域处于 领先地位，公司是《生活垃圾渗滤液处理技术规范》《生活垃圾填埋场渗滤液处理工程技术规范》等相关规范的主编单位，拥有成熟的 MBR、 厌氧、超滤、纳滤、反渗透等渗滤液处理核心技术；截至 2023年底，公司已承接 400多项渗滤液处理项目，项目合计处理规模达 180000 吨/天。 在湿垃圾处理领域，公司拥有预处理、厌氧及水处理整条工艺链路，承建了七十余项餐厨垃圾、厨余垃圾处置项目，拥有常州餐厨、 西安餐厨、绍兴餐厨等多个规模化稳定运行的餐厨垃圾处理项目，公司在垃圾分类先行城市上海承接的上海嘉定区湿垃圾资源化处理项目、 金山区固废综合利用工程湿垃圾处理项目均已稳定运行。 在沼气及生物天然气领域，子公司杭州能源环境工程有限公司（以下简称“杭能环境”）在沼气、生物天然气工程领域的整体技术上 处于国内先进水平，截至 2023年底已承接共 350余项沼气项目，2023年其主持的 1项国家沼气行业标准获批立项；2023年，杭能环境在 现有沼气工程业务的基础上，利用前期积累的项目及客户资源，探索了能源利用领域，包括沼气高值化利用、碳资产开发管理等业务方向， 并初步实现有关项目落地。 在工业节能领域，子公司维尔利（苏州）能源科技有限公司（以下简称“维尔利能源”）基于能源合同管理或提供整体解决方案的模 式，广泛地服务于钢铁、化工、水泥、电力等高耗能行业，截至 2023年底其已承接六十多项工业节能降耗和废弃物资源化项目；2023年， 2023年，公司及子公司拥有的施工及建筑资质未发生重大变化；公司继续进行技术研发，研发人员占比为 10.93%，研发投入占营业 总收入的比重为 3.40%。2023年，公司先后获得了江苏省现代服务业高质量发展领军企业、2023 年度“数字经济”示范企业称号；公司 常州金源机械设备有限公司（以下简称“金源机械”）取得了高新企业认证及省级专精特新小巨人称号；子公司南京都乐制冷设备有限公 司（以下简称“都乐制冷”）入选 2023 年江苏省绿色工厂企业名单，并入选《2023 年生态环境保护实用技术装备和示范工程名录》。 2023年，公司新增授权发明专利 13项，实用新型专利 35项，截至 2023年底公司共拥有专利 400余项。 3 信用记录 公司本部过往履约情况良好，联合资信未发现公司本部曾被列入全国失信被执行人名单 根据公司提供的企业信用报告（统一社会信用代码：91320400745573735E），截至 2024年 4月 19日，公司本部无已结清及未结清的 关注和不良类信贷记录，公司过往债务履约情况良好。 根据公司本部过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司本部存在逾期或违约记录，历史履约情况良好。 截至报告出具日，联合资信未发现公司本部有严重失信行为、曾被列入全国失信被执行人名单、在证券期货市场有严重违法失信行 为、有重大税收违法失信行为以及有被行政处罚的行为。 （二）管理水平 跟踪期内，公司法人治理结构、管理体制和管理制度等方面均无重大变化。2023年4月，公司任命宗韬为公司副董事长，聘任李瑶为 公司总经理，公司其他高级管理人员及公司董事、监事未发生变化。 （三）经营方面 1 业务经营分析 跟踪期内，公司业务重心向项目运营服务倾斜；2023年，项目运营收入占比同比有所提高，带动公司收入规模同比小幅增长， 但毛利获取能力同比有所下降。 2023年，公司营业总收入同比增长 6.11%，增长主要来源于环保工程和项目运营收入，业务构成未发生重大变化；综合毛利率下降 1.72个百分点。 2024年一季度，公司实现营业总收入 3.84亿元，相当于 2023年全年收入的 17.36%，综合毛利率为 39.87%。 