*ST佳沃(300268):北京天健兴业资产评估有限公司关于深圳证券交易所《关于对佳沃食品股份有限公司的重组问询函》的回复
关于深圳证券交易所 《关于对佳沃食品股份有限公司的重组问询函》的回复 深圳证券交易所创业板公司管理部： 佳沃食品股份有限公司（以下简称“佳沃食品”或“上市公司”）于 2025年 5月9日收到贵部下发的《关于对佳沃食品股份有限公司的重组问询函》（创业板并购重组问询函【2025】第 3号，以下简称“《问询函》”）。 北京天健兴业资产评估有限公司对问询函有关问题进行了认真核查与落实，按照问询函的要求对所涉及的事项进行了问题答复，现就相关事项回复如下，请予审核。 问询函第 2题 报告书显示，佳沃臻诚控股子公司Australis Seafoods S.A.（以下简称“Australis”）在预测期2025年至2029年的营业收入及营业成本均呈增长趋势，毛利率分别为1.15%、14.17%、20.45%、20.36%、22.99%。Australis 2023年至2024年毛利率分别为-12.93%和-18.60%。 请你公司根据《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第26号——上市公司重大资产重组》的规定，结合宏观经济因素、行业现状及发展前景、Australis 经营业绩及发展趋势、相关业务季节性特征等信息，补充披露Australis 2025年至2029年营业收入、营业成本的具体预测依据及合理性，说明预测数据与历史数据存在较大差异的具体原因及合理性。请独立财务顾问及评估机构核查并发表明确意见。 针对该问题，现回复如下： Australis 2025年至 2029年营业收入、营业成本的具体预测依据及合理性的具体情况如下： 一、宏观经济因素 2024年，全球经济增长趋于稳定但缓慢。国际货币基金组织（IMF）预计 2024年全球经济增速为 3.2%，较 2023年小幅下降 0.1个百分点。尽管避免了衰退，但经济增速显著低于 2020年以前水平，2020年至 2024年是冷战结束以来全球经济增长最为缓慢的 5年。此外，总体稳健的表现掩盖了不同国家和地区之间的差异。例如，美国经济增长较为强劲，欧元区和日本经济复苏乏力，广大新兴市场和发展中经济体则陷入更为严峻的增长困境。 2025年，全球经济预计将展现出较强韧性，但面临诸多不确定性因素。IMF预计 2025年全球经济增速有望维持在 3.2%的水平。然而，这一估计尚未充分考虑全球经济下行的诸多风险，日益加剧的贸易紧张局势、不断上升的保护主义风险、可能升级的地缘政治冲突等，都可能导致全球经济增速出现明显下滑。 二、行业现状及发展前景 （一）全球三文鱼需求当前基本平稳，需求端将长期保持增长 目前全球三文鱼消费需求基本平稳，长期将呈现持续增长的趋势。在全球人口不断增长、新兴市场中产阶级规模日益扩大、民众健康观念增强的趋势下，长期来看全球三文鱼市场需求将持续增长；另一方面，三文鱼是一种健康的产品，营养丰富，具有良好的营养成分，以其诱人的口感、外观、质地和颜色吸引着消费者；此外，三文鱼是一种多功能产品，既适合传统的饮食场合，也适合新兴的饮食场合，既解决了老年人的健康需求，同时对年轻人也同样有较强的吸引力。 美威（Mowi）发布的《2024年三文鱼养殖手册》数据显示：在按国家划分的全球 10大三文鱼消费市场中，美国的单体消费市场规模最大；同时，全球前10大三文鱼消费市场的人均年消费量存在显著差异，法国的消费水平较高，达到 3.5公斤 WFE，而最低的市场仅为 0.1公斤 WFE；消费量排名未进入前 10大消费市场的挪威、瑞典和芬兰的人均消费量则介于 6-8公斤 WFE之间。该报告认为主要消费市场仍具备持续的增长空间。 （二）养殖环境受限及行业准入壁垒高，全球三文鱼供给增长有限 全球三文鱼的供应主要来自养殖，但三文鱼对生长环境要求非常高，全球仅少数水域适合养殖三文鱼。