全资子公司股权转让事项，2023年 11月，公司与成都市兴蓉再生能源有限公司（以下简称“成都兴蓉再生能源公司”）签订股权转 让协议，转让全资子公司西安维尔利环保科技有限公司（以下简称“西安维尔利”）100%的股权，股权转让价格为 2.83亿元。2024年 1 月，公司收到了西安市政府有关部门关于本次股权转让交易的批复文件并完成了西安维尔利的工商变更登记手续，公司不再持有西安维尔 利股权，西安维尔利将不再纳入公司合并报表范围。截至 2024年 3月底公司已收到上述股权转让款 2.26亿元，后续款项将按约定逐期到 账。 根据公司提供的资料，2024年前 4月内公司新增中标及意向项目维持一定规模，涉及城乡有机废弃物资源化项目及工业节能环保项 目。但后续项目落地仍需通过参加招投标获得，存在一定不确定性。 图表 3 ? 2022－2023年公司营业总收入及毛利率情况（单位：亿元） 2022年业务板块 收入 占比（%） 毛利率（%） 收入 占比（%） 毛利率（%） 环保工程 5.76 27.61 10.76 6.24 28.19 13.57 环保设备销售 4.96 23.80 28.48 3.85 17.42 20.74 运营服务 3.28 15.74 10.18 3.84 17.36 10.94 BOT项目运营 6.19 29.68 15.33 7.17 32.39 13.30 其他业务 0.38 1.80 24.07 0.55 2.48 40.03 合计 20.85 100.00 17.18 22.12 100.00 15.46 其他业务 0.38 1.80 24.07 0.55 2.48 40.03 合计 20.85 100.00 17.18 22.12 100.00 15.46
图表 5? 公司处于施工期的节能环保特许经营类订单执行情况
资料来源：联合资信根据公司年年度报告整理 （2）特许经营类项目运营 2023年，公司加大开拓特许经营项目订单，特许经营类项目运营收入同比有所增长，但毛利率受市场竞争及维护客户让利综 合影响有所下降。公司特许经营类项目运营周期较长，运营收益易受当地处理需求影响。 跟踪期内，公司特许经营类项目运营模式没有发生变化。公司以特许经营（BOT、O&M 、BOO、TOT、PPP）模式运营的项目通过 在项目所在区域设立项目公司来进行运作，项目公司部分纳入公司合并范围，部分计入长期股权投资核算。特许经营类合同的委托方主要 是项目所在地的地方政府部门或国有企业，公司主要通过招投标方式获取项目。 截至 2023年底，公司处于运营期的特许经营类项目较 2022年底增加 6个，系当年新增的委托运营（O&M）项目，公司根据市场需 求变化，在业务开展过程中利用公司积累的项目及客户资源，开拓了公司细分业务领域的委托运营业务。公司特许经营类运营项目以 BOT 降。公司特许经营类项目运营周期较长，后续经营收益取决于垃圾渗滤液、餐厨及厨余垃圾、废水处理量等因素，易受当地相关处理需求 的影响。 图表 6? 公司特许经营类订单运行情况
（3）运营服务 2023年，公司运营服务收入同比增长，毛利率保持相对稳定；在运行项目数量较多，若合同到期后未能续签，该业务收入稳 定性将受到一定影响。 跟踪期内，公司运营服务模式没有发生变化。2023年，公司确认收入的委托运营项目 62个，委托方主要是各地的环卫管理处、部分 环境集团、城市建设投资公司等，运营期限一般在 1~5年不等，按照合同约定的单价及处理量与委托方结算收入。公司委托运营业务承接 时，委托方一般为采用公司设备或经公司改造设备的客户，在业务延续上具有一定优势。 2023年，公司确认委托运营收入较上年增长 17.07%，主要受益于委托运营项目增多及处理量增加，毛利率保持相对稳定。2023年， 收入确认前五大委托方运营收入占比 53.12%，集中度一般。虽然公司在运行的运营服务项目数量较多，但运营期限普遍不长，但若部分重 要客户到期后合同未能续签，将对公司委托运营服务收入稳定性带来一定不利影响。 图表 7? 2023年公司运营服务前五大委托方情况 客户名称 贵阳市综合行政执法局 西安净水处理有限责任公司 非单一客户 沈阳市市政公用局 大石桥市镁都实业有限公司 --注：西安净水处理有限责任公司曾用名为西安市污水处理有限责任公司 （4）环保设备销售 2023年，公司环保设备销售业务收入受市场需求影响同比有所下降，利润空间压降；销售客户相对分散。 公司环保设备销售业务的产品仍主要应用于垃圾渗滤液、VOCs油气、工业节能、湿垃圾、废水处理等领域，运营主体以子公司为主， 主要采用“以销定采”模式，跟踪期内业务模式无变化。2023年，受市场需求减弱影响，公司环保设备销售收入同比下降 22.38%；受提 供的销售商业优惠影响，公司业务毛利率下降 7.74个百分点，前五大客户销售额占该板块收入比重为 39.48%，客户相对分散。 图表 8? 2023年公司环保设备销售前五大客户情况 主要销售产品 冶金设备 污水处理设备 VOC治理设备 冶金设备 VOC治理设备 --资料来源：联合资信根据公司提供信息整理 （5）节能服务(EMC) 2023年，公司运营期节能服务订单同比有所增加，带动收入同比实现大幅增长，但毛利获取能力明显弱化。 跟踪期内，公司节能服务运营主体及业务模式没有发生重大变化，节能服务业务由子公司维尔利能源负责。维尔利能源主要为钢铁、 水泥、电力、石化、玻璃等高能耗行业提供变频节能、煤气发电、余热回收利用等相关工业节能服务，对工业企业生产过程中产生的可燃 气体（如高炉煤气、黄磷尾气等）与高温废气、废水进行循环再利用。业务模式仍为合同能源管理模式（EMC模式），维尔利能源负责全 部投资（设计、设备、施工、维护），实现能耗降低，建设期通常在 6个月左右，自设备安装、调试完成并经用能单位验收后，进入节能效 益分享期，在合同期内产生的节能收益由客户和维尔利能源按照比例分成（不同项目、不同年份的分成比例不等），期满后设备无偿移交 给用能单位，节能服务订单的节能效益分享期介于 3~25年。 2023年，公司新签订节能服务类订单合同 3个（投资金额合计 763.62万元）；处于运营期的节能服务类订单较上年度增加 3个至 12 个，当年实现运营收入 0.48亿元，收入同比增长 65.52%，受部分运营期项目分享比例降低影响，当期业务毛利率较上年度下降 23.67个 百分点。 2 未来发展 公司将继续拓展现有环保业务，探索能源业务领域，完善公司业务布局。未来，公司将坚持环保技术型公司的战略定位，坚 持技术创新作为公司核心竞争力，打造差异化竞争优势。 短期看，公司将继续拓展现有环保业务，参与存量市场竞争，挖掘新增市场机会，巩固公司市场地位。同时，公司也将在前期环保项 目积累的基础上，探索能源业务领域，完善公司业务布局。公司将集中公司现有业务积累的各项资源，探索新兴业务领域，推动项目落地， 寻求公司新的内生增长动力。长期看，公司将坚持既定发展战略，坚持环保技术型公司的战略定位，坚持技术创新作为公司核心竞争力， 强化“环保技术解决方案 + 运营服务”的商业模式，打造差异化竞争优势。公司将持续重视研发创新工作，推动公司技术服务创新及优 化，增强核心技术的持续领先性和不可替代性。 （四）财务方面 公司提供了 2023财务报表，信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对上述报表进行审计，并出具了标准无保留意见的审计结论。 2023年及 2024年一季度，公司合并范围内变化的子公司规模较小，财务数据可比性较强。 