在全球范围内，能够满足三文鱼生长环境要求的区域非常有限。挪威和智利因狭长曲折的海岸线、适宜的水温、纯净无污染的海域，成为全球三文鱼两大主要产地。北欧投资银行 ABGSC数据统计显示，2024年挪威产量占全球的 54%(151万吨)，智利产量占全球的 25%(70万吨)，两者供应量合计约占全球供应量的 78%。 三文鱼养殖牌照发放严格，受政府限制，进一步提升了行业的准入壁垒。挪威和智利作为全球三文鱼两大主要产区，均对三文鱼养殖牌照的发放进行严格限制。挪威从 1982年起限制牌照发放，目前当地三文鱼养殖商仅能以拍卖方式获取牌照，而智利渔业监管部门则已停止接收新牌照的申请。未来三文鱼养殖行业获取新的养殖牌照将更加困难，行业准入壁垒高。 另外，三文鱼的养殖生产周期长达 2-3年，产能端的扩张速度相对缓慢。 基于上述限制，未来几年全球三文鱼供应将保持低速增长。根据 Kontali预测，2022-2028年复合年增速预计为 2%。 （三）供给受限以及需求提升，三文鱼价格预计维持高位 从需求端来看，三文鱼作为优质动物蛋白，其需求受益于消费升级的趋势，预计将保持持续增长。根据全球最大三文鱼生产商美威（Mowi）定期报告披露的数据统计显示，2024年全球三文鱼消费量约为 283万吨（WFE），同比增长2%；美威（Mowi）2024年《三文鱼养殖行业报告》相关研究数据表明，2012年到 2023年三文鱼的消费总金额年复合增速达到 8%，而同期消费量受供应的限制年复合增速为 3%。 从供给端来看，三文鱼的长养殖生产周期、养殖环境以及牌照监管约束限制了其产能端的增速。同时，三文鱼养殖行业受到严格的养殖环境约束，高准入壁垒下三文鱼养殖企业数量也在逐渐减少。北欧投资银行 ABGSC数据统计显示，2024年全球三文鱼收获量约 282万吨（WFE），同比增长 1%。 综上，从长期来看，全球三文鱼行业将长期处于供需紧平衡状态，预计三文鱼价格在未来年度将保持相对高位。 三、Australis经营业绩及发展趋势 （一）Australis2022年至 2024年经营数据情况
未来 Australis将继续执行根据阶段性成本高企、资金紧张以及执行合规生产产能补偿计划等因素而制定的经营计划，从 2025年开始根据在手已获批的投苗权逐步通过租赁海水养殖中心合理利用资源。预计 2025年、2026年 Australis产销量仍将处于低位，从 2027年起产能逐渐恢复。 四、三文鱼行业的季节性特征 由于全年海水温度变化，挪威三文鱼收获量具有一定的季节性，一般来说 1-6月收获量相对较低，7-12月为主产季；智利海域水温较稳定，可全年投苗，持续产出，整体产量随智利产区各养殖企业的养殖计划而变动。 五、营业收入、营业成本具体预测依据及合理性 （一）营业收入 Australis营业收入预测主要受到未来三文鱼销售量、销售单价的影响，具体预测依据如下： 1、产销量 （1）报告期产销量 单位：吨 WFE
（2）产销量预测 Australis继续执行根据阶段性成本高企、资金紧张以及执行合规生产产能补偿计划等因素而制定的经营计划，2025年、2026年产销量根据已进行的投苗量及当前在养情况，结合历史死亡率表现、养殖区域密集度及卫生状况，并综合考虑产区排列、海水养殖中心有氧等级、休渔期、运营资源分配、加工能力及销售订单情况等多项因素，在合规原则下实施产销计划。在此期间，Australis的产销量将继续维持在较低水平。于 2025年起，Australis根据在手已获批的投苗权，逐步通过租赁海水养殖中心合理利用资源，目前已经与一家公司达成初步合作意向，租赁合同草稿正在拟定中，其他潜在合作方正在接洽中。同时未来预测期内也综合考虑提交的合规产能补偿计划的年份排布，以此来确定未来年度产销量。 2027年起，Australis产销量将逐渐恢复，但考虑到资金状况，仍进行保守的排产计划。根据前述经营计划，公司预计未来投苗量年增长率在 0%-19%范围内波动，死亡率预计将控制在 7.8%-14.3%之间（死亡率=1-来自当年投苗的总收获尾数/当年投苗尾数），年产销量增长率预计在 0%-23%范围内波动。 2、销售单价 （1）2022年至 2024年，Australis大西洋鲑鱼销售均价情况 单位：美元/Kg WFE
Australis主要市场实现的销售价格与智利三文鱼市场价格趋势保持一致。 Australis对未来销售价格的判断主要是基于历史市场价格实现情况、行业第三方机构对于未来期间市场供给增长率预测模型以及管理层的销售计划进行判断，具体如下： 1）历史市场价格走势 2022年受行业供需紧平衡影响，三文鱼价格持续走高至历史高位；2023年受到全球宏观经济影响及 2022年三文鱼的持续高价使得市场需求受到影响，2023年三文鱼价格较 2022年有所下降；2024年，三文鱼价格表现与 2023年基本持平但仍处在高位。2022年至 2024年，智利市场年度价格指数如下表：
2）行业第三方机构对于未来期间市场供给增长预测 三文鱼行业实现的销售量主要受限于供应量。由于三文鱼养殖业的特点，收获量基本由此前的投苗量所决定。总体来说，三文鱼供应缺乏弹性，整体市场价格的变化主要由供应量的变化所驱动。 从短期来看，根据 ABGSC model测算，2025年全球三文鱼供应量预计同比增长 6%；根据 Kontali model测算，2025年全球供应量预计同比增长 3.5%。 从长期来看，三文鱼的供应增长有限，资源具有稀缺性。一方面三文鱼野生捕捞量很难扩大：野生三文鱼的供给受海洋渔业资源衰减和捕捞配额的限制，未来几乎没有可预见的增长空间；另一方面三文鱼养殖严格受控，受环境负载有限、鱼类疫病防控等因素的影响，挪威、智利等主产国均从监管、资质、生产效能等各方面对养殖三文鱼增量进行了严格管控，行业门槛较高。 随着生物量边界即将达到天花板，相关行业/政府机构监管趋严，根据 Kontali Analysis预计，未来几年的三文鱼年均供应增长率将维持在 2%。ABGSC预计，智利每年三文鱼供应增长率为 2-3%；挪威三文鱼的长期供应增长预计将保持在4-5%。DNB预计，2025年全球三文鱼供应量预计增长 5%，2026-2027年预计增长 2.9–3.4%。 三文鱼市场长期需求预测：ABGSC表示，过去几年，受购买力下降和价格上涨影响，三文鱼市场需求较弱。2024年下半年，三文鱼市场需求已逐渐呈现恢复趋势。2025年，随着消费者购买力的提高和对高价格的逐渐适应，预计需求将有所恢复。 根据行业预测，全球三文鱼市场将处于供需紧平衡，预计三文鱼销售价格在未来年度将保持在相对高位。 3）销售价格预测 Australis未来期间价格预测主要在充分考虑历史市场价格走势的前提下，预计销售单价年增长率在 0%-2.8%范围内波动，尽管 2024年市场需求较弱，但未对稳定的价格水平；同时 Australis会进一步扩大无抗三文鱼等高附加值产品的生产和销售，以支持整体销售价格增长的实现 3、合理性分析 Australis三文鱼预测产销量充分考虑合规产能补偿方案的影响，已进行的投苗量能够支撑近期产量。从长期来看，Australis可以结合在手已获批的投苗权和租赁海水养殖中心的经营方式，从而更合理的利用资源。 Australis三文鱼销售价格预测参考了第三方专业机构预测，并结合其 2024年末实际销售价格与 2025年年初实际销售价格情况，同时考虑了大西洋鲑鱼年末年初处于旺季的情况，2025年一季度大西洋鲑鱼实际平均销售价格为6.98USD/KG WFE，略高于全年平均销售价格预测 6.80USD/KG WFE，未来价格的增长预测符合行业预测与 Australis产品销售安排。 （二）营业成本 Australis三文鱼营业成本主要为大西洋鲑鱼的成本，包括出笼成本及其他成本，其中出笼成本占比约 70%以上，出笼成本主要包括饲料成本、幼鲑成本、人工成本及运营成本。 1、报告期营业成本