1 主要财务数据变化 （1）资产质量 受当年债务偿付及计提信用和资产减值准备等因素影响，截至 2023年底，公司资产规模较上年底有所下降，资产结构相对均 衡；应收账款规模持续增长且计提坏账比例较高；被收购企业整体经营业绩仍未达预期，商誉减值损失持续增加，公司商誉账面 价值仍较大，需关注后续商誉减值风险；公司整体资产质量一般，资产流动性较弱。 截至 2023年底，公司合并资产总额较上年底下降 8.33%，主要系货币资金、存货及合同资产下降；资产结构相对均衡。 图表 9 ? 公司资产主要构成情况
① 流动资产 截至 2023年底，公司流动资产较上年底下降 17.38%，主要系当年债务偿付及计提信用及资产减值损失等因素影响所致。公司货币资 金及交易性金融资产分别较上年底下降 30.19%和 100.00%。同期末，公司应收账款较上年底增长 12.29%，主要由应收工程建设款和工程 质保金构成，截至 2023年底，公司累计计提坏账准备 4.37亿元（按账龄组合计提，1年以上应收账款占比为 43.94%），计提比例为 21.00%， 计提比例持续提高且仍处于较高水平。2023年公司计提信用减值损失 0.59亿元，其中应收账款坏账损失 0.56亿元、其他应收款坏账损失 422.38万元、应收票据减值损失 61.48万元。公司存货较上年底下降 13.57%，主要由合同履约成本、运营成本和库存商品等构成，累计计 提存货跌价准备或合同履约成本减值准备 0.32亿元（其中 2022年计提 0.18亿元）。随着部分工程的结算完成，公司合同资产较上年底下 降 26.79%，当年计提减值损失 0.19亿元。 ② 非流动资产 截至 2023年底，公司非流动资产规模较上年底保持相对稳定。因公司在建房屋建筑物转固，固定资产较上年底增长 43.66%；无形资 产主要由特许经营权构成，减值准备计提当无新增。公司商誉减值准备的确认标准及计提方法未发生变化，受整体市场需求增速放缓，被 收购子公司维尔利能源、杭能环境及北京汇恒整体经营业绩未达预期，公司对上述子公司涉及的商誉进行了减值测算，2023年公司计提商 誉减值损失 0.49亿元（杭能环境计提 0.16亿元，维尔利能源计提 0.30亿元，北京汇恒计提 228.54万元），截至 2024年 3月底，公司商誉 原值 10.47亿元，累计计提减值损失 2.96亿元。 截至 2024年 3月底，公司合并资产总额较上年底下降 2.92%，系西安维尔利完成股权转出使得公司特许经营权下降所致；资产结构 较上年底变化不大。 受限资产方面，截至 2023年底，公司受限资产情况如下所示。总体看，公司资产受限比例较高。 图表 10 ? 截至 2023年底公司资产受限情况
（2）资本结构 ① 所有者权益 受亏损影响，截至 2023年底，公司所有者权益规模较上年底继续下降，所有者权益稳定性一般。 截至2023年底，公司所有者权益较上年底下降6.83%，主要受当期利润亏损所致。公司所有者权益中股本和资本公积合计占比82.38%， 所有者权益稳定性一般；受当期利润亏损侵蚀影响，未分配利润较上年底下降 34.48%。 2024年 3月底，公司权益规模及结构较上年底保持相对稳定。 图表 11? 公司所有者权益主要情况
金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 金额（亿元） 占比（%） 资本公积 22.61 57.02 22.62 61.23 22.62 61.31 未分配利润 6.85 17.28 4.49 12.15 4.86 13.17 所有者权益合计 39.66 100.00 36.95 100.00 36.90 100.00 资本公积 22.61 57.02 22.62 61.23 22.62 61.31 未分配利润 6.85 17.28 4.49 12.15 4.86 13.17 所有者权益合计 39.66 100.00 36.95 100.00 36.90 100.00