（1）Australis的饲料采购价格为各种大宗农产品原材料价格的加权结果。 受全球通货膨胀、地缘政治等因素影响，饲料原材料大宗商品价格自 2020年第二季度开始持续上涨，2022年 2月爆发的俄乌战争又进一步急速推升大宗商品（谷物和油脂）价格，使得 Australis饲料采购价格在 2022年底飙升至历史高位。 （2）2023年，受秘鲁捕捞配额减少的影响，Australis鱼粉鱼油的采购价格也呈上涨趋势。 （3）2024年以前，Australis鱼苗成本增长，主要原因为：淡水养殖成本远高于海水养殖成本，同时因投苗计划变动及监管审批因素导致整体鱼苗均重上升，从而导致鱼苗成本较高。 （4）Australis因合规生产计划调整导致产销量下降，使得人工、固定运营 成本等所分摊至单位销售量的成本增加，导致单位人工成本、运营成本及其他成 本上升。 2、营业成本预测 由于饲料价格上涨完全传导至三文鱼出笼成本具有滞后性，2022年高企的 饲料价格已在 Australis2023年、2024年成本中体现；2023年、2024年，饲料价 格开始逐步回落，预计 2025年 Australis饲料成本将有所下降。 根据荷兰合作银行(Rabobank)预测，2025年，每公斤鲑鱼的饲料成本将逐渐 降低。挪威银行（DNB）预测，随饲料价格下降，饲料成本将在 2025-2026年逐 渐回落，2025年、2026年饲料成本下降比例预计分别为 10%、12%。基于以上 预测并考虑成本滞后效应，Australis预计 2025年饲料成本将逐渐降低。 2024年下半年，秘鲁捕捞配额恢复，鱼粉鱼油价格回落。根据英国海产资讯 网站 Undercurrent News数据统计，2021年至今鱼粉、鱼油价格走势如下图所示： 注 1：上图中蓝色折线为 Premium级鱼粉价格走势，由秘鲁港口发往中国上海港口平均报价计算得出。 注 2：上图中绿色折线为饲用级鱼油价格走势，由秘鲁港口发出商品平均报价计算得出。 未来 Australis按照经营计划执行，鱼苗成本将逐渐回落。 2025年，Australis仍会保持较高单位成本。未来饲料原材料价格回调将推动饲料成本下降，而未来经营计划的正常推进和产销量的逐渐恢复则会驱动单位人工、运营成本及其他单位成本逐步改善并降低，下降幅度预计在 0%-12%范围内波动 3、合理性分析 在 Australis营业成本预测中，饲料成本预测考虑了饲料原材料的市场情况，符合第三方机构饲料价格下降的预测趋势，同时 2024年出笼成本中饲料相关的成本已开始下降，从侧面佐证了该预测。 2025年第一季度，Australis单位饲料成本为 2.08USD/KG WFE，低于 2024年单位饲料成本 2.22USD/KG WFE，呈现下降趋势。根据各养殖中心组合的收获计划，Australis 2025年产销量按季度呈现逐渐恢复趋势，第一季度的产销量相对最少，人工成本和运营成本及其他成本分摊至单位成本会高于全年预测值，该三项成本单位值在 2025年第一季度为 4.53USD/KG WFE，高于 2025年全年预测值 3.78USD/KG WFE，与前述分析一致。同时，2025年第一季度部分养殖区域因海洋溶氧量降低导致三文鱼摄食情况不佳，生长速度缓慢，进一步降低了总收获量。2025年第一季度，Australis产量为 0.83万吨 WFE，占全年预计产量的15%，公司已实时调整后续的养殖收获策略，以最大可能平衡经营销售需求和生物量目标的实现。后续季度随着收获量的恢复和增长，单位人工成本、运营成本及其他成本将会随产销量提高而逐步下降。 六、预测数据与历史数据差异原因及合理性 基于以上分析，Australis预测期毛利率与历史年度的差异主要来源于预测期大西洋鲑鱼产量的恢复、售价的支撑和单位成本的下降。 与 Australis正常年份及同行业对比分析，上述差异具有合理性： （一）Australis 2017-2024年毛利率情况
考虑到目前公共卫生事件影响逐步消除，生产合规方案有序推进，饲料价格已开始下降的实际情况，以上几年的毛利率参考性较弱。 期毛利率为 22.99%。 （二）同行业公司毛利率情况 2020年至 2024年，同行业大多数公司同样受到全球公共卫生事件以及高企的饲料价格等因素影响，毛利率波动剧烈，参考性较弱，因此以同行业公司 2017-2019年同业毛利率数据与 Australis进行比较，具体情况如下：
同时从 2020年到 2024年变动趋势来看，2020年受全球公共卫生事件影响同行业上市公司平均毛利率和 Australis毛利均明显下滑，2021年和 2022年毛利率开始回升，2023年和 2024年受饲料价格影响同行业上市公司平均毛利率有所下滑，整体来看，在同样的宏观情况下 Australis 变动趋势与同行业趋势基本一致。但由于自 2023年起 Australis 因执行全面生产合规方案产销量大幅降低，单位成本上升，导致毛利率下降更为明显。 七、中介机构核查意见 经核查，评估机构认为： Australis未来收入成本的预测是根据合规产能补偿方案进行规划，产销量将逐步恢复，并结合权威机构对于三文鱼价格、饲料价格的预测判断作出的，具有合理性。 Australis未来收入成本的预测与其历史数据存在较大差异，主要原因为：成本上升等几个因素共同作用，导致产销量下降、收入下降、成本维持高位，因此毛利率出现大幅下降。 Australis未来收入成本的预测稳定期毛利率为 22.99%，与其 2017年至 2019年正常年度平均毛利率 26.21%相比较为接近，但低于正常年度平均毛利率，主要原因为：未来 Australis仍需按照合规产能补偿计划、自身资金情况、成本变动情况，进行相对保守的产销计划安排，因此略低于 2017年至 2019年正常年度的毛利率水平。 综上，Australis未来收入成本的预测与历史数据存在较大差异具有合理性。 问询函第 3题 报告书显示，本次交易评估未考虑佳沃臻诚部分抵押、担保、未决诉讼等事项对评估结论的影响。 请你公司说明上述抵押、担保、未决诉讼等事项涉及资产的账面价值和评估值，本次评估未考虑上述事项对评估结论影响的具体原因及合理性，上述事项是否对本次交易的履行及你公司产生潜在不利影响。请独立财务顾问及评估机构核查并发表明确意见。 针对该问题，现回复如下： 一、涉及资产的账面价值和评估值 （一）抵押事项
（一）执业中遵循的相关评估准则 根据《资产评估执业准则-资产评估报告》第二十五条规定“资产评估报告的特别事项说明包括：”，其中，第（一）项“权属等主要资料不完整或者存在瑕疵的情形；”，第（三）项“未决事项、法律纠纷等不确定因素；”。 上述抵押事项为第（一）项中的存在瑕疵的情况，上述担保及未决诉讼事项为第（三）项不确定因素。 （二）评估对于抵押、担保、未决诉讼的处理原则 本次评估对于上述抵押、担保、未决诉讼事项的处理与审计机构保持一致：如以上事项已经明确并可以量化，则确认为预计负债入账，评估机构在评估范围核对一致的情况下，评估结论中已考虑该事项的影响；如果以上事项对企业权益的影响不确定，审计机构不会确认为预计负债，评估报告也不会考虑该事项对评估结论的影响，但需根据相关要求进行披露，并说明相关处理。 由于上述抵押、担保、未决诉讼事项在评估基准日、审计基准日，按照会计准则无法确认为预计负债，因此评估机构也未考虑上诉抵押、担保、未决诉讼事项对评估结果的影响，符合《资产评估执业准则-资产评估报告》相关要求。 综上，本次评估未考虑上诉抵押、担保、未决诉讼的影响符合评估准则要求及行业惯例，具有合理性。 三、中介机构核查意见 经核查，评估机构认为： 项很可能导致经济利益流出企业，因此未考虑其对评估结论的影响，符合《资产评估执业准则-资产评估报告》相关要求及行业习惯，具有合理性。 资产评估机构：北京天健兴业资产评估有限公司 2025年 5月 30日 中财网
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