截至 2023年底，公司经营性负债主要体现在应付账款（主要为应付工程款和材料设备采购款）和合同负债（主要为公司预收合同款 项）。 有息债务方面，截至 2023年底，公司全部债务较上年底下降 10.87%，有息债务构成中银行借款、债券融资、非标（为融资租赁）占 比分别为 65.22%、25.67%和 2.34%。公司短期债务占比有所下降，债务期限结构仍以长期债务为主。从偿债指标来看，公司资产负债率和 全部债务资本化比率均较上年底有所下降，长期债务资本化比率略有增长。整体看，公司债务负担适中，但债务结构有待优化。 截至 2024年 3月底，公司负债总额较上年底下降 4.83%，系当期支付工程款及西安维尔利股权转让款完成交割使得应付账款及其他 应付款分别较上年底下降 18.75%、58.23%所致；负债结构变化不大。同期末，总债务较上年度增长 1.07%，系应付票据增加所致，债务结 构变化不大。 图表 13 ? 公司财务杠杆水平 图表 14 ? 公司债务结构（单位：亿元）
（3）盈利能力 2023年，公司营业总收入规模同比有所增长，但经营业务获利水平有所降低，经营业务利润无法覆盖期间费用支出，经营业 务利润仍为亏损状况，经营效益亟待改善；加之持续计提的减值损失对公司利润侵蚀，公司利润总额继续为负。 2023年，公司营业总收入同比增长 6.11%；公司营业利润率受税金增加（2023年公司自有房屋建筑物增加，相应的房产税、土地使用 税及城市维护建设税均同比有所增加）同比有所下降。 期间费用方面，2023年，公司期间费用规模较上年底有所下降（具体构成为销售费用 1.46亿元、管理费用 2.17亿元、研发费用 0.75 亿元、财务费用 1.28亿元），但当期期间费用率（25.59%）仍较高。 2023年计提的减值损失较上年下降 49.71%，其中信用减值损失以应收账款减值损失为主，资产减值损失以商誉减值损失为主。2023 年，公司投资收益增长系长期股权投资当期确认投资收益增加以及当年新增对韩城森绿环保新能源有限公司的债务重组利得 0.27亿元所 致；其他收益同比下降 37.15%，系政府补助。同期，公司利润总额亏损有所收窄。 从盈利指标看，2023年，公司总资本收益率和净资产收益率同比均有所改善，但盈利指标表现一般。 2024年一季度，因经营利润的留存、当期分摊的期间费用和减值损失较少及确认投资收益综合影响，公司当季度为盈利状态；投资收 益主要系当期西安维尔利股权出让获利所得。 图表 15 ? 公司盈利能力情况（单位：亿元） 图表 16 ? 2023年公司营业收入构成
（4）现金流 2023年，公司经营活动现金净流入大幅下滑，收入实现质量有所下降；投资活动现金转为净流入；筹资活动持续净流出。 从经营活动来看，2023年，公司经营活动产生的现金流量净额较上年同期下降 57.05%，主要原因系本年度回款减少，税费返还及收 到的政府补助减少所致。同期，公司现金收入比同比下降 20.73个百分点。 从投资活动来看，公司投资活动现金产生的现金流量净额转为流入状态，主要原因系当年到期的结构性存款较上年同期增加，同时固 定资产投资较上年同期减少所致。 从筹资活动来看，公司筹资活动产生的现金流量净额较上年同期大幅流出，具有一定再融资压力。 2024年一季度，公司投资活动现金产生的现金流量净额规模较大主要系当期取得的西安维尔利的股权转让款；筹资活动产生的现金流 量净额为负主要系当期支付的银行保证金增加所致。 图表 17 ? 公司现金流情况（单位：亿元）
2 偿债指标变化 公司短期偿债指标表现进一步弱化，长期偿债指标表现有所改善；未决诉讼事项进展需持续关注。 图表 18 ? 公司偿债指标
资料来源：联合资信根据公司审计报告及2024年一季报整理 从短期偿债指标看，截至 2023年底，公司流动比率和速动比率均较上年底有所下降，流动资产对流动负债的保障程度有所减弱。截 至 2023年底，公司现金短期债务比较上年底有所下降，现金类资产对短期债务的覆盖程度减弱。跟踪期内，公司短期偿债指标表现一般。 从长期偿债指标看，2023年，公司 EBITDA由负转正，EBITDA对利息支出形成有效覆盖，全部债务/EBITDA指标表现改善。整体 看，公司长期偿债指标表现有所改善。 截至 2023年底，公司无对外担保事项。 未决诉讼方面，截至 2023年底，公司主要诉讼事项为 Onnut项目 EPC 合同，涉诉金额约 3.40亿元。具体来看，公司及项目联合体 于 2019完成 Onnut项目，2020年 7月该项目竣工验收，2022年 6月该项目质保期满，2022年 8月该项目业主以设备存在缺陷为由向泰 国 TAI仲裁委提起仲裁，要求项目联合体赔偿其损失本金及利息合计折合人民币约 3.40亿元，公司于 2023年 3月向仲裁委递交了答辩状 及仲裁反请求，要求驳回对方全部请求，并要求对方支付其欠本公司所涉 EPC 合同设备和工程款本金及利息。公司管理层根据诉讼事项 实际情况并结合聘请辩护律师的具体意见，综合判断认为公司胜诉可能性很高。目前该事项尚在进展中。 公司为深交所上市公司，具备直接融资渠道。截至 2023年底，公司获得银行授信额度合计 27.87亿元，尚未使用额度为 12.36亿元。 3 公司本部主要变化情况 公司资产、负债主要来自公司本部；公司本部债务负担一般。 截至 2023年底，公司本部资产总额 72.75亿元，较上年底下降 6.34%。其中流动资产占比 43.34%，非流动资产占比 56.66%。从构成 看，流动资产主要由货币资金、应收账款、其他应收款、存货、合同资产构成；非流动资产主要由长期股权投资和固定资产构成。公司本 部资产占合并口径的 80.11%。 截至 2023年底，公司本部所有者权益为 36.46亿元，较上年底下降 1.90%。在所有者权益中，股本和资本公积合计占比 83.79%，所 有者权益稳定性较强。公司本部所有者权益占合并口径的 98.67%。 截至 2023年底，公司本部负债总额 36.29亿元，较上年底下降 10.41%。其中流动负债占比 63.61%，非流动负债占比 36.39%。从构成 看，流动负债主要由短期借款、应付账款、其他应付款、其他流动负债和合同负债构成；非流动负债主要由长期借款和应付债券构成。公 司本部负债占合并口径的 67.37%。截至 2023年底，公司本部资产负债率为 49.88%，全部债务资本化比率 37.41%，公司本部整体债务负 担一般；短期债务占比为 40.73%，存在较大集中偿债压力。 2023年，公司本部实现营业总收入 7.89亿元，占合并口径的 35.65%。同期，公司本部利润总额-0.39亿元，占合并口径的 14.72%。 （五）ESG方面 公司注重环境治理与环保投入，履行社会责任，治理结构和内控制度完善。整体来看，公司 ESG表现很好。 环境方面，公司属于环保治理行业，2023年业务开展过程中遵循行业标准并按相关规定办理了相关许可，业务开展过程中涉及的污染 物排放均无超标排放的情况。渗滤液处理项目中的污水经处理系统处理后，废水进行深度处理，深度处理后的废水，达标排放至河流，污 水主要处理单元包括调节池、均衡池、反硝化罐、超滤膜组件、纳滤膜组件、组合池清液池等，主要工艺为两级 MBR+超滤纳滤膜处理技 术，处理后的废水达到 GB16889-2008 表二标准。垃圾焚烧项目中主要污染物为烟尘、SOx、HCL、NOX、二噁英类等，项目中的烟气采 取“炉内喷尿素（ SNCR） +半干法 （石灰浆）＋活性炭吸附＋袋式除尘器”组成的烟气净化系统进行处理，烟气经净化处理后排放浓度 有效得到控制，符合相关标准。其他污染物已委托有处理资质的第三方进行妥善处理。公司长期专注于渗滤液、餐厨厨余垃圾、畜禽粪污 等有机废弃物资源化、能源化利用领域，通过掌握核心厌氧发酵工艺，将有机废弃物转化为沼气，并实现沼气的资源化利用，具有明显的 碳减排属性，能有效助力碳减排。公司同时制定了突发环境事件应急预案、环境自行监测方案。 社会责任方面，2023年公司响应政府号召，遵守法律和规定，保护环境，提供就业岗位、缴纳税收，承担相应的社会责任。股东权益 保护方面，公司在合法合规召开股东大会的过程中，平等对待所有股东，通过采用现场会议与网络投票相结合的方式尽可能为股东参加股 东大会提供便利，使其充分行使股东权利，从广大股东的根本利益出发作出决策。员工权益保护方面，公司为各类人才提供就业机会，稳 定就业岗位，尊重和维护员工的个人利益。客户和供应商权益保护方面，尊重并维护供应商和客户的合法权益，与供应商、客户共同发展。 公司响应国家环保要求，不断提升公司技术工艺水平，提升公司垃圾处置效率。 治理方面，公司战略规划清晰，对下属子公司管控力度很强，且建立了相对完善的法人治理结构。跟踪期内，公司高管不存在因违法 违规而受到行政、刑事处罚或其他处罚的情形。 七、外部支持 公司作为常州市本地环保高新技术企业，系常州市餐厨及厨余处理、垃圾渗透液处理业务领域唯一运营主体。公司在业务获 取、股权投资、税收优惠、补助等方面获得政府的支持。随着常州市无废城市规划推进，未来公司在承接常州市环保运营项目体 量有望得以增加。 公司作为常州市本地环保高新技术企业，在餐厨及厨余垃圾、垃圾渗滤液、沼气及生物天然气、VOC油气回收、工业节能等细分领域 业务技术成熟且处于国内先进水平，近年来随着常州市全市推进“无废城市”建设，公司陆续承接了常州市餐厨废弃物收集运输及综合治 理项目（一期）（特许运营期至 2044年）、常州市餐厨废弃物综合处置一期工程扩建项目（特许运营期至 2045年）、常州市生活废弃物处 理中心渗透液处理提标扩能 BOT项目（特许运营期至 2031年），为常州市餐厨及厨余处理、垃圾渗透液处理业务领域唯一运营主体。2023 年公司承接的常州餐厨餐余及垃圾渗透液运营项目收入占公司全年特许运营收入的比例较大。 根据公司与常高新集团有限公司（以下简称“常高新集团”， 常高新集团实际控制人为常州市新北区人民政府）于 2019年签订的《战 略合作框架协议》，双方合作将以项目、资本、技术、研发、产品、综合金融服务为纽带，建立国企资源与地方民营上市公司资源对接新管 道，推动双方合作共赢，共同推动各地优质环保项目合作。根据公司与成都市某国有公司于 2024年 3月签订的合作协议，加强双方在能 源环保、科技创新、项目投资等领域的全面合作，发挥各自技术优势、社会资源等优势，建立长期稳定的战略合作关系；按照合作原则， 双方拟在包括但不限于固废处置、能源利用、节能减排、环保设备研发和制造等领域开展合资合作。在上述战略合作协议的推动下，未来 公司在承接常州市、成都市环保运营项目体量有望持续增加。 2023年，为支持常州市新北区域内企业发展，常州嘉维股权中心（系常高新集团三级子公司）受让公司 6.17%股权，提供了资金支持 并缓释了公司股票质押风险。截至 2024年 3月底，常州嘉维股权中心、常州产业投资集团有限公司、宏利价值成长定向增发 460号资产（未完）  |